「做到好到讓人不能忽略你。讓你的事業變得更好，幾乎永遠勝過讓你的 pitch 變得更好。」
——安德里森（Marc Andreessen，Andreessen Horowitz 共同創辦人）

不是創辦人追投資人，而是 VC 來找你#

很多明星新創的故事——VC 是反過來追著創辦人跑：

• WhatsApp：Sequoia 的高茨（Jim Goetz）追了 Koum 與 Acton 好幾個月，看完同領域 12 家公司後認定 WhatsApp「沒打廣告就在每個國家暴衝」是新商業模式。先投 800 萬美元，後再投 5000 萬美元。最後 Sequoia 是 WhatsApp 唯一 VC——Facebook 以 190 億美元收購時，Sequoia 賺了數十億。
• Stitch Fix：Benchmark 的 Bill Gurley 主動去找雷克。
• GitHub：Andreessen Horowitz 的 Levine 主動買進。
• Dropbox：Sequoia 的 Mike Moritz 週六到創辦人家裡聽 pitch。

多數獨角獸在早期就被 VC 強烈搶投——「重點是把生意做好，而不是把簡報做好」是這些公司的共同特徵。

VC 報酬的實際分布#

• 2009 年成立的 VC 基金中，前 5% 的 10 年回報遠高於 S&P 500，中位數基金的回報卻與 S&P 500 持平或更低。
• Sequoia 的第 7、8 號基金回報曾達 10 倍以上（Bloomberg 報導）。

「投 VC 基金 ≠ 自動賺錢」。 報酬高度集中在頂尖少數基金。

哪些 VC 投到最多獨角獸？#

按獨角獸種子或 series A 投資數量排（作者資料 14 年期間）：

• SV Angel、Y Combinator、Khosla Ventures、Sequoia Capital、Accel、Andreessen Horowitz、Benchmark、First Round Capital、Founders Fund、DCVC、Felicis Ventures。
• 國際成長：Index Ventures、Accel、Sequoia 在歐洲與印度也有顯眼成績。

但即使是 Sequoia，14 年也只投到 13 家獨角獸（早期輪）——平均一年 1 家。每家 VC 通常有 5-10 位合夥人，頂尖合夥人一輩子也只能領投少數幾家獨角獸。

「投到最多」不等於「成功率最高」——有些基金規模大、案子多，但若以「該基金中變獨角獸的比例」看，Union Square、Sequoia、Benchmark、Khosla、Founders Fund、Accel、First Round 名列前茅。

比 VC 品牌更重要：個別合夥人#

「我們永遠、永遠、永遠是看那個會加入董事會的人，而不是看公司品牌、明星光環。」
——扎特林（Cloudflare 共同創辦人）

董事會成員會深刻影響公司的方向——這個決定常被形容為「結婚」。

• 哈佛 Henri Deshays 與 Owen Reynolds 的調查：創辦人最重視「與 VC 合夥人的私人關係與化學反應」，其次是條款（terms）與決策速度。
• VC 的 track record 和產業 Rolodex 反而沒那麼重要。
• 多數創辦人並不覺得 VC 的「營運協助」很有價值。

多元董事會的價值#

• Confluent 的那爾克德支持加州的「女性董事法」：「真的會帶來不同的對話。」
• Oscar Health 的史洛瑟：「需要一位推你成長更快的董事，也要一位反過來問『為何不專注既有業務』的董事。」

董事會運作的好做法#

Brex 的杜布加斯：「董事會議不該是公司近況簡報。我們事先寄出投影片給董事，請他們各自留言發問；會議當下只談那 1-2 個真正想討論的策略議題。」

VC 在意的因素#

史丹佛的 900 位 VC 調查#

回頭看自己最成功的投資組合：

• 64% 歸功於團隊。
• 11% 歸功於時機。
• 7% 歸功於運氣。
• 產業／技術／市場排名都比這幾項低。

Marc Andreessen：投資「強項」，而非「無短板」#

「打勾型的投資（好創辦人 ✓ 好點子 ✓ 好產品 ✓ 好客戶 ✓）做了一堆，但常常缺乏使其特別、不可忽略的東西。
我們追求的是『有極端強項』的新創——即使他們在某些面向有明顯弱點。」
「如果你不投有重大缺陷的案子，你就不會投到大多數的『大贏家』。」

