1990 年代末，全球金融已不再是一座由人喊單組成的交易池，而是一張無形的、由衛星、光纖、晶片、模型與電力共同織成的巨網——本書稱之為資金網格（Money Grid）。在這張網路上，葛瑞芬、西蒙斯、溫斯坦、穆勒、艾斯尼斯各自織出自己的細胞，透過一台台超級電腦把全球資金搬移於毫秒之間。本章四段並陳，畫出他們各自的成長線。

資金網格：一張沒有名字的巨網#

1990 年代末的場景#

  • 葛瑞芬在芝加哥操盤可轉換債券
  • 西蒙斯在 East Setauket 打造量化王國
  • 溫斯坦在德意志銀行盯著螢幕做衍生品
  • 穆勒在摩根士丹利交易股票
  • 艾斯尼斯在 AQR 計算價值與動量
  • 五人都已賺進當年難以想像的金錢

Money Grid 的核心構件#

  • 連結全球的電子金融機器，能在點擊之間移動數十億美元
  • 早期建構者：索普、Fischer Black、Robert Merton、Barr Rosenberg 等
  • 麥可・彭博（Michael Bloomberg）推出可在數秒內查到全球任何證券資料的終端機，自己也成了億萬富翁與紐約市長
  • Nasdaq 透過全電子交易把買賣速度與成本壓低
  • 「金錢數位化」——整個全球金融體系變成一個按鈕網絡

Money Grid 的特徵：龐大、章魚般延伸至文明各角落，卻幾乎隱形。對能掌握它的人，它是史上最大的提款機。

Griffin / Citadel：堡壘的擴張#

1990 年的開幕#

  • 1990 年 11 月 1 日 Citadel 以 460 萬美元開始交易
  • 模仿 Princeton/Newport，專攻可轉換債券的數學模型套利
  • 第一年回報 43%、第二年 41%、第三年 24%

ADT 案：讓街頭認得 Citadel#

  • ADT Security Services 發行的可轉債規定：若持有人轉換為股票，將失去下次股息
  • 因此該債券價格略低於轉換價值
  • 葛瑞芬的小團隊發現英國市場的相同股息其實屬於「scrip issue」、債券持有者仍可領
  • 也就是說在英國買這檔可轉債，根本沒有那項折扣理由
  • Citadel 大量買進
  • 一筆被多家大行漏看的交易，奠定 Citadel 的口碑

1994 年的當頭一棒#

  • 葛瑞芬到二十多歲已操作近 2 億美元、聘 60 人於芝加哥 Loop 區辦公
  • 1994 年葛林斯潘（Alan Greenspan）意外升息，可轉債市場崩盤
  • Citadel -4.3%，AUM 從約 2 億縮至 1.2 億美元（部分是投資人贖回）
  • 直到 2008 年前，Kensington 旗艦基金唯一虧錢的一年

「再也不能讓這事重演」#

  • 葛瑞芬向 Frank Meyer 表態，著手強化結構
  • 與投資人重新談判，把資金鎖定 2 年（每兩年自動續鎖一次）
  • 1998 年 7 月新模式上線——剛好趕上 LTCM 崩盤
  • 其他基金被迫殺出時，Citadel 大量撿便宜
  • Kensington 1998 年 +31%，年底規模破 10 億美元

從可轉債套利到全方位玩家#

  • 1990 年代初：可轉債、日本權證熱潮
  • 1994 年：併購套利（merger arbitrage）
  • 1994 年（受索普 Ridgeline Partners 啟發）：自家統計套利基金
  • 1999 年：房貸抵押證券
  • 數年後：再保險業務
  • 自建內部股票做市部門，讓部分交易低於華爾街的雷達

富豪的派頭#

  • 1999 年 6,050 萬美元購入 Cézanne 的《Curtain Jug and Fruit Bowl》
  • 同年迷上 Edgar Degas 雕塑《Little Dancer, Aged 14》與《Green Dancer》
  • 2000 年以 690 萬美元買下芝加哥北密西根大道 Magnificent Mile 的兩層頂樓
  • 1998 +25%、1999 +40%、2000 +46%、2001 +19%（網路泡沫破滅之年仍正報酬）
  • 規模約 60 億美元，全球前六大避險基金
  • 「葛瑞芬顯然擁有 alpha」

