九月十日清晨：糟糕的早報#
2008 年 9 月 10 日週三清晨六點半，理查·福爾德（Dick Fuld）的辦公室裡，當天的報紙散落一地。睡眠嚴重不足的巴特·麥克戴德（Bart McDade）與 Alex Kirk 已抵達，為三個半小時後即將登場的法說會做最後準備。新聞並不樂觀。
《紐約時報》頭條寫道，就在布希政府接管全美兩家最大房貸金融公司不過幾天之後，華爾街正陷入恐慌，擔心另一家大型金融機構——投資銀行雷曼兄弟（Lehman Brothers）——也可能垮台，而這一次，政府或許不會出手相救。文章中一句話精準點出他們面對的威脅：Fox-Pitt Kelton 的分析師 David Trone 表示，外界可能會擔心，財政部（Treasury）已扛下太多納稅人負擔，沒有餘力再去承擔雷曼的重擔。
《華爾街日報》則指出貝爾斯登（Bear Stearns）末日與當下雷曼處境的差異：至少雷曼還能向聯準會（Federal Reserve）借款。
緊張的不只股票投資人。當天一早，福爾德與麥克戴德便已接到交易大廳的報告，更多避險基金正將資金抽離雷曼。最讓人警覺的徵兆，是倫敦的 GLG Partners——其最大股東正是持股 13.7% 的雷曼——也減少了與雷曼往來的業務量。
高盛是買方？#
正當三人再次過稿之際，Kirk 的手機響起。高盛（Goldman Sachs）的 Harvey Schwartz 來電，原本是要討論 Kirk 正在準備的保密協議，但他丟出一句關鍵的話：為避免誤會，高盛這次行動沒有客戶——他們是以自身名義來做這筆交易。
Kirk 一時無法消化，反問對方是否屬實，得到肯定的答覆後，他急促地結束通話，幾乎是用喊的告訴福爾德與麥克戴德：對方沒有客戶，他們是為高盛自己而來。
接下來幾分鐘，三人慌亂腦力激盪。麥克戴德合理擔心，要對直接競爭對手揭露多少資訊。但他又認為，這個提議出自鮑爾森（Hank Paulson），不能違逆。Kirk 更為憂心，他提到 Roger Lowenstein 那本講長期資本管理（LTCM）的暢銷書《When Genius Failed》，書中描寫高盛假借援助之名，將 LTCM 的部位資料下載到筆電——這項指控高盛強烈否認。Kirk 警告，他們會「把我們生吞活剝」。
但麥克戴德的立場很清楚：鮑爾森要他們開門，他們就開門。
SpinCo 揭曉：交易員的怒火#
二十七層樓下，雷曼的交易員正聚集聽取「SpinCo」——預計在一小時後的法說會上公布的「壞銀行」分拆計畫——的事前說明。麥克戴德指派 Tom Humphrey 與 Eric Felder 解釋給大家聽。
交易員聽完計畫細節後異常沉默，直到新興市場全球主管 Mohammed Grimeh 一臉驚恐地站起來，怒斥這就是全部嗎？三十一樓那些蠢蛋過去兩個月到底在搞什麼？如果這就是全部底牌，他們完蛋了。
短短幾分鐘內，Grimeh 已看穿這個計畫的本質——就是摩根大通（JPMorgan）與花旗集團（Citigroup）的銀行家前一晚看到的問題：把錢從右口袋掏出來放進左口袋。沉重的負債負擔會讓新公司一開張就資不抵債。
Fleming 的算計#
達拉斯麗思卡爾頓酒店健身房裡，美林證券（Merrill Lynch）總裁兼營運長 Gregory J. Fleming 一邊跑步機慢跑，一邊盯著 CNBC。當主播播報雷曼即將公布的法說會內容時，他立刻請同事把新聞稿傳給他。最底下藏著一句重要的話：公司仍將致力於檢視所有戰略選項，以極大化股東價值——換言之，整個雷曼正在求售。
身為長期專注於金融服務業併購的銀行家，Fleming 立刻意會到：如果雷曼上了拍賣台，美國銀行（Bank of America）很可能是買家。但若如此，美林自己的處境將大受衝擊——他一直認為美國銀行也是美林的天然買家。
他想到 Wachtell 的併購律師 Ed Herlihy。Herlihy 幾乎參與過美國銀行過去十年所有重大交易。Fleming 撥通電話試探，Herlihy 雖刻意迴避，但建議：除非被邀請進門，他們不會輕舉妄動；如果美林是認真的，現在該行動了。
Fleming 得到他要的確認。但他暫不去找約翰·賽恩（John Thain），因為兩人本就關係緊張，賽恩過去也對賣公司的話題不感興趣。他改打給美林併購律師 Peter Kelly。Kelly 的話很直接：如果說服不了賽恩，就直接去找董事會。
法說會：自欺欺人的「分拆方案」#
雷曼三十一樓的會議室擠得比平常法說會更滿。當天清晨發布的新聞稿預告第三季虧損 39 億美元，是該公司史上最大。福爾德昂首走進來，仿佛一切如常，但所有人都知道，多年來他從不親自主持法說會，總是交給財務長。他坐定後掃視全場，試圖在腳本與資料中安頓自己。
電話會議開始，福爾德低頭、語氣刻意沉穩地宣讀草稿，宣布公司將積極縮減商用與住宅不動產曝險、進行「實質性的再定位」，並強調雷曼有「面對逆境並交出成績單」的歷史。
接著由具南非口音的財務長 Ian Lowitt 接手，說明所謂「關鍵戰略行動」：將出售旗下資產管理事業（包含 Neuberger Berman）55% 的股份；並把多達 300 億美元的商用不動產資產分拆出去——也就是那些「壞東西」——包括對 Archstone-Smith（擁有 360 棟高端公寓）與 SunCal 等的投資。新實體取名「REI Global」。
