什麼是效率市場假說？#
理性財務學最重要的理論之一是效率市場假說（Efficient Market Hypothesis），由諾貝爾經濟學獎得主尤金・法馬（Eugene Fama）於 1970 年代提出，核心概念是：
- 資產的市場價格會充分反映所有與其相關的資訊。
- 當市場有效率時，利用「既有」的公開資訊無法預測資產的未來價格。
- 換句話說，沒有人可以單靠分析過去的市場價格或公開訊息，就預測未來股價、獲得超額報酬。
這個假說直接否定了許多人仍在使用的股價基本分析與技術分析。然而愈來愈多學術研究與實務觀察發現，股票價格常出現明顯的定價錯誤，並呈現固定且重複發生的型態。當未來股價可以用過去的公開資訊來預測時，就違反了效率市場假說，學者稱之為市場異常現象。
三種報酬率的區別
- 資本利得率：資本利得 ÷ 買進成本，衡量價格漲跌帶來的報酬。
- 殖利率：股息、利息或租金 ÷ 資產價格，衡量現金配發帶來的報酬。
- 總報酬率：資本利得率 + 殖利率，是資產帶來的完整收益。
評估投資績效時，應該關注總報酬率，而非僅關注資本利得率或殖利率。
季節對股價有影響？#
第一類著名的市場異常現象與日期有關，包含 1 月效應、星期效應與假日效應：
- 1 月效應：Michael S. Rozeff 等人 1976 年的研究指出，股票在 1 月的報酬比較高。意味著投資人若在 12 月買進、1 月賣出，便可獲得正報酬。
- 星期效應：Frank Cross 1973 年的研究發現，股票報酬在星期一往往下跌，在星期五往往上漲。
- 假日效應：Josef Lakonishok 和 Seymour Smidt 1988 年的研究不僅證實星期效應存在，更發現放假前的股市報酬率也比其他時間高。
按照效率市場假說的邏輯，只要投資人都在預期上漲前買進、賺錢後再賣出，這些異常現象應該會消失，市場將回歸效率。但實際上許多異常現象持續存在，因此對效率市場假說形成挑戰。
天氣與運動賽事對股價有影響？#
另一類市場異常現象則與投資者情緒有關：
- 天氣效應：Edward M. Saunders, Jr. 1993 年的研究指出，紐約市的天氣會影響華爾街的股票價格。天氣晴朗時股市往往上漲，烏雲密布、陰天時則往往下跌。心理學研究指出，陰晴對心情的影響在各種天氣因素中最為顯著。
- 開盤前天氣影響更大：作者 2008 年於國際期刊發表的研究進一步發現，開盤前的天氣會影響股價（因為交易者正在通勤、能觀察到戶外天氣），而開始交易後的天氣則對股價沒有影響（交易者多在室內、無法觀察天氣）。
- 運動賽事效應：Alex Edmans 等人 2007 年的研究指出，世界盃足球賽期間，某國足球隊的勝負與當地的股市漲跌有關。作者 2008 年亦發現，美式職業足球隊的勝負會對總部位於球隊主場附近的公司股價及交易產生顯著影響。
從理性角度看，足球勝負對經濟的影響應該非常輕微且短暫，卻對整個國家股市漲跌有明顯影響——這只能歸諸於投資人情緒受賽事影響，進而影響股市漲跌。
公司基本面和價格動能可預測股價？#
學術界也發現一些可預測股價漲跌的型態：
價值溢酬#
- 股價淨值比 = 公司股票總市值 ÷ 會計帳面淨值。
- 成長股：股價淨值比較高，投資人認為其有較高成長性，願意付出比帳面淨值還高的價格買進。
- 價值股：股價淨值比較低，市場認為不具高成長性，給予較低評價。
實證研究顯示：價值股的長期平均報酬反而比成長股高，此即「價值溢酬」。
價格動能#
- 股票價格在約一個月到一年之間的報酬率相關性顯著為正。
- 若某股票在一個月至一年之間上漲，往往會在未來一個月至一年之間繼續上漲，反之亦然。
- 因此若觀察到漲勢，跟著買進並持有一個月到一年，就可能獲得正報酬。
違反效率市場的異常現象存在？#
除了上述型態，歷史上還有許多明顯違反效率市場的資產價格泡沫：
- 17 世紀荷蘭鬱金香泡沫（約 1634–1637 年）：已知最早的金融泡沫之一。鬱金香價格達到前所未有的高點，稀有品種的價格甚至相當於一般遠洋商船上所有工作人員一年薪資的總和。1637 年突然破滅，經濟學家至今仍未找到確切原因。
- 1990 年代日本房地產泡沫：1990 年時，位於東京車站附近的日本皇居（約 2.3 平方公里）以正對面精華商業土地的價值換算，價值比整個加州土地總值還高。泡沫破滅後，東京房地產價格平均下跌 80% 以上，是日本經濟失落二十年的重要因素之一。
- 近期泡沫：2000 年網路泡沫、2008 年美國房地產泡沫引發的次貸危機，以及 2020–2022 年 COVID-19 疫情期間各種產業類股價格飆漲事件（科技股、航運股、鋼鐵股和 AI 概念股等）。
這些歷史上資產價格的非理性飆升，事後看來都沒有合理的經濟基本面支撐。資產價格泡沫現象，自然對效率市場假說帶來非常大的挑戰。
關鍵結論：市場並非永遠有效率。投資人情緒會影響未來股票價格，現在股價的高低及漲跌竟然可以預測未來報酬走勢，這些發現都直接牴觸效率市場假說。