副產品：避險基金的搖籃#

  • Citadel 變成「避險基金工廠」
  • 主將如 Alec Litowitz（併購套利主管）、David Bunning（全球信用主管）日後紛紛自立門戶
  • 2005 年 Litowitz 創辦 20 億美元的 Magnetar Capital
    • magnetar 是磁性極強的中子星
    • 該基金日後在次貸危機中扮演關鍵角色

安隆崩盤後的能源版圖#

  • 2001 年 12 月安隆（Enron）破產次日，葛瑞芬搭機全國挖角能源交易員
  • 在芝加哥建立商品定價模型團隊
  • 雇用氣象學家追蹤供需
  • 短時間內成為業界最大的能源交易部門之一

在凡爾賽宮結婚#

  • 2002 年成為《富比世》400 強最年輕的白手起家成員
  • 2003 年《Fortune》「40 歲以下美國最富 10 人」中排第 10、淨值約 7.25 億美元
  • 同年於凡爾賽宮（Palace of Versailles）迎娶避險基金經理人 Anne Dias
  • 兩天慶典移師 Hameau de la Reine（瑪麗安東尼的「皇后小村」）
  • 太陽馬戲團（Cirque du Soleil）演出、Donna Summer 獻唱
  • 賓客掛在氦氣球上、羅浮宮派對、奧塞美術館晚宴
  • 「身為葛瑞芬真好——也許太好了」

Muller / PDT：Midas 的誕生#

1991 年「夢想中的失敗」#

  • 穆勒在摩根士丹利點下啟動鈕——卻全面失靈
  • 在 BARRA 設計理論上一流的模型，實戰中執行速度跟不上、交易成本驚人
  • 一個小 bug 就足以毀掉整批訂單
  • 辦公室位於 1251 Avenue of the Americas（與 Bamberger、Tartaglia 的 stat arb 同棟）
  • 第一位夥伴是 Kim Elsesser：MIT 作業研究碩士、瘦高金髮、被摩根硬漢交易員視為靶子，但本身是極具天賦的數學家與程式設計師
  • 將團隊命名為 Process Driven Trading（PDT），「process-driven」當時全世界僅幾千人懂

偵察 Prediction Company#

  • 1993 年穆勒造訪聖塔菲（Santa Fe）的 Prediction Company（位於 123 Griffin Street，被稱為 Science Hut）
  • 共同創辦人 Doyne Farmer 是混沌理論先驅
  • 1980 年代仿索普打造輪盤預測鞋
  • Farmer 提問時，穆勒像撲克玩家般守牌
  • 最後 Farmer：「我們把他踢出去了。如果你想跟人交換情報，他卻什麼都不給。」
  • Farmer 不知道——當時穆勒其實沒什麼可給

John Mack 的關鍵點頭#

  • 1993 年摩根想精簡開支，PDT 進入裁員視線
  • 新任總裁 John Mack 召集會議
  • 穆勒西裝筆挺、頭髮抹油、與往常的散亂瀏海不同
  • 他坦承尚未成功，但相信電腦交易是未來，需要更多時間
  • 講完後 Mack 點頭——PDT 拿到續命許可

第一桶金與夢之隊#

  • 不久後 PDT 賺到第一個 100 萬美元，他與 Elsesser 用塑膠杯倒便宜紅酒慶祝
  • 1994 年初組成「夢之隊」：
    • Mike Reed（普林斯頓電機博士、地球物理學家）
    • Ken Nickerson（史丹佛作業研究博士）
    • Shakil Ahmed（普林斯頓程式天才）
    • Amy Wong（MIT 電機碩士）
  • 後來成為全球最賺錢且最低調的交易部門之一

來自 Renaissance 的窗口#

  • Renaissance 旗下 Robert Frey 帶領的 Nova 基金，曾透過摩根做股票經紀
  • 1990 年代中 Nova 失靈，PDT 接手部位、後轉盈
  • 也讓穆勒罕見地一窺 Renaissance 結構
  • 後來 Renaissance 因為擔心策略被偷，停止透過摩根交易

