追求獲利與避免虧損的選擇#
每當有朋友要馬克斯提供私人的投資建議時，他第一步會先試著了解他們對風險和報酬的態度。沒確定投資類型就要求提供投資建議，就好像沒有告訴醫師哪裡不舒服就要求開個好藥一樣，一點用處也沒有。
問題在於你不能同時全力追求獲利與避免虧損。每個投資人都得從這兩個目標中做出選擇，而且通常需要求得合理的平衡，也應該要在有意識與合理之下做出這個決定。
正確看待這個決定的最好方法是從攻擊與防守對抗的角度思考。而其中一個好方法是拿運動來比喻。
網球比賽的啟示：贏家的遊戲 vs. 輸家的遊戲#
馬克斯引用查爾斯·艾利斯一九七五年發表的文章〈輸家的遊戲〉中對網球的精闢分析。賽門·藍莫指出：
- 職業網球是一個「贏家的遊戲」，能夠擊出最多制勝球的球員就會成為贏家。專業選手可以將對手擊來的大部分球回擊過去，而且幾乎隨時能擊出想要的球。
- 業餘網球是一個「輸家的遊戲」，擊出最少失誤球的人才是贏家。在業餘網球比賽中，分數不是贏來的，而是輸掉的。
查爾斯·艾利斯把藍莫的概念進一步應用在投資上。他的觀點是說，市場效率和交易的高成本讓他做出結論：在主流股票市場追求擊出制勝球不太可能使投資人獲利，相反地，你應該試著避免擊出失誤球。
要選擇進攻型投資還是防禦型投資，應該要根據投資人相信能掌控多少事情。以馬克斯的觀點來看，投資有太多事情無法掌控。投資充滿難處理的彈跳球和沒被預期到的發展，而且球場的大小和網子的高度總是在改變，經濟和市場的運作高度不精確與多變。
要成為贏家，還是避免成為輸家？#
馬克斯喜歡投資的很多事情，而且這些事情大都符合體育競賽的情況：
- 這是競爭：有人成功，有人失敗，而且輸贏很明顯
- 可以衡量：可以看到黑白分明的清楚結果
- 講究實力：長期來看，卓越的投資人會獲得比較好的收益
- 團隊取向：一支有效的團隊比單獨一個人有更好的成果
- 令人滿足和愉悅：贏的時候更是如此
但也有一些負面要素：
- 積極主動可以得到更多報酬，但長期來看並沒有很好
- 運氣不好時會遇到不如預期的發展，產生挫折
- 短期的成功受到普遍認可，卻沒有對紀錄的持久與穩定有足夠的注意
在投資界，你想要當贏家，還是避免成為輸家？（或許更適當的說法是，你要如何在贏家和避免成為輸家中取得平衡？）最大的危險就來自於行動時沒有考慮這些問題。
進攻策略與防守策略#
在投資界，什麼是進攻策略？什麼是防守策略？
- 進攻可以很簡單定義，指的是在追求高於平均獲利時接受積極的戰略，而且拉高風險
- 防守策略要強調的，不是把事情做對，而是不做錯的事情
把事情做對與避免做錯有什麼不同？表面上來看，這兩個聽起來很像，但是當你更深入的探討，就會發現這兩個需要的思維模式大不相同，產生的戰術策略也迥異。
防禦型投資的兩個主要要素#
- 排除投資組合中表現不好的投資標的：最好的作法是深入評估、採用高選股標準、要求低價與設定較大的誤差邊際，而且不要下注在持續看漲、美好的預測和發展等不確定的情境上
- 避開市場空頭的時候，尤其是避免處於即將崩盤的危機中。除了排除表現不好的個別投資標的，防禦型投資還需要深思熟慮的分散資產、限制承擔的總體風險，以及注重安全性
防禦也許聽起來有點像是要避免不好的結果，但其實並沒有那麼負面消極。實際上，防禦型投資可以看成是追求高報酬的行為，不過更多是透過避免虧損，而不是透過增加報酬來達成：更多是透過持續又穩健的進展，而非透過偶然的亮麗表現來達成。
安全邊際#
防禦型投資的關鍵要素是華倫·巴菲特所說的「安全邊際」（margin of safety）或是「誤差邊際」（margin for error）。
倘若未來如預期發展，要成功投資並不困難。但如果未來沒那麼好要怎麼應對？當未來不符合你的預期，那你能忍受怎樣的結果出現？這個答案就是誤差邊際。
誤差邊際的來源#
- 想像一下，如果借款人沒有工作，但他有儲蓄、可銷售資產或其他收入來源，那放款回收的機率就會愈高，這些條件就提供了放款人誤差邊際
- 你發現有個東西價值一百美元，如果你用九十美元買下，你會有很好的獲利機會。但是如果你用七十美元而不是九十美元買進，你的虧損機會就更低，而這少付出的二十美元就能提供額外的犯錯空間
- 低價是產生誤差邊際的最終來源
所以選擇很簡單：試著透過積極戰術達到報酬最大，或是透過誤差邊際建立一個得到保護的投資組合。你不能同時要求兩者達到極致。所以你會選擇進攻、防守，或是攻守混合呢？
在進攻與防守間取得平衡#
在榨取預期獲利和避免虧損這兩種投資人使用的方法中，馬克斯相信避免虧損這個方法更為可靠。取得獲利通常需要對即將發生的事情有正確判斷，而要讓虧損減到最小，只要確定實質價值存在、群眾預期合理，而且價格夠低就行了。
關鍵就是平衡這個詞。事實上，投資人除了防守之外，還需要進攻。如果投資人想要爭取更多報酬，他們通常得承擔更多不確定性，也就是更多風險。要選擇往哪個方向走，應該要有意識而明智的做出判斷。
對投資感到恐懼#
橡樹資本根據防守策略來投資，或許沒有一件事比這更重要。
防禦型投資策略聽起來非常有學問，但馬克斯可以簡化成：對投資感到恐懼。擔心虧損的可能性；擔心自己不知道某些事；擔心就算做出高品質的決策，仍然會因為運氣不好或突發事件受到打擊。
對投資感到恐懼會：
- 避免狂妄自大
- 使你提高警覺，激發腎上腺素
- 使你堅持充分的安全邊際
- 在情況出問題時，為你的投資組合做出更好的準備
如果沒有事情出錯，那獲利的標的自然會照顧自己。橡樹資本的座右銘：「如果我們避開虧損的標的，那獲利的標的自然會照顧自己」，多年來都適用。
追求平均打擊率而非全壘打#
在過去三十五年來，馬克斯注意到最讓人驚訝的是，最傑出的投資人，投資生涯都很短暫。很多經理人雖然一開始擊出全壘打，之後卻被三振出局。
馬克斯認為最大的一個矛盾：很多經理人最後會退出市場是因為他們被三振太多，並不是因為他們沒有擊出足夠的制勝球，而是因為他們擊出太多失誤球。
失敗的原因包括：
- 下太多賭注去讓資產組合過於集中在某些標的，而不是分散投資
- 太頻繁換股或試圖找時機進出市場，導致交易成本過高
- 安排的投資組合是能在有利情境下得到期望的結果，而不是確保在出現不可避免的誤判或運氣不好時能夠存活下來
在橡樹資本，馬克斯堅持相信「如果我們避開虧損的標的，那獲利的標的自然會照顧自己」。我們追求平均打擊率，而不是全壘打。