本章涵蓋兩大主題：損益表的灌水手法與子公司盈餘的呈現問題。
I. 灌水損益表的極端案例#
Park and Tilford 1929–1930#
在罕見情況下，管理層會在盈餘中加入根本不存在的項目——
Park and Tilford（NYSE 上市）報告：1929 每股 $4.72、1930 每股 $0.57。
但對照資產負債表：「商譽與商標」項從 $100 萬 →$160 萬 →$200 萬被連續寫上去，而這些「增值」被當成費用減項。
實際發生：15 個月內淨流動資產縮減 $160 萬（比現金股利多出 $100 萬）。這個縮減被「商譽寫高 $100 萬」的會計操作掩蓋。
公司未在年報或上市申請中向股東說明；個人詢問時稱這是「子公司 Tintex 的廣告與行銷支出」。
「當期廣告費計入商譽帳戶」違反所有健全會計準則；
未告知股東更不堪。三個月內 $60 萬廣告——不可信。
表面看：1929 第四季可能其實是回沖前期費用——使該季結果嚴重失真。沒有會計師認證。
用資產負債表 + 所得稅檢驗#
資產負債表與所得稅是核驗盈餘真實性的關鍵：
- 應計稅費可大致推算「課稅利潤」
- 與報告給股東的盈餘比較——巨大差異就是警訊
Park and Tilford 早期稅額與盈餘接近匹配，1927–1929 卻顯著背離——強烈暗示這幾年的「盈餘」在操縱。
作者建議 SEC 要求每年揭露「股東盈餘」與「課稅淨利」的調節表——比現有許多次要資訊更有價值。
United Cigar Stores 1924–1927：「租賃權升值」入帳#
公司有數百個長期租賃權，1924 經 F. W. Lafrentz 估值「逾 $2,000 萬」。其後 4 年 每季把這個升值的一部分入帳為盈餘、再以股票股利方式回沖。
把租賃權升值入帳為盈餘極不合理：
- 租賃權本質上既是資產也是負債——還迫使公司付租金（這個負擔最終讓 United Cigar 破產）
- 即使有「資本價值」，無形資產不能標到高於成本入資產負債表
- 即使要標升，也應計入「capital surplus」、絕非當期盈餘
- $2,000 萬升值發生於 1924 年 5 月以前，但被分到後續年度當當期盈餘——與當年營運無關
- 若租賃權真的升值，應反映在後續年度「更高的營業盈餘」而非另計入——否則「同一價值被算兩次」
- 若資本化租賃權，應在租期內攤銷——United Cigar 卻繼續用近於零的原始成本攤銷
真相：「租賃權升值若真存在，反而應使後續盈餘減少（因更高攤銷）」。
此手法未在年報中明確揭露；3 年後才向 NYSE 揭露——可能是受 1927 新優先股發行的法律壓力所迫。次年該政策停止。
從 United Cigar 學到的教訓#
當企業有可疑會計政策，投資人應避開該公司的「所有」證券——
即使某些證券看似安全或吸引人也是。
United Cigar Preferred 多年看似亮眼，最後幾乎徹底滅頂。不能對「不擇手段的管理層」做「量化扣除式調整」——唯一處理方法是完全避開。
Tobacco Products：把收到股票股利「虛標高價」#
1922 起多數 United Cigar 普通股由 Tobacco Products 控股（同一集團）。
Tobacco Products 把收到的 United Cigar 股票股利以 3 倍 United Cigar 帳上扣除金額入帳——可能依據「市價」（且因流通股太少而易被操縱）。
控股公司把收到的股票股利以「高於子公司帳列」價值入帳——是極危險的盈餘金字塔疊加。1929 起 NYSE 嚴禁此做法。
Tobacco Products 的案例更糟——「初始的股票股利本身就是虛擬盈餘（租賃權升值）」，再透過控股公司乘三**。
1926 年 Tobacco Products 普通股「報告盈餘 $11/股」虛胖約 50%。
華爾街格言：「有會計操縱必有股價操縱」——分析師應熟悉這些手法以辨識。
II. 子公司與合併報表#
過去與現在#
過去子公司結果由管理層自主決定揭露——常為機密。1933 年後 NYSE 要求新上市時提供合併報表；1934 年法案後所有註冊公司必須在年報中提供——做法已大致統一。
合併程度差異#
「合併報表」程度仍差異很大：
- Woolworth：合併本國 + 加拿大，未合併海外關聯
- American Tobacco：僅合併「全資國內子公司」
- 多數公用事業全合併（控股權超過 50% 者）並扣除「少數股東權益」
- 鐵路通常不合併，除非 100% 持有且整合運作；如 Atlantic Coast Line 持有 51% Louisville & Nashville 卻不合併
未合併子公司的盈虧調整#
工業公司常以附註揭露其在未合併子公司中的權益：
- American Tobacco 1938：收到的子公司股利超過該子公司盈餘 $42.7 萬（附註）
- Hercules Powder 1938：同類附註 $25.7 萬；1937 年前則把未分配盈餘計入「其他收入」