自動賺錢機 Midas#

  • 1994 年 PDT 打造自動交易機，命名 Midas（點石成金）
  • 策略：統計套利
    • Nickerson 負責美國市場
    • Ahmed 負責海外
    • Reed 建構超級電腦基礎架構
  • 例：四家航空股有三家上漲、一家下跌時，做空上漲三家、做多下跌一家，幾小時甚至幾天平倉
  • Midas 不會在年底要花紅
  • 1994 年第四季開始全速運轉

並非 PDT 獨家：Doyne Farmer、D. E. Shaw、Renaissance 等都在做 stat arb。但 PDT 後來成為華爾街自營交易部門中最穩、最久、最賺的一個。

怕得睡不著的時刻#

  • Elsesser 一晚搭計程車回家，廣播提到東京市場異常波動
  • 她驚跳：「會不會是我們？」立刻折返摩根總部
  • 雖然當天不是 PDT 的鍋，但隨時可能發生
  • 「永遠相信機器」（Always trust the machine）成為內部信條
  • 因為他們發現每次嘗試「比電腦聰明」都是壞主意

來自 1980 年代的歷史教訓#

  • 1994 年穆勒翻到摩根 1980 年代 Tartaglia 領導的 APT 紀錄
  • PDT 這群年輕寬客原本不知 stat arb 起源於同一棟大樓
  • APT 後來突然失速消失，提醒穆勒：「絕不能掉以輕心」

1995 年的 Jaipal Tuttle 與「人類交易員」#

  • UC Santa Cruz 物理博士，在摩根倫敦曾交易日本權證
  • 日本市場崩盤後權證業務消失
  • 不會程式，但物理背景讓他理解複雜交易
  • 變成 PDT 的「人類交易員」
  • 部分市場（如指數期貨）尚未全自動，下單仍需電話打到摩根其他桌——這就是他的工作

系統錯誤的小故事#

  • 一次 bug 讓 PDT 在 15 分鐘內誤賣約 8,000 萬美元股票
  • 一次 Reed 請同事代班「按 Y」，沒提醒還要按 Enter，結果整批單沒成功
  • 一位顧問把 buy/sell 倒置，從另一頭辦公室狂奔大喊「停！停！別買，賣！」
    • Tuttle 趕緊回轉部位
    • 教訓：「人類有缺陷，最好讓電腦掌舵」

搬家、擴張、致富#

  • 1995 年遷入摩根新總部 1585 Broadway
  • 設於六樓角落（主交易大廳上一層）
  • Vikram Pandit（後來的花旗 CEO）監管 PDT，要求「我要更多系統」
  • 開始交易 Eurodollar futures、能源期貨、債券、期權……能建模就交易
  • Midas 越來越大，穆勒也越來越富
    • 西港（Westport）海邊小屋
    • 曼哈頓 Tribeca 寬敞公寓（鄰居含 De Niro、Paltrow、Streep）
    • 要求清潔員把床單剛烘好就熨平（他怕皺）
    • 助理在曼哈頓買菜後送到 Westport
    • 在《紐約時報》發表填字遊戲
  • 全隊一起去牙買加、格林納達、Turks and Caicos
  • 在佛蒙特滑雪、緬因泛舟、辦公室假日打漆彈
  • 公司常見壽司便當在公共桌上分食
  • 「跟所羅門 1980 年代的洋蔥漢堡狂歡是兩個世界」

