為什麼倫巴底街時而冷清、時而狂熱？#

在英國這種「現金高度節省、活期負債極大」的國家，任何忽然引發現金需求的事件，都可能造成恐慌：

• 一場糟糕的收成
• 對外國入侵的疑慮
• 大型公司突然倒閉
• 其他類似事件

學者試圖按「引爆事件的類型」分類恐慌，但白芝浩認為這種分類意義不大——對信用體系而言，所有意外的效果都相似，準備方式也應一致：保留大量現金準備。

但比意外事件更重要的觀察是：英國的工業組織內部，存在規律性的內生變動週期。這些週期讓信用體系在某些時段比其他時段脆弱，造就了「大約每十年發生一次恐慌」的印象。

「好年」與「壞年」的根源#

普通人習慣說「好年」、「壞年」，但政治經濟學課本往往不解釋：

• 好年的「普遍利潤」是從哪一座資金池支付的？
• 為什麼這座資金池到了壞年就不能再用？

一旦社會建立了分工，下面兩個原則就成為時間的本質要件：

1. 既然產品是為了交換而生產，越快被交換掉越好
2. 既然生產者主要生產他人想要的東西，他需要能毫不費力、即時、不確定地找到需求者

當這兩條原則都被滿足時：

• 沒人閒著、沒有閒置資本
• 一切能生產的都被生產出來
• 資本家與勞工的可分配份額都比平常大很多

工業之間的連動#

各產業之間存在「合夥關係」：

• 產業 A 興盛時購買 B、C、D 的產品，反之 A 衰退便連帶拖累 B、C、D
• B 又是 C、D 的買家，A 不好 → B 不好 → C 不好——這條鏈延伸至 Z
• Z 也會因 A、B、C 客戶減少而萎縮，導致 A、B、C 的處境更壞
• 即使在以物易物的經濟下原理相同；錢只是工具

一個產業之衰退要傳染整個體系，需要可觀的時間。短期低迷幾乎沒有可察覺的效果，唯有持續、嚴重的低迷才足以引發全面後果。

農業是最強的「傳染源」#

• 全球農業歉收 → 糧食昂貴
• 必需品消費難以削減，多花在糧食上的支出便從其他開支扣除
• 工資階級首先受害，最快波及衣著業、酒類業
• 連續兩三年收成不佳，整個工業體系便進入「資本停滯、勞動閒置、生產停頓」狀態

反過來，糧食長期便宜：

• 勞工有更多可支配收入購買其他商品
• 整條商業鏈被刺激啟動
• 整個工業機器轉動到極致

信用是另一個劇烈變動的因素#

信用——一個人對另一個人的信任——本質上易變：

• 重大災難後，人人猜忌他人；災難淡忘後，信任又恢復
• 經濟學家辯論「信用算不算資本」並無太大意義
• 實務的重點是：信用是「加成的」（additive）——信用好時生產力倍增，信用差時生產力遞減

良好的信用環境下，貨物在手存放時間更短、銷售更快、中介更容易借款擴大交易，整個流通鏈條因而加速。

第三個變動因素：可貸資金的過剩#

利率本身是個「進階概念」（refined idea），非普世適用：

• 多數國家的儲蓄仍以「窖藏的硬幣」形式存在
• 亞、非、南美及大部分歐洲皆然
• 英國人預設「應該能投到某個安全又有 5% 報酬的標的」——這在世界上是少見的奢侈品

當儲蓄超過已知投資管道時，會發生什麼？麥考利描繪了 17 世紀末的一段歷史，可作為典型：

17 世紀末倫敦的儲蓄堆積

復辟與光榮革命之間，全國財富快速積累。當時律師、醫師、退休商人累積了幾千鎊存款卻苦無投資途徑。土地數量未增、易手太慢；少數股份公司（如東印度公司）的股票供不應求。許多人乾脆「窖藏」——詩人波普（Alexander Pope）的父親退休後就帶著一個裝著近兩萬鎊的鐵箱進鄉下，每次取出家用。

接下來便是泡沫的爆發：

• 1688 年「stockjobber」一詞首次出現於倫敦
• 短短四年內成立了保險公司、紙業公司、明珠採集公司、玻璃瓶公司、潛水公司、皇家學院公司等大量荒誕新企業
• 後來的「南海泡沫」（South Sea Bubble）形式更誇張：從鯡魚捕撈、海水淡化、汞變黃金，到「一項日後將揭曉的事業」——居然真的在一個上午賣出 1,000 份認購

過剩儲蓄初期表現為「對高利」的渴望，但很快被「靠買賣本金獲利」的渴望取代。只要這些投機標的還能脫手，狂熱便會持續；一旦脫不了手，毀滅隨即開始。

銀行體系如何放大「過剩儲蓄」效應#

當過剩儲蓄存進銀行，影響便會擴及整個商業體系：

• 銀行家天天接觸商業，急於以良好商業擔保品放款
• 存款多 → 銀行更願意放款 → 商人交易增加 → 商品需求增加 → 價格上漲

為何信用好時價格上漲最快#

• 批發交易主要透過匯票（bill），匯票期限視業界慣例
• 信用好的時候，許多人的匯票都被輕易接受 → 強力買家眾多 → 價格上推
• 信用差的時候，能用匯票購買的買家減少 → 價格回落

