風險的心理謬誤

「多數人以為自己在投資，其實在投機；多數人以為自己在投機，其實在賭博。」—— 佚名

一段拉斯維加斯的引子#

1981 年夏天，保羅與夥伴 Broderick 飛到拉斯維加斯，與一位大客戶 Conrad Pinette（加拿大法裔大型木材公司經理）見面。Conrad 是百家樂（baccarat）大玩家，賭場很歡迎他。

Conrad 一見面就說：「你們要多少額度？我幫你們開個一萬美金的線。」
保羅根本不想賠一萬美金——但對 Conrad 來說，簽張紙就拿到三千美金籌碼是再自然不過的事
Conrad 的「暖身」是 50 美元起注的二十一點。這對在交易場中一筆動輒幾千美元的保羅來說，居然顯得很大

進場百家樂時：

玩家會在小卡上記錄莊家、閒家、和局——尋找連勝（runs）的趨勢
保羅看了大半天還是搞不懂這套，輸了 2,000 美元
半夜換新發牌員、新牌靴。前兩手連開閒家。Conrad 直覺要 run，加倍下注
結果閒家連贏 16 手——Conrad 賺了 40,000 美元，Broderick 與保羅各賺 7,000 美元

凌晨四點突然多出大筆「天上掉下來的錢」——在拉斯維加斯這種錢最危險。
你不需要它、也沒預期會有它、明天有沒有也不在乎。

風險的本質#

人生處處有風險：過馬路、開車、結婚、生子，都有風險。創業與市場參與當然也有。

「風險（risk）」的定義：承受虧損的可能性。
只有當你能對虧損發生的可能性指派一個數值，它才能叫做「機率（probability）」。

人們常常分不清自己在投資、投機，還是賭博——對訓練不足的眼睛，這三者很相似。市場與賭場的相似處：

經紀人 ≈ 賭場荷官
佣金 ≈ 賭場抽成
交易室 ≈ 賭場本身
交易所與報價跑馬燈 ≈ 賭具

但市場與賭博的最大差異：

賭博「創造」風險；投資與投機「承擔」並「管理」原本就存在的風險。

內生風險（Inherent Risk）#

杜拉克稱之為「將當下資源投入到未來預期上時，伴隨而來的風險（risk coincident with the commitment of present resources to future expectations）」。

非組織化市場（unorganized markets）：百貨公司、雜貨店、加油站等日常市場
組織化市場（organized markets）：股票、債券、貨幣、選擇權、期貨等中央化交易所與店頭市場

創造風險（Created Risk）#

所謂「創造風險」是憑空製造一個原本不存在的可能金錢損失。輪盤可以在沒有金錢損失下旋轉、足球比賽可以在沒有金錢損失下進行——是「下注」這個動作創造了風險。

但更深一層，決定一個人從事的是內生風險還是創造風險的，並非活動本身，而是這個人從事該活動時所展現的特徵。

五種風險活動#

1. 投資（Investing）#

為了「保本」與「合理回報」（股息、利息、租金）而投入資本
因為回報是週期性的，意味著與資本長期分離
通常時間視野較長：例如把股票放進退休基金無限期持有，或債券持有到期

2. 交易（Trading）#

在某個金融工具上「做市（market-making）」
試圖賺取買賣價差（bid-ask spread）
例如紐約證交所場內專員（specialist）撮合訂單、維持市場秩序
期貨與選擇權場內、店頭市場交易員都做同樣的事
嘗試保持淨平（net flat）、靠價差賺錢
保羅的朋友 Stu Gimble 是典型的機械式交易員

3. 投機（Speculating）#

為「資本增值」而非「使用」或「收益」買入
不期待週期性股息或利息——因為不打算長期持有
拉丁字源「specere」意為「看見」——投機代表「視野、洞察、知識性的審視」