Lowitt 解釋，這些資產原本是按成本與市價孰低入帳，REI Global 改採持有至到期日的會計基礎，便不必承受按市價計價（mark-to-market）的波動壓力，也不會被迫以低於內在價值的價格出售。
表面看，分拆是俐落漂亮的解法：把問題資產移出雷曼資產負債表，留下更強健的本體。但前一晚摩根大通與花旗的銀行家所擔心的問題依然成立：新實體需要資金挹注，雷曼從哪裡擠出這筆錢？
中央車站附近，David Einhorn 與分析師團隊聽著法說會。他完全不敢相信耳朵：雷曼還在迴避把這些有毒資產減值。Einhorn 直指要害：新聞稿等於承認他們不會減值，反而宣稱可以「不必承受按市價計價的壓力」——換言之，他們想怎麼編就怎麼編。
下城紐約聯邦準備銀行（Federal Reserve Bank of New York）大樓裡，財政部特別助理、前高盛投資銀行家 Steven Shafran 也在聽。他搖頭嘆道，這根本行不通。他對在場聯準會幕僚說，這些投資銀行家平時拿大錢替企業在艱困處境中提供諍言——就像那句老話，醫生不該為自己看病。
德意志銀行知名分析師 Michael Mayo 在問答環節直白逼問：若要為新實體挹注 70 億美元資本，分拆 IMD 部分股權只能拿到 30 億，另外 40 億從哪裡來？Lowitt 回想起前晚與摩根大通、花旗銀行家被告誡的話——不要被綁在任何具體數字上，否則會被輾壓——於是含糊地說，雷曼本體在分拆後槓桿（leverage）也會降低，所以不需要再額外籌那麼多。實際上就是承認這是會計把戲。
法說會剛結束時，雷曼股價開盤一度上漲 17.4%，福爾德似乎找到喘息空間。
巴克萊的潛伏#
大西洋對岸，倫敦金絲雀碼頭巴克萊（Barclays）總部「The Bungalow」內，一批高層用化名登錄這場法說會，仔細做筆記。巴克萊資本執行長鮑伯·戴蒙（Bob Diamond）幾個月前就在盤算收購雷曼——自從還在財政部任職的 Bob Steel 在四月來電後，他便一直在思考。六月，他向董事會提過，董事會傾向不買，除非——用董事長 John Varley 的話說——「能用受困價買到」。
時機似乎已成熟。前一天戴蒙正在華頓商學院演講，Varley 來電要求隔天召開董事會。戴蒙臨時搭最後一班直飛倫敦的紅眼航班回國，準備重新爭取董事會支持。
Varley 是典型保守的英國紳士，娶了銀行創辦家族（貴格會出身）的女兒。他輕聲細語、舉止莊重、整日戴吊褲帶，興趣是桌球與釣魚，對風險的容忍度遠低於戴蒙。儘管如此，他始終放手讓戴蒙施展，雖然心裡對他的交易胃口隱隱不安。兩人 2003 年都曾競逐執行長寶座，最終由 Varley 勝出，但戴蒙的薪酬幾乎是 Varley 的六倍。2006 年甚至有 Dresdner Kleinwort 的分析師寫過名為「Bob Diamond 3, John Varley 0」的報告。
雷曼法說會一結束，巴克萊高層達成共識：要出手。但 Varley 重申，只能用極低的價格。戴蒙隨後致電已轉任美聯（Wachovia）的 Bob Steel，告訴他：我們有興趣了。
福爾德的求救電話#
雷曼股價的短暫穩定沒撐多久。穆迪（Moody’s Investors Service）宣布將雷曼信用評等列入觀察，警告若雷曼短期內未能與更強的金融夥伴達成戰略交易，將下調評級。
福爾德決定打給摩根士丹利（Morgan Stanley）執行長約翰·麥克（John Mack）尋求選項。相較於與肯·路易斯（Ken Lewis）、勞埃德·布蘭克費恩（Lloyd Blankfein）的關係，他對麥克較為信任。福爾德直言：他需要做點什麼，希望兩家一起做。
麥克一直真心欣賞福爾德，聽出他語氣中的壓力，但他並無交易意願——夏天他們在他家會面時已經談過，業務重疊太多。但通話後他開始重新思考：雷曼股價 40 美元時的不可行，在目前價位下或許變得有吸引力。他回撥福爾德，但話說得直接：我喜歡你，但這不是對等合併，公司只能有一個人領導，必須先講清楚。
短暫沉默後福爾德回說，他沒往那方向想，請給他點時間。二十分鐘後他再回電：你說得對，他想做對的事，看看能怎麼做。福爾德建議兩家高層在他與麥克都不在場的情況下會面，由他們判斷可行性。會面地點訂在摩根士丹利共同總裁 Walid Chammah 的公寓，當晚舉行。
戴蒙與蓋特納的拉扯#
戴蒙坐立難安地等著財政部 Tony Ryan 回電。Bob Steel 建議他打給 Ryan。電話接通後，戴蒙提到他與 Steel 關於雷曼的對話，想透過 Ryan 與鮑爾森聯絡。
一小時後，他祕書告訴他蒂莫西·蓋特納（Tim Geithner）來電。蓋特納問他能做什麼。戴蒙說他對以受困價收購雷曼很有興趣。蓋特納直接建議：那就打給福爾德。
戴蒙堅持你不了解狀況——他不想被外界看成在趁人之危。他提到去年巴克萊試圖收購荷蘭銀行（ABN AMRO）失敗的尷尬經驗：他們不能再給外界「玩票」的印象。他堅持要由美國政府方面邀請、引導巴克萊進場。
對蓋特納而言，這種拘謹反而顯得很英國，雖然戴蒙其實是美國人。蓋特納越來越不耐，再次追問：為什麼不能自己打給福爾德？戴蒙回說：我不會主動去問人家能不能在受困價賣給我；只有在你們真心要安排交易時這條路才走得通。雖然巴克萊極力避免顯露趁火打劫之嫌，但事實上，那正是他們所為。
伯南奇在聖路易斯#