估值的真相#

史丹佛 Strebulaev 教授的研究：早期 VC 不太用 DCF、NPV 等財務模型——估值只是「投資金額」與「目標稀釋比例」的反推結果。

早期估值的實際算法#

• 每輪通常給投資人 15-30% 股權。
• 領投者拿其中 1/2 到 2/3。
• 估值 = 募資金額 ÷ 稀釋比例。

範例：

• 募 250 萬美元 seed，post-money 估值約 850 萬-1250 萬美元。
• 募 500 萬美元，估值約 1600 萬-2500 萬美元。
• 估值是輸出，不是輸入。

高估值不一定是好事——若下輪達不到里程碑，會被迫 down round，士氣損失嚴重，員工會離職。

用「風險束」框架募資#

Susa Ventures 合夥人 Polovets：把新創當作「一束風險」（bundle of risk）。
不要同時做 10 個目標、每個只達成一部分；每一輪募資都要消滅 1-2 個明確的風險層。

Andreessen 的 pitch 公式#

「Seed 輪：我達成這些里程碑、消滅這些風險。
A 輪：我又達成這些、消滅那些。
B 輪：我準備消滅這些。
到 C 輪時，公司會在這個狀態。」

最好的投資永遠是——VC 與創辦人對風險完全對齊，每一輪資金都精準用於消除特定風險。

獨角獸的早期輪規模較大#

不是「亂募大錢」就會變大公司——而是市場早早就辨認出這些團隊的品質，多家 VC 互相搶投，讓他們有條件募更大的輪。

如何把紙上估值變現金#

獨角獸的出場結構（2005-2010 年成立的樣本）：

• IPO：46%。
• 併購：19%。
• 仍為私人公司：20%。
• 失去獨角獸地位或停滯：17%。

時間趨勢：

• 1990 年代：Amazon 3 年、Netflix 4 年、Google 5 年就 IPO。
• 現在：平均從成立到 IPO 約 8 年以上——私人募資管道更充沛。
• 美國公司併購國際獨角獸的例子：Zynga 收購土耳其 Peak（18 億美元）、Uber 收購中東 Careem（31 億美元）。

訪談重點：林（Alfred Lin）談 Sequoia 與創辦人募資#

林來自台灣、史丹佛輟學、與 Tony Hsieh 合創 LinkExchange（被微軟以 2.65 億美元收購）→ Venture Frogs（dot-com 失敗）→ Tellme Networks（賣給微軟 8 億美元）→ Zappos COO（賣給 Amazon 12 億美元）→ 加入 Sequoia。

募資是「選夥伴」，不是「拍賣」#

「早期每一塊錢都是你最貴的資金——不是價格貴，而是換出去的股權貴。」
「跟你選夥伴的概念是：成功的話你會跟這位投資人合作 10-15 年；失敗了也得 5-7 年。」

• 避免拍賣式募資：你只會得到「最高價、最快出手」的人，不一定是最佳合夥人。
• Cold email 有效：但要客製化、做研究——說明為什麼是這位合夥人能幫到你。

Sequoia 的 pitch deck 結構（10 張）#

1. 公司願景（Company Purpose）
2. 問題（Problem）
3. 方案（Solution）
4. 為什麼是現在？（Why Now?）
5. 市場規模（Market Size）
6. 競爭（Competition）
7. 產品（Product）
8. 商業模式（Business Model）
9. 團隊（Team）
10. 財務（Financials）

核心問題：「為什麼這家公司重要？」#

• Don Valentine（Sequoia 創辦人）會問的問題。
• 早期 VC 改寫成：「為什麼 10 年後，你的公司會成為未來的關鍵一塊？」

信任比一切重要#

「最沒誠意的事——只給我看好數據，讓我自己挖壞數據。
我從沒因為創辦人指出問題就 pass。
我 pass 的原因是『我不是合適的合作夥伴』『我不認同你的視野』『我對市場有不同看法』。
你不告訴我，我也會在 due diligence 時找出來——而那時就會傷害到信任關係。」

給創辦人的核心建議#

• 要展現脆弱性：投資人已經在你船上了，他們無法明天賣掉股份——他們別無選擇只能站你這邊。要學會問他們「我這裡卡住了，你能幫嗎？」
• 故事與設計都重要：「如果你不能讓我們激動，怎麼讓員工激動？」
• 錯過了沒關係：Sequoia 在 DoorDash 的 seed 輪過了——但 Lin 持續與 Tony Xu 建立關係，最後在 series A 補進場。「投資人也會犯錯——重要的是給自己再來一次的機會。」