4. 打賭（Betting）#

雙方對某個不確定事件的結果達成協議：錯方向另一方支付約定金額
因此打賭關乎對與錯
例如賭選舉結果或球賽——而且更多時候人們是賭「希望誰贏」，而非「猜誰會贏」
若考慮分差（point spread）那就是投機；若像賭注公司（bookie）兩邊接、淨平靠抽成，那就更像交易

5. 賭博（Gambling）#

以金錢押注遊戲、競賽或事件結果，或玩運氣遊戲為錢
涉及純運氣，有時也包括技巧
賭博是一種娛樂——強迫性賭博則是疾病
即便沒贏錢，賭客也不被剝奪「娛樂」的價值
賭客重視的是參與行為帶來的「興奮（action）」與「刺激（excitement）」

是「行為特徵」決定活動類型，而非「活動本身」#

不要以為「我在市場上交易，就一定是在投資/交易/投機」。
市場無法讓你免於打賭或賭博。
從事五種活動中的哪一種，是由你「展現的行為特徵」決定的，而非你「做了什麼動作」。
玩牌不必然是賭博、買股不必然是投資、做期貨不必然是交易。

賭客（bettor）的心理特徵#

想證明自己是對的
自我（ego）涉入——對某球隊、某市場部位或某觀點有頑強忠誠
市場分析師最常陷入這個陷阱：一旦表達過某個方向觀點，就難以放棄
不想看起來愚蠢，所以不認錯

賭徒（gambler）的心理特徵#

為刺激而參與
在賭博中「金錢只是入場券」——贏輸不重要
撲克牌桌上總有人為了「inside straight」每手都跟，明明賠率對他不利
賭徒不是真的在玩遊戲，他只是「在玩」

「職業賭徒」其實是投機者#

像愛德華・索普（Edward O. Thorp）寫《Beat the Dealer》、用電腦設計算牌系統，在拉斯維加斯贏到賭場改規則——他不是賭，他在投機
他的特徵：謹慎、紀律、有限地下注，集中在像二十一點與賠率機制下能取得玩家優勢的賽事
他與股票套利者很像——承擔可量化的風險、靠對未來的預判賺錢

在賭場找得到投機者，在股票與商品市場也找得到賭客與賭徒。
不論他自稱是什麼，「他展現的特徵」就是判定他屬於哪一類的依據。

一個危險的組合#

回顧前一章，事件可分為離散事件（discrete event）與連續過程（continuous process）。再對照本章五種活動：

賭博與打賭活動本身是「離散事件」——比賽結束、骰子停下，風險自動結束
內生風險活動則是「連續過程」——做生意持續暴露於風險中、市場部位也是

將「打賭」或「賭博」的行為特徵帶入連續過程，等於為災難舖路。
在打賭與賭博中，事件自己會結束——你下注、靜待結果。但市場部位不會自己結束，除非你主動結束它。
「下注後等」這個動作放到市場裡，會讓你輸掉巨大金額。

賭博中，停下動作損失就停止；但在投資、交易、投機中，虧損時若停止動作，損失幾乎可以無限擴大。

機率與心理謬誤#

機率是衡量風險的數學。本章不深入數學，而是點出幾個常見謬誤——這些謬誤套用在離散事件已夠糟，套用在連續過程則是災難：

第一：高估「低機率高報酬」的賭注；低估「高機率低報酬」的賭注（賽馬場上熱門馬與冷門馬就是例子）
第二：把獨立事件的機率以「相加」方式理解，而非「相乘」（兩擲骰子要中某數的機率被誤認為是單擲的兩倍）
第三：相信「連勝後必有一敗」——蒙地卡羅謬誤（Monte Carlo fallacy）。每次擲骰都獨立，連續十次雙六並未違反任何機率定律
第四：對「有利事件」高估其發生機率、對「不利事件」低估之（中樂透與被閃電擊中可能機率相同，但人主觀覺得中樂透機率更高）
第五：高估罕見事件的頻率、低估常見事件的頻率（觀看一連串隨機事件後，記住「streaks」而忘記短期 runs）
第六：把「異常」與「低機率」混為一談（橋牌拿到 13 張黑桃的特別在於它的「規律性」，而不是它有多稀有；其實任何手牌的機率都相等）