本·伯南奇（Ben Bernanke）週三下午正在聖路易斯聯邦準備分行視察。雷曼危機如影隨形，他當天已和蓋特納、鮑爾森通過兩次電話，傍晚還有第三次。鮑爾森在最後一通電話中告訴他另一個頭痛問題：美國銀行要求放寬資本比率，因為他們認為自己當初是以「大人」的姿態完成國家金融（Countrywide）併購的。
蓋特納認為必須儘速把美國銀行拉到紐約展開盡職調查；鮑爾森則請伯南奇親自致電肯·路易斯，幫忙緩和情勢，承諾「替他們鋪一條下滑道（glide path）」。
伯南奇從聖路易斯聯邦的臨時辦公室撥通電話，敦促路易斯來檢視雷曼，並承諾在資本減免上配合。路易斯謝過，表示會派人北上開始商談。
當天恰好，前聖路易斯聯邦主席 William Poole 在華盛頓演講中表示，除聯邦房貸雙雄外，外界不清楚誰能取得聯準會資源。他列舉 1975 年紐約市、1979 年克萊斯勒被聯準會拒絕的先例，提醒貝爾斯登的前例使下一次說「不」更困難。他預測，聯準會貸款的真正極限，要等到它對某家大型有影響力的公司說「不」時才會清楚。
路易斯施壓、雷曼眾叛親離#
伯南奇剛掛電話，路易斯馬上又打給蓋特納，說伯南奇通話雖然鼓舞人心，但要他派人北上之前，信貸條件必須先以書面確定。蓋特納回稱我們正在協助你解決，路易斯則咄咄逼人地說「我們被耍太久了」，必須要書面承諾。
蓋特納冷峻回應：你已聽過主席表達意願，若連聯準會主席的話都不能相信，問題就更大了。路易斯最終讓步，同意週四派員工北上開始盡職調查。
當天稍晚，雷曼股價在尾盤最後一小時急速下殺，收 7.25 美元，跌 6.9%。CDS（信用違約交換）一口氣擴大 135 個基點到 610，意味著為 1,000 萬美元雷曼債券買破產保險，每年要付 61 萬美元——市場已直接賭它會更糟。
福爾德整天打電話。他與布蘭克費恩有一段難堪對話，後者抱怨雷曼中斷高盛的接觸——Alex Kirk 與 Mark Walsh 當天上午與 Harvey Schwartz 的團隊在中城一家律師事務所開了兩小時會，但兩人對於把全部帳目攤給高盛看深感不安，很快結束對話。
他也與鮑爾森談過，鮑爾森力勸他考慮巴克萊。但福爾德擔心一旦表態接觸巴克萊，會危及與美國銀行的交易。鮑爾森耐心提醒：肯·路易斯已多次拒絕你，另一邊有意願，這兩個選項都必須並進。
但福爾德的心思仍纏繞在他的執念：放空者（short selling）會毀掉雷曼。他花十分鐘懇求鮑爾森施壓證管會主席 Christopher Cox 禁止放空、或啟動調查——任何能給他喘息空間的事。到了下午，他甚至開始引用同事 Steven Berkenfeld 的口頭禪「短股扭曲（Short and distort）」。
倫敦的私人對話#
倫敦 Piccadilly 旁的私人會所 Fifty，戴蒙在酒吧裡敲著手指等人。他邀請了雷曼歐洲業務前主管 Jeremy Isaacs 來喝酒。若想找到對雷曼數字與文化最了解的內部視角，沒有人比剛在四天前宣布「退休」的 Isaacs 更適合。
Isaacs 其實不該赴約——他正與雷曼談 500 萬美元遣散協議，隔天就要核定，協議要求他不得從事「不利公司之行為」、不得「貶損公司」、必須「對公司資訊保密」。但這晚他幾乎逐一違反這些條款——其用意，是要幫雷曼活下去。
Chammah 公寓的尷尬會面#
Walid Chammah 的公寓位於曼哈頓上東區，是僅有的三棟自有門僮的連排別墅之一。建築共九戶，遠離中城與公園大道喧囂，是討論摩根士丹利與雷曼合併的完美隱密場所。
晚間九點，Chammah、共同總裁 James Gorman 與摩根士丹利團隊在廚房等候。Chammah 告訴同仁：禮貌走個流程，但要意識到這次會面大概不會有結果。
當麥克戴德帶著 Skip McGee、Mark Shafir、Alex Kirk 等人抵達時，每張臉都是當天疲累的痕跡。Gorman 與麥克戴德都當過 SIFMA 董事，一週前還因摩根士丹利挖角雷曼私人財富顧問人才而鬧得不愉快——當時麥克戴德怒打電話要他「收手」。Gorman 終止挖角行動，兩位專業人士成熟地放下。
Chammah 開了一瓶 2001 年 Tenuta dell’Ornellaia 波爾多混釀（每瓶 180 美元），讓氣氛緩和。眾人坐定，麥克戴德開場便說，這場景似曾相識——幾個月前幾乎同樣的人就聊過同樣的話題，只是現在雷曼處境已是絕境。他坦言雷曼正在考慮各種選項：賣資產、賣整家公司。如果摩根士丹利想買，他不會在條件上糾結；他甚至表示「社會議題」——指誰來領導合併後新實體——不該成為阻礙。麥克戴德等同當場放棄福爾德。
Shafir 樂觀地說，雙方至少能消除大量成本，那是企業合併的基本邏輯。但 Chammah 心知這種規模的合併會是一場大屠殺，可能裁掉成千上萬人，綜效卻未必兌現。眾人花一小時翻看雷曼資產清單，沒找到共同基礎。Chammah 最終承認，他不認為自家董事會能快到能幫上忙——這話傳遞的訊號很清楚：他認為雷曼已無可救藥。
雷曼一行人離開後，Gorman 沉重地對同事說：剛才那群人，是正盯著深淵的人。
週四：BofA 進場、Greg Curl 與 Chris Flowers#
週四清晨，美國銀行的雷曼交易主將 Greg Curl 步入位於公園大道的西格拉姆大樓（Seagram Building）。他從夏洛特帶了一百多名高管在週三晚抵紐約，於 Sullivan & Cromwell 中城會議中心展開盡職調查。