怪奇日常#

  • 一名交易員把直尺與紙板黏在螢幕上擋光，被高層怒罵：「我都接待大型 CEO，這太丟臉！」
  • 另一位寬客愛在黑暗加班，貼紙條遮住動作感應燈避免亮起
  • 穆勒愛問求職者：「猜我皮夾裡有多少現金，95% 信賴區間。」
    • 答 10–100，他掏出 100；答 100–200，他掏 200；答 500，他掏 500
    • 重點是 95% 區間應該很大，從 0 到數千美元都可能
  • 也愛面試職業撲克玩家——同事抱怨無人通過
  • 獵人頭公司打電話狂逼：「立刻接通穆勒，否則我會損失幾百萬！」
  • 有時穆勒早上 11 點才到、甚至不到
  • Tuttle 穿破爛 Clash T 恤與閃亮耳環在西裝大本營亂晃
  • 賺到 1,000 萬美元就用塑膠杯喝紅酒慶祝，「塑膠杯日」越來越多
  • 有次穆勒下單買回名為 Niagara 的巨型石製瀑布——重到可能壓垮樓下大廳
    • 紙箱在辦公室擺了好幾週
    • 有人改字把 Niagara 改成 Viagra，揶揄他訂了一整箱壯陽藥
  • 他想在自己與 Elsesser 之間裝旋轉門「方便交流靈感」——Elsesser 嚇壞，覺得他可能整天進進出出

摩根高層全不在乎，因為錢太驚人#

  • PDT 的具體獲利從未公開
  • 但前員工普遍形容「破表」
  • 2006 年止 10 年累積估約 40 億美元利潤
  • 扣除上繳 20%，PDT 約有 10 億分給內部
  • 穆勒、Nickerson、Ahmed 等高薪在某些年甚至超過 CEO
  • 1990 年代末到 2000 年代初，PDT 一度貢獻摩根淨利的 1/4
  • Vikram Pandit 名言：「PDT 讓摩根士丹利的燈亮著」
  • 1999 年穆勒送 Nickerson 一瓶昂貴的單一麥芽威士忌
  • Midas 上線五年已為摩根帶進 10 億美元淨利
  • 「未來幾年只會更好。尤其是穆勒。」

Asness / Goldman → AQR：從 Global Alpha 開始#

1994 年抵達高盛#

  • 艾斯尼斯入職時，連工作內容都不確定
  • 高盛要他建立多資產報酬預測模型——範圍極廣
  • 高盛延續 1980 年代押注 Fischer Black 的策略，1990 年代成為頂尖數學家的首選
  • 艾斯尼斯把單位命名為 Quantitative Research Group（QRG）
  • 從芝大延攬 Ross Stevens、Robert Krail、Brian Hurst、John Liew
    • Krail 與 Liew 來自交易傳奇 Monroe Trout Jr. 的 Trout Trading
    • Liew 原想接父親衣缽走學術，但說：「這其實沒那麼糟，還挺好玩的」
    • Krail：「別把這當作工作。」報酬還很可觀

第一個任務不是直接管錢#

  • 起初為高盛海外股票挑選團隊提供量化「義肢」
  • 試問：能否把美式量化策略應用到「整個國家層級」？
  • 答案：可以
  • 把芝大研究的價值與動量延伸到國家層級
    • 把該國股市總市值除以該國上市公司書價總和 → 得到整個國家的 P/B
    • 日本 P/B = 1.0、法國 = 2.0：日本相對便宜
    • 操作：long Japan、short France
  • 接著用同樣思維延伸到貨幣、商品、衍生品
  • 1995 年高盛同意以 1,000 萬美元種子資金成立 Global Alpha
  • 將成為華爾街頂尖交易單位之一，也是 2007 年量化崩盤的關鍵觸媒

與 Fischer Black 共事#

  • 艾斯尼斯多次請教 Black
  • Black 喜歡長時間沉默
  • 一次討論市場現象：艾斯尼斯話講完，Black 凝視螢幕沉思幾分鐘後緩緩說「You may be right」
  • 艾斯尼斯：「就像興登堡號（Hindenburg）的氣慢慢漏掉。」
  • Black 矛盾的雙面：
    • 量化金融核心人物，自己卻沒修過任何金融或經濟課
    • 數學家、太空物理學家
    • 早餐用柳橙汁泡麥片
    • 因家族癌症史而拿輻射計檢查辦公室、用長線鍵盤遠離螢幕
    • 年輕時也試過迷幻藥、翻分類廣告找伴
    • Bronxville 高中時對保守父親提倡共產、對虔誠母親讚揚格林威治村波希米亞文化
    • 哈佛大學畢業，1968 年秋在 Arthur D. Little 顧問期間遇到 Myron Scholes
    • 後與 Scholes 與 Robert Merton 合作完成 Black–Scholes
    • 1970 年代初在芝大教書，辦公室就在 Scholes 與 Fama 之間
    • 後到 MIT 教 9 年
  • 他被 Merton 推薦加入高盛 Quantitative Strategies Group
  • 入行第一週去交易大廳，期權主管劈頭說：「你就是 Fischer Black？告訴你件事——你對期權什麼都不懂。」——歡迎來到華爾街
  • 辦公室在 85 Broad Street 29 樓，掛海報：「The race is not always to the swift but to those who keep running.」
  • 他用 Compaq Deskpro 386 + Think Tank 軟體記錄想法

