訪談的場景：到處都是報價螢幕的家#

Lipschutz 是長期保持公開匿名的頂尖交易者，這次訪談是他離開所羅門、自立 Rowayton Capital Management 後才願意露面的少數場合。

施瓦格描述他的公寓：

• 客廳的大電視就是外匯報價終端機。
• 辦公室、廚房、床邊都有報價螢幕——他能在睡覺時翻身查價，並且常常真的這麼做（因為市場最活躍的時段往往發生在美國的夜間）。
• 連浴室也擺了一個站立高度的螢幕。

這個人對交易的「沉迷」是真實存在的——但同時，他外表看起來極為放鬆，若不是偶爾下單你根本不會察覺他正在盯盤。

從建築系跨進交易室#

Lipschutz 的人生原本是另一條軌道：

• 他在康乃爾（Cornell）唸建築系，後來同時拿了建築與 MBA 雙學位。
• 大學時祖母過世留給他一筆 100 檔股票、總值 12,000 美元的小組合，他清算後當作風險資金。
• 他開始花越來越多時間在股市上，並非「對建築失去熱情」，而是「對交易越來越著迷」。
• 建築業學徒制冗長（執照前要三年實習，再多年描圖才能掌控設計）——這加速了他的轉向。

1981 年暑假，他在所羅門得到實習機會。面試他的 Sidney Gold 用一連串「你最近在交易什麼股票？它從哪裡突破上來？再之前呢？」式的快問逼測，最後 Sidney 直接說：「我要你來我這。」

大學裡的「紙上交易課」中，Lipschutz 把虛擬的 10 萬美元做到 2,900 萬美元——雖然規則有缺陷（沒有合理的槓桿限制），但已經顯現出他對價格行為的天分。

所羅門的文化#

談所羅門，他講的是「文化」而不是技術：

• 所羅門幾乎全部都是自營交易（proprietary trading），由幾位個性強烈、charismatic 的人物經營。
• 「他們是用自己的錢下注的街頭鬥士，真正理解什麼叫『承擔風險』。」
• 重點是個人特質、膽識、洞察力，以及不容懷疑的誠信。
• 主席 John Gutfreund 把辦公桌設在交易大廳，他說自己九年裡沒坐過離 Gutfreund 超過 20 英尺的位置。

施瓦格收錄了 Lipschutz 與 Gutfreund 互動的兩個有名的小故事：

• 第一次：Gutfreund 問他「法郎（the franc）收在哪裡？」——他反問：「哪一個，瑞郎還是法郎？」
• 一年後幾乎一模一樣的場景，Gutfreund 又問同樣問題，他又問哪一個。Gutfreund 面不改色地說：「比利時法郎。」

這個故事告訴我們，所羅門高層連一個訓練生的名字都記得，並且會很有耐性地測試他們。

個人帳戶的崩盤：Granville Reversal#

Lipschutz 主動提起一段他的私人帳戶往事：

• 從祖母遺贈的 12,000 美元起家，四到五年內滾到約 25 萬美元。
• 1982 年 9 月 23 日「Granville 反轉日」——道指當天從 -30 點翻為 +20 點，是熊市的底部。
• 當時他極度看空、滿手 put 而且一路向下加碼。週一就虧掉大半，週三帳戶幾乎清零。

對這場崩盤他並沒有自我懷疑，他把它當作「一個重大錯誤」處理。但這個經驗扎扎實實改變了他對風險控制的觀念。

風險控制（risk control）的幾個元素：

• 永遠清楚知道自己現在的曝險。
• 不要把資金集中在一筆大交易，或一群高度相關的交易上。
• 隨時用「現在」而不是「進場時」的角度去評估風險／報酬。

「我只是用市場的錢在玩」——他說這是他聽過最荒謬的說法。

從這件事之後他再也沒交易自己的帳戶——薪水全進政府公債貨幣市場帳戶（為了再加一層安全）。

偉大交易（一）：1985 年 G-7 與費城選擇權#

當時他正在薩丁尼亞（Sardinia）度假，對 G-7 會議幾乎一無所知，事後才從倫敦同事口中得知這件事可能改變美元走勢的「政策聲明」（後人稱「Plaza Accord」）。

那天他做的事：

• 助手 Andy Krieger 雖然發燒在家請病假，仍然透過電話開著三條線（薩丁尼亞 → Andy 家 → 紐西蘭銀行 + 費城 + 即期外匯經紀人）。
• Andy 在紐西蘭低流動性的早盤，連續以低於週五收盤六個大數的價格賣出 6,000 萬美元。
• 那天他們賺了 600 萬美元，超過全年獲利的 25%。