Curl 找來私募投資人 Chris Flowers 助陣。兩人是奇怪的組合：Curl 是低調的美國銀行老兵，華爾街人脈不多；Flowers 卻是言詞犀利、出身高盛的私募名人，常以驚險交易登上新聞版面。1990 年代末離開高盛後，他自立私募基金專投銀行業，曾從日本新生銀行的投資中個人入袋約 5.4 億美元，並以 5,300 萬美元買下上東區一棟連排別墅，創下曼哈頓房地產紀錄。
Curl 信任的銀行家不多，但他極欣賞 Flowers 的冷靜實用、不廢話的作風——三十秒看懂一張資產負債表，並能給出有理有據的判斷。兩人 2007 年信貸危機前曾共同投標學貸公司 Sallie Mae，後來因為形勢惡化合作脫身，Flowers 援引合併協議中的免責條款帶他們全身而退。
Curl 二十四小時前打電話找 Flowers，他人正在東京參加新生銀行董事會，毫不猶豫安排車赴機場，飛十四小時返紐約。抵達時 Flowers 帶著明顯倦容，並帶來了同為高盛舊識的 Jacob Goldfield。巧合的是，Goldfield 正是 Lowenstein《When Genius Failed》中那位被指控「將 LTCM 部位下載到筆電」的銀行家，也是 Kirk 前一天提到的擔憂對象。Goldfield 對雷曼也不陌生：春天他曾協助 Hank Greenberg 評估雷曼，當時 Greenberg 主導一群投資人買進 60 億美元雷曼普通股與優先股。
飛機上，Flowers 已研讀雷曼第二季報告，把焦點對準關鍵議題：雷曼不動產資產到底值不值得 250 到 300 億美元。
分析師的轉向#
過了二十四小時，華爾街分析師對 SpinCo 計畫的態度急轉直下。週四上午寄出大量負面研究信件，把已搖搖欲墜的股價繼續往下壓。
- 高盛分析師 William Tanona：「管理層未能成功化解一直壓在股價上的問題。」
- Michael Mayo（自 2007 年 4 月起一直給予買進評等）：信評機構姿態轉變是出乎意料的負面因素，可能造成「困境式拋售」局面，他立即撤下買進評等。
- 美林證券分析師 Guy Moszkowski：雷曼可能被迫接受「take-under」，意即收購價低於現價的交易。
即便仍認為雷曼基本面健全的分析師也開始發現：感知正在壓倒基本面。股價下跌煽動恐慌，恐慌成為自我實現的預言，迫使雷曼必須儘快找到買家。
公開為福爾德辯護的，只有約翰·麥克一人。他在《紐約時報》中說，福爾德「仍像往常一樣鬥志旺盛」，但這一切顯然在折磨他。然而私下裡，麥克剛剛打電話告訴福爾德：他不認為摩根士丹利有理由繼續談下去。
蓋特納當「媒人」#
蓋特納證實巴克萊對雷曼確實有興趣，將戴蒙在倫敦的電話交給福爾德，要他主動聯絡。但戴蒙原本明確跟蓋特納說過，他不想直接與福爾德對話——交易必須由美國政府居間撮合。
福爾德三度致電戴蒙都被拒。他憤怒回打蓋特納質問：你說他有興趣，他卻說沒有，到底在演什麼？蓋特納要他再試一次。最後一通電話，戴蒙突然鬆口，說他當晚就會飛往紐約，週五一早就能讓團隊進駐。
巴克萊與美國銀行正式進入競爭。
福爾德並不知道的是，戴蒙團隊整個上午其實一直與蓋特納、鮑爾森緊密溝通，已達成巴克萊將儘速看雷曼帳的協議。福爾德在這場救援中的角色，正逐漸變成形式上的禮貌。
戴蒙在赴美前曾向鮑爾森提一要求：能不能給巴克萊「獨家投標」地位？他深知美國銀行的厲害——一年前在荷蘭銀行收購戰中，美國銀行半路以 210 億美元買下 ABN 的芝加哥 LaSalle Bank，等於奪走皇冠上的明珠，使蘇格蘭皇家銀行（RBS）那組難以加價超越巴克萊；最終巴克萊輸了競標，戴蒙至今認為美國銀行為 LaSalle 付得太多。戴蒙這次告訴鮑爾森：「如果美國銀行也要進場，請別讓我們難堪。別讓我們答應做交易、又被 BofA 蓋過去。」鮑爾森拒絕給予獨家權，但保證會讓巴克萊處於有利位置。戴蒙在通話結束前還明示：他想要一筆「Jamie Deal」——也就是政府要伸手幫忙。鮑爾森口頭表態不會有政府援助，但補一句：「我們會想辦法幫你們。」
福爾德被迫辭去紐約聯邦董事#
Tom Russo 衝進福爾德辦公室時臉色凝重。他剛與紐約聯邦法律總顧問 Tom Baxter 通完電話：蓋特納希望福爾德辭去紐約聯邦董事會席位——以他目前的處境而言，利益衝突過於複雜。
從蓋特納的角度看，這要求合情合理：若政府未來要在雷曼救援案中出資，最不可取的就是讓外界覺得自家董事會成員獲偏袒。福爾德雖將此視為私人冒犯，黯然瞪著桌面，幾乎要落淚，但他穩住自己，低聲說：難以置信。
他與 Russo 一起口述了辭職信，呈給董事會主席 Stephen Friedman，以「目前雷曼業務狀況實在無暇兼顧」為由請辭。福爾德在末了的「Dick」上方簽了一個誇張的大「D」。
Willumstad 的雙重煎熬#
派恩街七十號（70 Pine Street）的鮑伯·威盧斯塔德（Bob Willumstad）正在來回踱步，等著與信評機構穆迪開那場關鍵會議。他剛與蓋特納通話追蹤 AIG 申請成為「broker-dealer」（券商）一事。蓋特納道歉說現在被雷曼絆住，明早再談。
當時不過上午十點半，市場已明顯感受到 AIG（美國國際集團）的緊張：CDS 跳漲 15% 至 612 個基點，創歷史新高，意味為 1,000 萬美元 AIG 債券買保險，每年要付 61.2 萬美元，連續五年。一旦雷曼出狀況，AIG 還可能要為大量買來避雷曼風險的保險買單。