Black 從理論上的「市場有效率」轉向實踐上的「微微不效率」——其實正是寬客在華爾街找到 alpha 的祕訣。 他成了 Fama 描述中的「食人魚」之一，並把人機協作推到新高度：金融理論 × 電腦運算 = Money Grid 的真正引擎。

與 Paulson 的火星撞地球#

  • 1995 年 Global Alpha 啟動，第一週連虧 8 天
  • 隨後一路狂飆：第一年 +93%、第二年 +35%
  • 高盛 COO Henry Paulson（後任 CEO，再任小布希政府財政部長）召見
  • 艾斯尼斯做 PowerPoint 簡報
  • 提到「我們交易 EAFE 指數所有國家」
  • Paulson 突然打斷：「等等，這指數有幾國？」
  • 艾斯尼斯：「歐洲、澳大利亞、遠東——」
  • Paulson：「我問的是『幾個國家』。」
  • 艾斯尼斯：「我猜 21 個。」
  • Paulson：「點名。」
  • 艾斯尼斯一個個唸：法、德、丹麥、澳、日、星、……
  • Paulson 冷冷數完：「那是 18 個。」
  • 艾斯尼斯狼狽收場：「真是表達感謝的好方法。」

從高盛到自立門戶#

  • 1997 年底 QRG 已管理 50 億美元 long-only + 近 10 億的 Global Alpha（可做空）
  • 月月驚人獲利
  • 招募 Ray Iwanowski、Mark Carhart 等芝加哥博士
  • 在 NYU Courant Institute 客座教學，並結識穆勒與 Neil Chriss
  • 開始想離開高盛
  • David Kabiller（高盛內穿梭多部門的「金融家 + 業務員」混血）注意到 Global Alpha 的即時 P&L 螢幕上每秒漲幾百萬美元
  • 認為這群來自芝大的數學家與一般高盛人不同——「他們在追真理」、「我想加入」

在 Rungsit 泰式餐館決定一切#

  • 艾斯尼斯與核心團隊與 Kabiller 在曼哈頓 East Side 的泰餐館 Rungsit 開會
  • 反覆討論去留：高盛薪好、即將 IPO、自己又剛升合夥人
  • 但「再多錢，公司也不是你的」
  • 最終定名 Applied Quantitative Research Capital Management（AQR）
  • 艾斯尼斯曾一度動搖，被高盛挽留
  • 1997 年底某夜 Kabiller 接到電話：「Ready to do this now?」「Yeah.」
  • 1997 年 12 月——分紅後幾天——四人請辭
  • 艾斯尼斯靠播放《悲慘世界》（Les Misérables）原聲帶為自己打氣

史上最大避險基金開幕之一#

  • 1998 年 8 月 3 日 AQR 啟動
  • 募資 10 億美元，當時史上最大規模之一（原本只敢估 3 億）
  • 還拒絕另外超過 10 億的資金，因為怕策略容納不了
  • 法國 fund of funds 經理 Arpad “Arki” Busson（後來與 Elle Macpherson、Uma Thurman 交往）願以瑞士山屋換取容量——遭婉拒
  • AQR 的血統被形容為「LTCM 與 Tiger Management 的夢幻結合體」

開幕後的災難#

  • 第一個月小有獲利
  • 接著驟然崩跌
  • 比 LTCM 故事更離奇的連環事件即將上演
  • 「幸運似乎拋棄了 Cliff Asness」

艾斯尼斯日後反省：自己 1995 年在高盛起步那段時光，恰好是 value 與 momentum 策略的黃金時期——他坦承「成功裡有非常大一部分是運氣」。沒有意識到這一點的寬客，將為此付出代價。

