上章普通股「領導 vs. 次級」的對比，在優先證券領域有對應：「有歷練（seasoned） vs. 未歷練（unseasoned）」——
- 有歷練：投資公眾長期熟悉的公司（證券本身可新發行）
- 兩種行為差異顯著：
- 有歷練常被「慣性」撐住，即使內在地位惡化
- 未歷練「對任何不利消息極敏感」，常跌到統計呈現不能解釋的低水準
有歷練證券的「慣性」#
「典型投資人靠聲望而非分析買進，買進後牢牢抱住」——熟悉者下跌反而吸引更多認識的買家。
範例 US Rubber 8% Noncumulative Preferred：
- 1905–1927 連年發股利
- 期間除 1924 外每年都有投資人以超過面值買進
- 但實際統計呈現「毫不出色」——對工業債都嫌不足，對「非累積工業優先股」絕對不合理
- 1928 仍最高 109；當年公司巨虧、優先股停發
- 即使如此1929 仍以 92½ 賣出；1932 跌到 3⅛
未歷練證券的脆弱#
未歷練優先證券幾乎全在工業領域——鐵路與真正公用事業（電、瓦斯、電話、水）的優先證券較少這個問題，價格大致跟著統計走。
工業融資源源不斷帶新發行——投資人多以「比同等級有歷練略高的收益率」被吸引買進；只要盈利能力維持，紀錄滿意；任何不利消息會引發劇烈下跌。
結論：「新發行工業債或優先股不適合作為直接投資」。
反向機會：低估時可買嗎？#
未歷練證券的「市場不愛」並非僅主觀——
「歷練（seasoning）」是客觀品質：「經過商業風暴的證明能力」。
此外，「大公司多為老公司，有歷練證券對應大公司」——未歷練多為次級公司，依第七章的工業投資觀點，大型本身就是優勢。
結論：未歷練工業證券極少符合投資資格——應僅以投機方式買進，價格須低到允許大幅上行（通常 70 以下）。
第二十六章的「主觀變動區（70–100）」對未歷練不適用#
第二十六章對速擲性優先證券給出「70–100 主觀變動區」——但對未歷練工業：
「統計再亮眼也不應在此區間買進」——應該等到「明確投機價位」才出手。
例外：「極端強統計呈現」的少數案例（如 Fox Film 6% Notes），但幾乎不能適用於未歷練工業優先股（因契約弱點）。Congoleum Preferred 不算反例——它是公司主導且優先股只是「不活躍」而非「未歷練」。
比較價格的差異#
比較分析有「誘人但欺騙性」——「判斷 A 優於 B」感覺比「A 本身值得買」容易。
但 第 XLIX 章已警告：換股建議責任更重，不能輕信純量化優勢。
兩個必要條件之一：
- 要買的證券本身就有吸引力
- 兩檔之間有明確契約關係
範例 1932.3：Ward Baking 比 Bethlehem Steel 5s 統計亮眼許多，質化雖不出色但無崩潰之虞，「Ward 本身就吸引人」——可推薦原買進或換股。
範例 1929.3：Spear and Co. 比 Republic Iron and Steel Preferred 統計好，但「就此證券本身（工業優先股）」不足以證明投資，價格也不夠低構成投機——「不能推薦換股」。
有明確關係的證券比較#
當兩檔有明確契約或結構關係，換股可僅就「情境內部的相對優劣」判斷——不必為「進場與否」負責。
範例：
- 保證型 vs. 母公司債券（第 XVII 章）
- IRT 內部各檔（附錄 66）
- Brooklyn Union Elevated 5s vs. Brooklyn-Manhattan Transit 6s（第二章）
可轉換債 vs. 普通股的不合理關係（第 XXV 章）——投機者集中於更活躍的普通股，忽略優先證券。1933.8 American Water Works “free” common vs. voting trust certificates 同檔但 7 點價差——「直接換或避險」皆有利。
1933.7 Southern Railway 5% Noncumulative Preferred 不發股利 @ 49 vs. Mobile and Ohio Stock Trust Certificates（同公司義務，永久保證 4% 股利）@ 39¾——「即使優先股立即恢復股利並從不中斷，殖利率也不會高於前者」。1939 年仍此格局：35 vs. 40。
其他可能但不完全可證明的差異#
範例 1933.5：Colorado Industrial 5s, 1934.8（CF&I 保證）@ 43 vs. CF&I 8% Preferred（不發股利）@ 45：
- 債券 14 個月內必須全額償還，否則優先股可能因接管完全消滅
- 「優先股要比同價債券更值錢，需要債券全付 + 優先股恢復發股利 + 補發累積——14 個月內」——幾乎不可能
累積優先股 vs. 同公司普通股（皆投機）#
當兩者都在投機水準時，普通股「常被買得相對過高」——但「僅在累積優先股」可做此推論（非累積不能）：
- 1933.4：American & Foreign Power 普通股 10 vs. $7 Cumulative Second Preferred 11——「明顯不對」
- 1927.2：Chicago Great Western 普通股 21.5 vs. 4% Preferred 32.5（累積 $44/股）——同樣不對
即使未來情況改善到普通股值多，中間階段優先股先恢復股利並補累積會使優先股市值大幅領先——所以在低位買優先股、賣普通股反而更合理。
由特殊供需因素造成的差異#
不合理關係多源於「未深思的投機買進」造成的供需失衡；有些則是特定臨時因素：
- IRT 5s vs. 7s 1933：5s 受到大型償債基金買回的支撐而被推升
- US Liberty 4¼s 戰後 1921–1922：戰時大量以銀行借款買進 → 戰後集中清算賣壓使其價格低於高評級鐵路債券——換股機會明顯
「Liberty Bonds 比鐵路債券安全 + 有稅務優勢，但因賣壓價格還較低」——分析師的明確機會。
美國儲蓄債券#
對中等財力投資人，今日美國儲蓄債券重複了上述差異現象——
- 殖利率 2.90%（複利）或 3.33%（單利）
- 顯著高於最佳級公用事業與工業債
- 安全度高於任何公司債
- 免聯邦正常所得稅
- 持有人隨時可贖回——保證避免中期市值損失
對每人每年上限 $10,000 額度而言「幾乎是同類最優選」。