更糟的是，Hank Greenberg 當天正在被紐約州檢察長就 AIG 過去可疑會計實務一事偵訊，卻仍時時打電話質問 Willumstad：你們這群人到底在等什麼？
Willumstad 同時推進與 Greenberg 的多年訴訟和解。他指望 Greenberg 能透過亞洲的關係——尤其是日本與中國市場——協助 AIG 籌資。他已要 Simpson Thacher 的律師 Jamie Gamble 與 Greenberg 的律師 David Boies 對接，找出 Greenberg 能接受的方案。
更壓在他心頭的是傑米·戴蒙（Jamie Dimon）週初給他的訊息：你們的問題比我們預期還大，我們的模型顯示你們下週就會沒錢。Willumstad 終於接受摩根大通可能不會再放款的事實。AIG 財務主管 Robert Gender 早就提醒過他，但他不信，曾說摩根大通總是難搞、花旗則來者不拒。Gender 反唇相譏：說實話，我們很需要摩根大通強加給我們的紀律。
戴蒙建議他丟出計畫，即便不完美也行——告訴市場你打算怎麼做，然後去做。Willumstad 苦笑：雷曼昨天就是這麼做的，看效果有多差。
穆迪會議上，摩根大通的 Steve Black 親自南下加持。風險很高：信評若被下調一級，會觸發 105 億美元的擔保品追繳；若標準普爾跟進——「瞎子帶瞎子」，Willumstad 如此形容他們——數字會升到 133 億美元。會議開不到 15 分鐘，穆迪分析師已暗示至少要降一級、可能兩級。若週一下調，Willumstad 估算他有到週三或週四籌出天文數字資金；Black 認為更糟——到週二上午就是死線。
會後 Black 把 Willumstad 拉到一旁：你們會被降級，最好現在就開始想對策。
Harvey Miller 與破產彩排#
通用汽車大樓（GM Building）裡，Weil, Gotshal & Manges 的傳奇破產律師 Harvey Miller 站起來踱步。書架上擺著德士古（Texaco）油罐車與東方航空小飛機模型——他兩件最著名案件的紀念物。75 歲的 Miller 被視為破產法泰斗，鐘點費接近 1,000 美元；他經手過德士古、東方航空、Sunbeam、Drexel Burnham Lambert、安隆破產案，並曾代表 1970 年代紐約市財政危機。
當天稍早，事務所主席 Stephen J. Dannhauser 打來問了個驚人的問題：能不能準備為雷曼做點預備工作，以防萬一？雷曼是該所最大客戶，年費收入逾 4,000 萬美元。事情起於雷曼董事總經理 Steven Berkenfeld 來電，告訴 Dannhauser 必須把流程備妥，並要求保密——他甚至沒告訴福爾德自己已聯絡 Weil。
數小時後 Russo 突然致電 Miller：你在處理雷曼嗎？必須對外保密，不能讓謠言外流。並追問：你那邊有幾人在做？Miller 答：大概四個，仍是初步階段。Russo 反覆強調：別再加人。讓 Miller 莫名其妙。
福爾德、路易斯與 Fleming 的暗線#
福爾德決定直接打給夏洛特的路易斯。他熱情滔滔不絕地談合併的願景——把雷曼一流的投行業務與美國銀行龐大的商業銀行結合，可媲美摩根大通與花旗，使美國銀行真正成為金融超市。
路易斯靜靜聽。他心知自己不是在與福爾德談判，而是在與政府談判，福爾德說的話其實無關緊要。福爾德最後篤定地說：你我都知道這筆交易會成，很高興我們是夥伴。
同一時刻，貝萊德（BlackRock）董事會正開二日會。美林是貝萊德部分持有人，在董事會中擁有兩席。賽恩與 Fleming 兩人在午後查 BlackBerry 看收盤價：美林跌 16.6% 至 19.43 美元，是當天投行中跌幅僅次於雷曼者（雷曼狂瀉 42% 到 4.22 美元）。市場開始普遍認為，雷曼若垮，下一個就是美林。
休會時 Fleming 出門打給雷曼律師、好友 Rodgin Cohen，想試探雷曼與美國銀行的進度。但 Cohen 一聽就明白 Fleming 想做什麼——美林沒能力買雷曼，他多半想插隊與美國銀行接洽。Fleming 索性坦言：我們得做交易，數字太危險了。如果雷曼倒，我們就是下一個。Cohen 不知如何作答，藉口結束通話，並決定暫時保密。
摩根大通與 AIG 鬧翻#
Steve Black 回到摩根大通辦公室告訴戴蒙，AIG 那邊的會議「簡直惡夢」。他請 Tim Main 致電 AIG 的 Brian Schreiber 確認最新財務預估與委任書（engagement letter）是否簽署。
委任書條件：摩根大通收取 1,000 萬美元費用，並要求未來兩年所有 AIG 大型業務的工作機會。Schreiber 認為條件過分，反問：你們那邊的回購承諾在哪？Main 已聽聞 Schreiber 同時找黑石、德意志銀行接觸，當場爆發：你以為我們會借錢給你嗎？你們在搞砸這個流程，公司死定了。Schreiber 冷冷回應：別對我吼。
Schreiber 轉述給 Willumstad，後者打給 Black 要求解釋。Black 反而炸了：你們缺乏急迫感，連做決定該有的資料都沒有，三週前送的委任書還沒簽。他甚至說：我們做你們要的任何事，但若這樣下去，我們大概該辭職，由你找別人，這已經到了有毒的地步。Willumstad 反問：你不滿意，怎麼不直接打給我？
鮑爾森的政治算計#