- Atchison：附錄揭露所有關聯公司資產負債表與損益表，但自身只認列收到的股利
分析師應依「持股的重要性」而非「是否技術上控制」調整盈餘：
- Union Pacific 持 Illinois Central 等：金額不大，不調整即可
- Northern Pacific & Great Northern 各持 48.6% CB&Q：必須調整
- Du Pont 持 GM 23%：Du Pont 已以「每年調整盈餘餘額反映 GM 帳面價值變動」處理；分析師應改為當期調整、計入盈餘
GM 1931 年報主動提供「剔除非經常 + 含未合併子公司權益」的補充盈餘計算——是模範做法。
統計機構的建議流程#
統計手冊不應對下列情況提供「每股盈餘」（除非已做滿意修正）：
- 含非經常項目或盈餘餘額中本應入盈餘的項目
- 子公司結果未準確反映
- 折舊與其他攤銷有不規則計算
子公司特別股利的「平滑盈餘」手法#
未合併子公司若把盈餘留在自身的盈餘餘額，後續可在壞年度透過「特別股利」注水到母公司盈餘：
- Erie Railroad 1922：從 Pennsylvania Coal 與 Hillside Coal & Iron 拿到 $1,100 萬特別股利
- Northern Pacific 1930–1931：從 CB&Q、Northern Express、Northwestern Improvement 取得鉅額股利補平本業盈餘
- NYC&St L（Nickel Plate）1931：從 Wheeling and Lake Erie 收回背配股利 $160 萬
此「藏好年盈餘、補壞年」手法看似仁慈穩定，但 NYSE 較新規定堅持完整揭露子公司盈餘：
- 管理層應「完整呈現真相」
- 股東負責「平均盈餘」——而非由管理層代為平滑
- 即使動機善良也應禁絕——很容易演變為更陰險目的
父子公司關係的極端扭曲#
Western Pacific 1925#
- 報告每股 $5 普通股股利、表面剛好賺到
- 盈餘幾乎全部來自子公司 Western Pacific Railroad 的 $445 萬股利
- 但子公司本年實際盈餘只 $245 萬，且累積盈餘餘額不足
- 解決方案：母公司**「捐贈」$150 萬給子公司、立即作為「股利」收回**——前者計入盈餘餘額、後者計入當期盈餘
- 報告「每股 $5 盈餘」實際只有 $2
Nickel Plate 1930–1931（模仿 Western Pacific）#
- 1929 透過子公司把 Pere Marquette 股票賣給同集團 C&O，獲利 $1,066.5 萬計入盈餘餘額（正確）
- 1930 把該 $1,066.5 萬從盈餘餘額**「還給」子公司**，再從子公司取 $300 萬「股利」計入當年盈餘
- 1931 同樣手法取 $210 萬
- 目的可能是「讓債券保持信託基金可購買的法定盈餘」
這類手法讓內部人佔投資公眾便宜——即使 ICC 嚴格會計也未能完全防止。
子公司虧損的廣義意義#
「子公司虧損該不該直接扣除母公司盈餘？」——
看似可問：「公司因為擁有東西而變得不值錢？管理層難道不能賣掉或關閉？」
答案分情況：
情境分析#
- 若子公司可獨立關閉而不傷及主業 → 損失應視為暫時、非經常——管理層應早晚解決
- 若母子之間有重要業務關係（提供原料、銷售通路、分擔費用）→ 子公司的損失可能是母公司利潤的必要成分——不能簡單剔除
範例：
A. Purity Bakeries Corporation#
- 子公司 Cushman’s Sons 1934–1937 大幅虧損，使母公司盈餘看似縮小到 1/3
- 母公司有對子公司收取服務費——子公司可能有分擔費用功能
- 但 1938 子公司賺回優先股利並關閉兩家不賺錢的店——非經常性確認
B. Lehigh Coal and Navigation#
- 主要收入是把鐵路出租給 Central Railroad of New Jersey
- 無煙煤礦山 1930 起持續虧損——1937 等於每股 $0.90
- 但若關閉煤礦，無煙煤運輸消失 → Jersey Central 可能付不起租金
- 不能簡單剔除子公司虧損——它與母公司主要收入綁定
C. Barnsdall Oil#
- 1935 把虧損的煉油業務拆分為獨立公司，僅保留優先股與貸款
- 1936–1938 該獨立公司繼續虧損 → Barnsdall 用「註銷投資」（從 capital surplus 與盈餘餘額扣除）方式呈現「乾淨的本業盈餘」
- 1939 NYSE 介入，要求把這些註銷反映在報告中——盈餘減少超過 1/3
Barnsdall 的做法只是「停止報告子公司虧損、未真正停止虧損」——是值得批評的會計手法。
結語#
子公司虧損處理三步驟：
- 首先：在所有分析中扣除子公司虧損
- 金額重大：研究虧損是否可能在短期內終結
- 若可能終結：可將部分或全部虧損視為非經常項目處理