Weinstein / Deutsche Bank：賭徒文化的工業化#

2003 年沙漠夜的限時派對#

  • 兩輛黑色加長禮車駛離拉斯維加斯駛入沙漠
  • 溫斯坦的信用交易團隊正進行「異地凝聚」行程
  • 形式上是討論信用市場——但這是賭城
  • 一位前德意志交易員：「賭很多、喝很多、玩很多 21 點。」
  • 溫斯坦在 21 點桌上不斷贏錢——靠的是讀《擊敗發牌員》學到的算牌
  • 結束後上禮車開香檳，往沙漠飆速
  • 目的地：寬客的經典娛樂——漆彈

隊伍對抗：Prop vs Flow#

  • Prop traders（自營交易員）：每天為銀行（與自己）賺錢的槍手
  • Flow traders（流量交易員）：撮合客戶買賣訂單的中介
  • Flow 可下小注但不能持龐大部位
  • 溫斯坦帶領 prop、副手 Chip Stevens 帶 flow
  • T 恤上印「Credit Derivatives Offsite Las Vegas 2003」
  • 槍手獲勝，全員回 Wynn 酒店豪華套房，貝爾斯登（Bear Stearns）主席 Ace Greenberg 推薦的魔術與心靈師上場
  • 「他們是真正懂遊戲的人——比任何人都會玩」
  • 真正的賭場是全球信用衍生品市場，他們玩得像演奏小提琴
  • 那一年 Risk 雜誌將 Deutsche Bank 評為 Derivatives House of the Year，超越 J.P. Morgan
  • J.P. Morgan 開始把 Deutsche 稱為「敵人一號」

風險不是「被管理」，是「被痛打」#

  • 「在德意志，風險不是被管理——是被巴掌、被馴服、被命令做事。」
  • 拉斯維加斯之旅的真正目的之一就是宣示這份文化
  • 交易員樂在其中

CDS 的爆炸#

  • 1998 年溫斯坦於 Deutsche 信用衍生品桌起步，年僅 24 歲
  • 從浮動利率票券跳到 CDS 並不困難
  • CDS 賦予「做空債券」這個過去不存在的能力
  • 沉睡的債市瞬間變成全球最熱賭場
  • 因產品新，各家銀行交易量都不大
  • 溫斯坦親自跑到 BlackRock 等機構推廣 CDS 的特性
  • 1998 年俄羅斯違約 + LTCM 崩盤，他正好在做空信用，為 Deutsche 賺進可觀利潤
  • 1999 年升副總裁
  • 2001 年（27 歲）成為 Deutsche 最年輕的常務董事之一

監管放寬與制度便利#

  • 1999 年 11 月廢除 1933 年《Glass-Steagall Act》：投行與商業銀行重新整合
  • 巨型銀行如花旗（Citigroup）抗議國外銀行不受拘束，要求公平待遇
  • 對 prop 交易員而言，意味著更多現金、可動用存款槓桿
  • 2000 年 12 月通過《Commodity Futures Modernization Act》豁免衍生品的更嚴格監管
  • 為 2000 年代衍生品大爆炸鋪好高速公路

多次大考：加州能源、安隆、WorldCom#

  • 2000 年加州電力危機帶來大電力公司違約風險
  • 2001 年安隆破產
  • 2002 年 WorldCom 與電信業崩盤
  • CDS 市場一一通過壓力測試，結算迅速
  • 質疑者被打臉
  • CDS 成為全球最熱、最快速成長的市場
  • 溫斯坦同步把信用衍生品交易部打造成全街最強之一

AOL Time Warner 的本壘打#

  • 2002 年經濟低迷
  • AOL Time Warner 為當時全球最大媒體公司
  • 股票跌不到 20%、債券卻像要破產
  • 溫斯坦像下棋一樣多算幾步：CNN、HBO 等業務不會立刻完蛋
  • 買進 AOL 債券、放空股票對沖
  • 隨債市與 AOL（後改名 Time Warner）回穩，巨額獲利