週四傍晚路易斯回電鮑爾森，鮑爾森已知對方要說什麼：我們看了，沒有政府協助做不下去。路易斯重申雷曼資產估值太高，貿然買下將讓美國銀行承擔巨大風險。
鮑爾森原本就預料路易斯會像戴蒙一樣伸手要援助。但他仍不願祭出聯邦資金——尤其房利美（Fannie Mae）與房地美（Freddie Mac）紓困（bailout）剛上報紙；他也不想在談判初期就出底牌。他只說：若你需要在資產上得到協助，告訴我們，我們會想辦法——透過私部門。
這是鮑爾森與蓋特納整天討論的概念：若美國銀行或巴克萊都不願獨自買下雷曼，就召集一批銀行組成聯合體共同分攤。但這構想尚未成形，且驅趕一群銀行家本就極困難。路易斯不滿，他要的是「Jamie Deal」，知道對手不會願意為他用低價買雷曼買單。他仍同意繼續看。
JPMorgan 抽走擔保品#
Lehman 全球財務長 Paolo Tonucci 接完一通電話後面色慘白，把 Bart McDade 與 Rodgin Cohen 拉到一旁：摩根大通要從我們這裡再抽 50 億美元擔保品，週末前可能再追 100 億——明天就要電匯。Cohen 直言荒謬，難以置信。
Tonucci 與 Lowitt 致電福爾德，並安排與戴蒙的電話會議。戴蒙告訴他們：以雷曼當下惡化的狀況，這要求合理。福爾德平靜應允，會讓團隊處理。但 Tonucci 私下對隊友耳語：迪克難道不懂嗎？這在作業上幾乎不可能做到。戴蒙也擔心福爾德太過淡定，反問：你有在記筆記嗎？通話結束後麥克戴德氣得跳腳：必須打給聯準會，戴蒙不能這麼做。
但 Cohen 比所有人都熟悉聯準會運作，他說：戴蒙這麼強硬，肯定已得到聯準會的默許。Cohen 撥電話給蓋特納並轉擴音，蓋特納冷靜如預期：我不能勸銀行不要保護自己。Cohen 試探：他們真的需要保護嗎？蓋特納回：我不適合判斷這個。
「不能當救世主」#
晚間六點，鮑爾森與蓋特納、伯南奇、證管會的 Cox 召開戰略會議。他感覺週末又將陷入像貝爾斯登那樣的危機模式，但這次必須以不同方式收場。他主張準備所謂「LTCM 式解方」——鼓勵私部門組成聯合體出錢救雷曼。蓋特納支持，而美林賽恩、花旗的維克拉姆·潘迪特（Vikram Pandit）早些時候致電蓋特納時也提過類似構想。
鮑爾森對美國銀行與巴克萊「衝過終點線」的決心都存疑。他覺得美國銀行只是走過場，巴克萊也不夠認真——他語帶輕蔑：英國人這種人總是談卻不收尾。他對 Varley 也有定見：「Varley 是個沒擔當的人。」
最重要的是，他強調：政府絕對不能再出錢救雷曼。他直白宣告：我不能當救世主。蓋特納則略顯遲疑，怕公開強硬會嚇跑潛在買家，但很快也同意。四人達成默契：若無奇蹟，週五傍晚開始打給華爾街各家執行長，召集他們到紐約聯邦，逼他們拿出私部門解方。對外訊息要清楚：不會有紓困。
Schreiber 找上 Flowers#
AIG 的 Schreiber 摘下粗框眼鏡揉眼睛，從每日現金表中看出 AIG 若不快點賣資產，很快會沒錢。他想到的第一個名字是 Chris Flowers——其基金有數十億美元可投資金融資產，他也懂保險業務。
Schreiber 追到了正在 Sullivan & Cromwell 做雷曼盡職調查的 Flowers。Flowers 含糊答應「來看看」，但無法保證能完成雷曼的審查再趕來。
把訊息洩給「教授」#
電話會議結束後，鮑爾森把通訊主管 Michele Davis 找來辦公室。他抱怨路易斯與戴蒙都要政府的錢，眾議院議長裴洛西（Pelosi）等政治人物也在施壓。Davis 帶來了一批網路上已開始流傳的新聞——明天的頭條焦點將是「可能的紓困」。
道瓊社一條剛發出來的新聞起頭便寫：若雷曼出售，「來自聯準會的支撐若成真」會是什麼樣子。Davis 搖頭：明天頭版若這樣寫，所有人都會以為「鮑爾森帶著支票簿來了」，這對談判極為不利。她當過幕僚，深知布希政府立場，也清楚此事的政治敏感。
更何況——兩人都心知肚明——一旦傳出救雷曼，會引爆公關噩夢：布希的弟弟 Jeb（前佛州州長）正是雷曼私募業務顧問；布希的堂弟 George H. Walker IV 是雷曼執行委員會成員；鮑爾森本人也有弟弟 Richard 在雷曼工作。媒體絕對會大做文章。
Davis 委婉建議：我們應該打幾通電話——意指向媒體放話，政府不會救雷曼。鮑爾森向來不喜歡靠洩漏作為手段，但他信任 Davis 的直覺，也希望自己不用沾手。他說：去做你該做的，只是別讓我具名。
週五：Read Our Lips—不再有紓困#
週五一早鮑爾森翻報紙找 Davis「下的料」。華府氛圍清楚：不希望再有任何華爾街救援；所有評論都在談「道德風險（moral hazard）」，仿佛這是一場新興大流行病。救雷曼，紓困將成為常態解方。
但他失望了。《華爾街日報》A1 篇報導文字溫吞，《紐約時報》也只說，雖然財政部與聯準會試圖促成有序出售，是否會撐住交易仍未明。他翻到日報社論版——標題〈Lehman’s Fate〉。社論支持他的論點：貝爾斯登案中聯準會貼現窗口尚未對投資銀行開放，多少有系統性恐慌之虞；但現在貼現窗口對美林、摩根士丹利等都已開放，雷曼資產與交易對手（counterparty）也經數月檢視，若再救雷曼，等同把危機中的例外變成常態，會鼓勵更冒險的行為。
鮑爾森讀完仍覺得不夠。他走進 Davis 辦公室問：我們該怎麼辦？Davis 回：我寧可今天就說我們不想動用政府的錢，週日晚上若被逼到角落再解釋。要我打給 Liesman 嗎？