一些案例#

獨立事件#

百家樂的牌靴並不知道已經發了什麼牌。出牌是統計上的獨立事件——理論上每一手莊閒勝率是 50/50，按大數法則，理應在 run 出現後反向下注。

但人們仍然假設出牌結果之間有關聯、會形成 runs。

風險、暴險與機率#

「風險」的定義是暴露於可能虧損之下
多數人錯誤地把它跟一個數值掛勾，於是把「風險」與「機率」混為一談
在市場上我們談的是獨特、不可重複的事件，無法指派「頻率機率（frequency probability）」
在統計學中，這些屬於「個案機率（case probability）」，不是「類別機率（class probability）」

因此，市場事件的機率不適合任何數值評估。
你能算出來的，只有自己暴險（exposure）的金額——而非市場是否會走到某個價位的機率。
你能做的，只是管理你的暴險與虧損，而不是預測利潤。

「金錢賠率」與「機率賠率」的混淆#

最常見的謬誤之一就是把它們混在一起。例：

在 26 美元買進「併購股」，停損設在 23 美元下方，目標 36 美元
「風險/報酬比 3:10——拿 3 元賭 10 元」

這聽起來合理，但 3:10 與股票會不會到 36 美元一點關係都沒有。它只比較「我以為可能虧的金額」對「我以為可能賺的金額」，沒說明任何機率。

把合理化包裝成算式並不會自動賦予部位可信度。

「有些美元比其他美元更大」#

為什麼二十一點桌上的 50 美元感覺特別大？因為保羅平日只面對市場中的「跳動點數」，而不是印著 25 元 100 元的籌碼
籌碼是個心理把戲，幫人們淡化金錢實感——但對保羅來說相反
在交易所他靠喊一聲就交易幾十萬美元，金錢感反而消失
一旦真的把兩枚 25 美元籌碼丟到桌上，錢的感覺才回來

同樣的 7,000 美元，賭場贏的比市場賺的「感覺」大很多——因為市場上是工作、賭場是「天上掉下來的錢」。
那晚他們去訂滿的高級餐廳，保羅塞給領檯一張張百元美鈔，總共 600 美元——只為了在另一位仲介面前壓場面。
「那些 100 元鈔票，遠不如池內賺的 100 元那麼大。」

Profit Motive or Prophet Motive？利潤動機還是先知動機？#

世界上有兩種獎賞：認可（recognition）與金錢（money）：

你在市場是為了被認可——每次都能事前喊對行情、事後解釋走勢——還是真的為了賺錢？
你被「金星貼紙（gold star）」吸引，還是被「金幣（gold coin）」吸引？
你想證明自己「是對的（right）」，還是想「賺錢（make money）」？

你被驅動的是「先知動機（prophet motive）」還是「利潤動機（profit motive）」？

要回答這個問題，你必須誠實檢查自己展現的行為特徵——而不是你正在做的事的名稱（你在政治競選押注、在二十一點桌上、買股票、在交易池或從露營車上買賣商品期貨，這些動作本身不決定你是哪一種人）。

章末故事：Joe Siegel 與「綠色」道格拉斯冷杉#

某天保羅在交易場接到客戶電話，問木材市場狀況。他報出多種規格價格，包括「Green Douglas Fir」。同事 Joe Siegel 看著他問：「我從來不懂為什麼把木頭塗成綠色就能賣比較貴？」

保羅愣住了——這位場內最大的木材期貨交易員，居然不知道「green」指的是新鮮未乾燥的木材，不是被漆成綠色。
但回頭看，這正解釋了 Siegel 為何能成功：
他是交易員（trader），不是投資人
他依賴短線資訊（如委託流量、價格行為）做決策
他不讓「適合投資人的長期資訊」干擾自己的交易
他清楚知道交易員與投資人的差別——也清楚知道自己是哪一種