英國諺語「John Bull 什麼都能忍，唯獨忍不了 2% 利率」——意指英國是少數會把過剩儲蓄存到銀行、再透過銀行影響整體價格的國家。長期低利率，相當於暫時性的金屬貨幣貶值。

1869–1871：三因合一的物價上漲#

《Economist》於 1871 年 12 月 30 日的一篇文章描述了當下顯著的價格普漲。白芝浩將其視為典型案例：

物價上漲的事實#

供給並未減少，反而增加——所以漲價來自於需求。

三項相加的成因#

• 便宜的貨幣（cheap money）：1866 危機後，債務以金條回流（英格蘭銀行黃金存量從 1,313 萬升至 1,941 萬鎊），同時儲蓄持續累積卻無處可投，國內可動用貨幣大增
• 便宜的穀物（cheap corn）：1869–1870 年穀價大跌，工人有更多可支配收入；連帶刺激「工具產業」（如鐵）激增——英國鐵出口從 1867–1868 的 382.6 萬噸躍升至 1869–1870 的 528.4 萬噸
• 回升的信用（improved credit）：1866 之後信用緩慢回復，目前處於「該信任的都信任、未陷入失控信任」的合理區間

便宜的錢必須與「能讓錢有用的需求」結合，才會推動物價。1869 年穀物便宜啟動了那場需求；信用回升讓買賣加速；三力同向作用，才造成了文中觀察到的廣泛漲價。

此外，普法戰爭中德國政府史無前例地把巨額國庫資金停泊在倫敦，又是政治層面前所未見的助力。

為什麼三因常常一起出現#

從一次蕭條期啟動，三個力量會自然同步成長：

• 蕭條期人們仍持續儲蓄；可投資的好標的卻匱乏，可貸資金開始累積
• 過了一兩年，恐慌的記憶淡化，信用回升
• 某個產業（往往與糧食有關）突然啟動
• 三條動力同時作用，國家「彷彿靠魔法」躍進

但這份繁榮的基礎並不全然真實：

• 真實部分來自更多正確商品的生產，以及更快的流通
• 虛幻部分來自「普遍漲價」——這只是「同樣的相對價值換了個名字」
• 真正受惠的是固定收入持有者以外的所有人，特別是早年購入的「工業工具」（如煤、鐵）擁有者
• 因為價格不會同時上漲，最先被漲到的人實際受惠，於是市場洋溢「漲了會輪到我」的樂觀情緒

為什麼盛況必然反轉#

真實的繁榮取決於整個工業組織滿載運轉。一場大產業的災難，特別是糧食歉收，能在瞬間把「滿載」改為「殘載」。

而虛幻的部分則必然反轉——同樣的因素會在運作一陣子後，自動產生等量的惡果：

1. 可貸資金多 → 價格上漲
2. 價格上漲 → 同樣的交易量需要更多資金
3. 借貸需求大增 → 利率快速上升
4. 利率上升 → 價格回落 → 利潤縮減
5. 收縮取代擴張

倫巴底街又特別容易放大這種波動：

• 銀行家與票據經紀人手中持有大量需付息的資金，必須全數運用才能維生
• 一點點過剩立即把利率壓得很低
• 但一旦商業需求被點燃，貿易規模以百萬計增長，可貸資金供給卻只能以一百萬為單位增加——很快從「過多」變成「太少」
• 利率回升通常又快又猛

信用衝擊與詐欺成分#

崩盤之所以提早，是因為這個過程中信用很容易被沖擊：

• 漲價期間幾乎所有商人都樂觀過度，超出能力做交易
• 每次大型危機都會揭露幾家此前無人懷疑、其實深陷投機的公司
• 漲價時期也是傳統「投資泡沫」（如 1825、1866 年）的溫床——銀行不能掌握所有儲蓄，民眾仍會直接投入詐騙公司與廢股
• 泡沫公司一旦被識破，連帶把信用打回原形
• 富裕時期最易輕信他人，詐欺者趁機獲利、再以地理或法律手段逃避制裁

一旦理解倫巴底街的這種「正反對流」，就不該再對它的週期感到意外，也不該對突發的恐慌感到不解——這套銀行體系建立在「人對人空前的信任」之上，當這份信任被暗流削弱時，一個小意外就能造成大傷害，一場大意外足以瞬間摧毀它。

結論：保有大量銀行準備是不可動搖的責任#

既然倫巴底街的高潮與低谷無法避免，便更能體會「永遠保有充足銀行準備」的重要性：

• 準備充足：本身就能支撐信用
• 準備不足：每一點減少都會放大市場的恐懼

我們越深入理解銀行準備的重要性，就越能估量出掌管它的人所負的責任有多重。