Liesman 是 CNBC 經濟記者 Steve Liesman，業界稱他「教授」。Davis 與他關係不錯，過去多次成功放消息。鮑爾森認為他既聰明又與他們立場相近，能快速精準傳達訊息。鮑爾森微笑：是啊，教授會知道怎麼處理。
訊息上場#
Wachtell 的 Ed Herlihy 邊處理美國銀行的競標案邊瞄電視。上午 9:15 左右，CNBC 跑馬燈出現：「突發：消息來源指出，LEH 解決方案中將沒有政府資金。」Liesman 在節目上引述「鮑爾森身邊熟悉狀況人士」表示沒有政府資金，並列出兩個讓雷曼案不同於貝爾斯登的理由：市場有六個月時間預備；以及 PDCF——投行可動用的聯準會緊急貼現窗口已開放，可確保有秩序的處置流程。同台 David Faber 評論：「有趣的賭注。」Liesman 補一句：聯準會肯定希望能對外傳達——道德風險存在，若你六個月來沒在意，你就要承擔損失。
Herlihy 衝到對面會議室找 Curl：你看 CNBC 了嗎？這是來自財政部的訊息——他們在傳遞訊號。一週前他在財政部處理房利美/房地美時，親眼見過財政部如何透過 Liesman 放消息。連 Curl 都不得不承認 Herlihy 有理。Curl 沉聲問：你覺得他們多認真？
賽恩與他的董事會#
賽恩在返回貝萊德會議前先召開美林董事會。他想公開展示美林很穩。市場上已有 Stewart Capital Advisors 投資長 Malcolm Polley 對外說：市場在告訴你，若雷曼倒了，美林大概是下一個受害者。
賽恩說明市場波動與雷曼進展，他從蓋特納取得的資訊與報紙報導相去不多：美國銀行與巴克萊正在爭購雷曼。Chubb 保險執行長 John Finnegan 沉重地說：雷曼要倒，放空者下個就會盯上我們。告訴我這故事會怎麼有不同結局。
賽恩不喜歡被挑戰，他眼神在眼鏡後一閃，強調我們不是雷曼，又重申一次：我們不是雷曼。他冷靜重申美林的價值：財富管理業務無論如何都有價值，貝萊德一半股權無論如何也有價值——美林的股票不會跌到零。
福爾德與戴蒙會面#
雷曼股價開盤再跌 9% 到 3.84 美元。福爾德等不到戴蒙的消息已逾十二小時，終於打過去。戴蒙說剛從董事會拿到推進授權，剛開始翻雷曼公開揭露文件，並坦白：這對你是糟糕的處境，因為我們只有在價格真的很受困時才有興趣。
戴蒙建議在公園大道五十二街的 Racquet and Tennis Club 私人會議室見面，福爾德拒絕：我不能走出去，外頭全是攝影師。你過來吧，我從後門讓你進來，我派車去接你。
Willumstad 與 Dimon 重新洗牌#
「AIG 股價因房貸隱憂下跌 20%」——路透社上午 10:14 標題。標普分析師 Catherine Seifert 隨即發布研究指出市場擔心 AIG 處理問題房貸資產的能力。
Willumstad 直撥戴蒙：我們會被降級，你必須幫我想辦法生出 180 億美元。九月底的計畫已不存在——他原本打算月底公布全公司戰略檢討。聽好，如果你們做不到，現在就告訴我，我們週末必須有動作。
戴蒙語氣帶歉意：我們想讓這件事成。給我五分鐘。回電後他代表公司致歉，宣布 Steve Black 退出本案，改由投資銀行業務主管 Doug Braunstein 接手。Braunstein 是 1980 年代從第一波士頓起家、後到大通的硬派交易高手，曾參與大通併購 JP Morgan、收購 Bank One（連帶把戴蒙帶進來）、以及貝爾斯登交易。戴蒙承諾把火車穩穩留在軌道上。
通話結束時蓋特納終於回電 Willumstad，被告知 AIG 正在募資、與週末可能進場的資產買家洽談中。蓋特納語氣明顯是命令而非邀請：我們今天上午會派市場團隊過去協助。整通電話不到三十秒。
英國財相的警告#
鮑爾森的助理 Christal West 試圖引起他注意：英國財相 Alistair Darling 來電。鮑爾森兩年來與 Darling 有來往，但關係不深。他認為 Darling 更像政客而非商人，但敬重他一年前處理 Northern Rock 擠兌時的果斷——他授權英格蘭銀行借出數十億英鎊保證存款。
Darling 剛在尼斯與歐洲財長們開完一整天會議，先寒暄後直入主題：我們對巴克萊這筆交易有重大疑慮。鮑爾森試圖安撫，提到還有美國銀行這個競標者，並強調雷曼對全球經濟的系統性重要性，若巴克萊買下雷曼將成國際巨人。他也提到正籌組產業聯合體協助競標。Darling 仍以典型英式低調堅定地說：巴克萊不該承擔超出他們能管理範圍的風險。鮑爾森自信地承諾整個週末會持續更新進度。
Fuld 退讓#
戴蒙搭著福爾德的賓士車從後門進入雷曼總部，避開大批記者。福爾德端來咖啡。兩人的疲憊都寫在臉上。戴蒙急著到 Simpson Thacher 加入盡職調查現場，先快速與福爾德過了當天計畫與兩家綜效重疊。
談到一半，福爾德打斷他：「直視我的眼睛，這裡不夠兩個人坐在頂端，你我都清楚。」短暫停頓後他說：「為了公司，我願意讓位。」對福爾德來說，這是他能給出的最大讓步——交出他深愛的雷曼。
對戴蒙而言這場面有些尷尬：他從沒打算讓福爾德留下。福爾德補充：若我能協助過渡、協助維繫客戶，我願意。戴蒙安慰道：我一直聽說你是好人，現在你證明了這點。
Flowers 看到 AIG 的真實處境#