賭桌即工作場#

  • 雇人時偏愛賭徒：早期招募的 Bing Wang 後來在 2005 年 WSOP 拿下第 34 名
  • 與 MIT 算牌隊員定期飛賭城
  • 多家賭場禁止他入場
  • 內部什麼都能賭：擲硬幣 100 美元、會不會下雨、道瓊收紅或收黑
  • 每週五收盤後辦 100 美元入場費的撲克局
  • Deutsche 高層多在倫敦或法蘭克福，紐約幾乎放任自流
  • 溫斯坦成為紐約固定收益部最高層
  • 紐約交易部成為街上最具侵略性的牛仔資本主義代表

寬客撲克之夜的入場券#

  • 2004 年溫斯坦在聖瑞吉酒店第二屆 Wall Street Poker Night 出席
  • 找到籌辦私人撲克局的 Neil Chriss（時任 SAC Capital Advisors）
  • 私人撲克局沒有正式入會制，但門檻極高：
    • 賭注以萬計
    • 玩家不能在意輸贏帶來的金錢損失
    • 銀行帳戶八位數起跳
    • 輸個 1–2 萬美元也要不痛不癢
  • Chriss 邀他試一場——他「立刻成為大紅人」
  • 不僅是高手，也是穆勒、艾斯尼斯與 Chriss 見過最聰明的投資人之一
  • 從此成為寬客撲克核心圈一員

巴菲特、Maserati 與 Capital Structure Arbitrage#

  • 2005 年溫斯坦的老闆 Anshu Jain 飛到奧馬哈與巴菲特討論 Deutsche 的高調交易
  • 兩位大佬聊到撲克
  • Jain 提到溫斯坦是 Deutsche 的撲克王
  • 巴菲特邀他參加 NetJets（Berkshire 旗下私人飛機公司）的撲克賽
  • 溫斯坦贏下大獎：一輛全新 Maserati
  • 但他的真正執著仍是交易：擊潰對手、賺大錢
  • 開始仿效 Citadel，把業務擴張到股票、貨幣、商品
  • 招牌策略「資本結構套利」（capital structure arbitrage）：
    • 如果債券相對股票被低估，做多債券、做空股票
    • 等價差收斂時雙邊獲利
  • 本質與索普 1960 年代的相對價值套利一脈相承——只是包裝成新衍生品

2005 年 GM 的「教訓」#

  • 2004 年底起 GM 股價下跌，公司現金外流
  • 債券更像走向破產
  • 溫斯坦判斷即使破產，債券人至少可拿回 40%、可能更多；股票卻會歸零
  • 操作：賣出 GM 債的 CDS 保險（持續收保費），同時放空 GM 股票對沖
  • 兩個意外打亂模型：
    1. 億萬富翁 Kirk Kerkorian 透過 Tracinda 對 GM 進行公開收購要約，股價飆升、放空者大虧
    2. 標準普爾與穆迪將 GM 債降至垃圾級，許多投資人被迫拋售
  • 結果債跌+股漲，兩邊都不利
  • 內部會議：Bing Wang 主張「Load the boat」（加碼）
  • 溫斯坦先保守，後續分批加倉
  • 到 2005 年底開始反轉，2006 年大豐收
  • GM 股回落、債券恢復不少
  • 教訓：再聰明的套利也可能被外部突發事件打亂；只要能撐住，最後都會回到「真理」

「市場無法迴避真理」——這是溫斯坦這一刻的信仰。

這份信仰將在下一次更巨大的衝擊中被擊碎：當每個寬客都這麼想時，他們會集體抱住同樣的部位，一起承擔同樣的崩塌。

步入 2000 年代的避險基金浪潮#

  • 2000 年代初避險基金產業即將迎來史上最瘋狂的一段成長
  • 退休基金、捐贈基金大舉進場
  • 投行擴張自營交易：高盛 Global Alpha、摩根 PDT、Deutsche 信用部……
  • Money Grid 已織滿全球，每個寬客都成了它的一個節點

下一章將聚焦這群人「過上夢想生活」的方式——豪宅、私人飛機、遊艇、藝術品、慈善排場——以及這份豪奢背後，那個快速膨脹卻沒人察覺的次貸炸彈。

Backward 狼 活在夢中 Forward