這個故事傳達的訊息：真正關鍵的時刻，是有人有膽量、有準備、能搭上唯一可成交的市場。

偉大交易（二）：日圓選擇權的撲克牌局#

1987 年，他建了一個極大規模的日圓 bull call spread：

• 買進 23,000 口日圓 54 call，賣出 23,000 口 55 call。
• 若到期落在價內，每邊曝險近 8 億美元。
• 對手只有一家市場造市商，位置與他相反，雙方規模都遠大於市場其他玩家。

這筆交易的核心風險：到期日價格如果剛好落在 54 ～ 55 之間，他可能會被迫變成單邊大量持倉、且必須過週末。雙方都不知道對方有沒有事先對沖。

• 收盤價落在 55 緊鄰一個 tick。
• 週五下午對手在現貨市場買日圓——「露了底」，等於告訴他們對手既沒對沖、也不打算行使 55 call。
• 他選擇不對沖，留下淨多頭部位。週末美元對日圓大跌，他的獲利再爆增。
• 最終獲利約 2,000 萬美元。

對 Lipschutz 來說，這筆交易最棒的不是 2,000 萬美元，而是週五下午那場「心理棋局」——讀對手的下注、虛實、退場時機。

偉大交易（三）：嚇到他的那一筆#

他承認職涯中真正讓他「害怕」的只有一次。

1988 年秋天，外匯市場低波動：

• 他空美元、約 30 億美元對 D-mark。
• 戈巴契夫在聯合國演講，市場解讀為美國也可能裁軍 → 對美元利多。
• 紐約下午盤流動性差。8 分鐘內，美元上漲 1%，等於 3,000 萬美元的損失。
• 他試著賣 3 億美元壓住市場，市場直接吃掉並繼續走強。

他走向所羅門總裁 Tom Strauss 報告：「我空美元，誤判了流動性，撐不住，也買不回來。」——「目前虧 7,000 萬到 9,000 萬美元。」Strauss 一句指責的話也沒有，只問：「我們現在打算怎麼辦？」（用的是 we，不是 you。）

教訓不是「市場會逆向」——這誰都會碰到——

而是「我把自己放進一個失去控制的處境」。

真正可怕的，是 錯估流動性，而不是錯估方向。

到東京開盤時美元已經回落，他延後減倉計畫，最終全天損失 18 百萬美元——在當下竟像「重大勝利」。

「比起好部位，我從爛部位裡操作得更好。」

大多數人會在東京開盤鬆一口氣立刻砍倉；他選擇按市場邏輯而非情緒做出決定。

操作風格與信念#

從散落的對話中，可以歸納 Lipschutz 的幾個核心特徵：

• 基本面導向：「我不靠夢想或謠言交易。我是基本面交易者，會試著找出市場現在在 focus 什麼變數。」
• 市場焦點是動態的：今天市場可能盯利差，明天就盯資本利得潛力——這兩者方向常常相反。
• 與大量參與者交談：他從持續和許多市場參與者談話中，校準「市場現在 focus 什麼」。
• scale in / scale out：幾乎所有交易都分批進出，不追求「全對」，避免「全錯」。
• 錯過機會 = 站錯邊：他寧願掛接近市價的單也要進，但不一定要追到極端。

「不出錯文化」的小故事#

被問到 Merrill Lynch 怎麼編列「back-office 錯誤」預算時，他回答「零」。對方無法置信：「你不可能沒有後台錯誤吧？」他答：

「我們不會出錯。只要 fail-safe 措施做得夠多，就不會出錯。」

這種強硬的紀律態度，後來只在費城選擇權 specialist 報錯價那次主動破例——他原本可以靠對方的錯價賺一大筆，但因為那家公司倒掉會傷害剛起步的選擇權市場，最終只留下前 50 口、其餘全部撤單。這是一個基於長遠利益的策略決策，而非心軟。

如果沒有酬勞，他還會做嗎？#

訪談尾聲他說：

「絕對會。我 36 歲，幾乎覺得自己從來沒在『工作』。我有時候很難相信自己只是在玩一場精緻的遊戲，就賺到這麼多錢。」

施瓦格的觀察：

多數頂尖交易者把市場視為一場奇妙的「遊戲」，而不是一份「工作」——這是反覆出現的主題。