Chris Flowers 在 FDR 高速公路上塞車 20 分鐘後接近中午抵達 AIG。會議室裡 Willumstad、Schreiber、財務長 Steven J. Bensinger 與一群人在等他。Schreiber 攤開一張一頁的現金流出總表，像月曆般列出週五到下週三的各種情境，視穆迪降級結果而定。下週三母公司會出現負 50 億美元缺口，往後每天只會更糟。
Flowers 雙眼睜大：你們有真正的麻煩了。Willumstad 仍樂觀地說：若我們的募資能成功就沒事。Flowers 脫口而出：你們想過聲請破產第十一章嗎？——彷彿碰到了高壓電。Bensinger 反問：為什麼用這種詞？Flowers 回應：我可以保證，如果週三你們付不出那 50 億，相關方會非常、非常不爽——你愛怎麼稱呼都行，但他們會非常不開心。
戴蒙適時回電並被接入擴音。Schreiber 描述潛在現金流問題與週末計畫。戴蒙打斷：你是聰明人，但流程做得一塌糊塗。他斷言 Schreiber 描繪的最糟情境根本不夠糟，並痛斥：你們完全不知道在做什麼，這既業餘又可悲。他甚至質疑 Schreiber 只是讀著沒被彙整分析過的孤立資料。
戴蒙繼續：你們得抓到真實的數字，不是編出來的洞。要逐一合約、由下而上地計算。然後列出能填洞的人選。這不是「信用卡帳單晚一點付」的事。Willumstad 默默看著擴音器，他熟悉這場景——當年跟 Sandy Weill 共事時就見過：這是衝動暴躁的戴蒙。最糟的是，他可能說的全對。
AIG 一行人試圖把對話拉回正軌，Flowers 提議打給華倫·巴菲特（Warren Buffett）。在需要立刻寫支票的危機時刻，巴菲特是顯然該打的人選。
Flowers 熱情寒暄後切入：我手上這份試算表簡陋到我都可以拿來記雜貨帳。聽見巴菲特被逗笑，他繼續：他們是一群笨蛋，但這裡頭有價值。他希望巴菲特投資 100 億美元到 AIG，最好是兩人一起。
巴菲特並無意捲入這場混局，笑說：我手頭沒以前那麼多錢，現金有點吃緊。他也不想介入 Greenberg 與 Eli Broad 對 AIG 的雙線攻擊。他唯一可能看看的，只有 AIG 的財產保險業務。
Flowers 回到會議室告訴大家，巴菲特機會不大，但鼓勵 Willumstad 親自致電。Willumstad 開口推介後，巴菲特很快打斷：我翻過 10-K，公司太複雜，我沒有足夠信心。聽著，跟我們不會有交易，不要浪費時間，你還有很多事要做。但他留下一線希望：「若你有想賣的特定資產，我或許有興趣，但也說不準。」Willumstad 道謝後氣憤地掛上電話。
福爾德差點被掃地出門#
到中午，雷曼內部已盛傳董事會即將開除福爾德。股價再跌 9.7% 到 3.71 美元。整個公司、媒體都在公開討論。
交易大廳的怒火可觸可摸。雷曼員工是華爾街中持有自家股票比例最高者——擁有公司四分之一股權，多數人有五年解禁期，巨額財富綁在公司裡無法賣出。截至週五，這些股票自 1 月 31 日以來已跌 93%，蒸發 100 億美元。福爾德個人持有 1.4%（約 1,090 萬股），帳面損失 6.492 億美元。雪上加霜的是，週五員工收到例行季報前的禁售通知，連手上可自由處分的股票都不能賣。
當雷曼董事 John D. Macomber——80 歲、化學巨頭 Celanese 前執行長——蹣跚走向三十一樓福爾德辦公室時，外界懷疑福爾德要被罷免的傳言達到高峰。辦公室內近十二人正圍在福爾德身邊，看見 Macomber 接近，幾人準備離席。但 Macomber 揮手要他們留下。福爾德與他握手，神情倦怠，他不認為自己要被開除，但能感受到一室緊繃。
出人意料，Macomber 沒有問責，而是慷慨激昂地激勵士氣：我要在場每個人知道，我知道你們做得很好，這只是運氣不好，我們百分之百站在你們身邊。董事會仍是福爾德的董事會。
Cohen 的洞察#
Cohen 仍在 Sullivan & Cromwell 試圖說動美國銀行買雷曼，但他從 Greg Curl 的肢體語言與 BofA 團隊的節奏察覺出事不對：他們似乎已決定不出價。
Cohen 是市內少數能直接接到蓋特納的律師，撥電話表達憂慮：他認為政府強硬不援助的訊號嚇跑了美國銀行。他對蓋特納強調：這筆交易若沒有政府協助是做不下去的。他們可能在虛張聲勢，可能對我們、也對你們在虛張聲勢，但我們承擔不起去試探這個虛張。蓋特納簡潔回應：不能指望政府協助。前一天他向鮑爾森表達過相同憂慮但被要求站穩立場。
「上帝幫幫我們」#
下午 2:20，雷曼股價再跌 6% 到 3.59 美元，鮑爾森滿臉憔悴衝下樓奔向機場。Dan Jester、Jim Wilkinson 與 Christal West 一起鑽進他的 Suburban；證管會主席 Cox 將在飛機旁會合。
幾小時前他與蓋特納正式拍板：必須對雷曼採取行動。若真要把華爾街所有執行長召集起來、強迫他們找出私部門解方，現在就要做，否則週一雷曼將無可挽救。他提醒：我們只有這個週末。
紐約聯邦的會議定在傍晚六點。蓋特納辦公室直到下午四點市場收盤後才會開始通知執行長——他們最擔心會議消息提前外洩。鮑爾森向來搭有政府折扣的全美航空（妻子 Wendy 過去總是嘲笑他別坐私人飛機），但這次他用自己的 NetJets 帳號包機前往：耽擱不起，且當天天氣惡劣，他甚至擔心飛機根本飛不起來。
奔向杜勒斯機場的車上，他幾乎聽不見地喃喃自語：上帝幫幫我們。