一個常見的誤解#

許多人以為英格蘭銀行擁有某種神秘力量，能直接決定貨幣價格：

• 他們看見英格蘭銀行不時更動最低貼現率（minimum rate of discount）
• 其他銀行多半跟著調整
• 經濟學又教我們：「貨幣只是商品，與一切商品無異」

那麼為什麼貨幣的價格不像其他商品由市場自由議定，而是由一家銀行帶頭？

貨幣作為「商品」，其價格仍由供給與需求決定；只是定價的形式比較特別。

兩種「價格決定」的形式#

形式一：典型的市場討價還價#

亞當.斯密所說「市場的討價還價」（the higgling of the market）：

• 眾多大賣方互相壓價
• 各方又對買方盡力抬價
• 兩股力量間的拉鋸決定價格

形式二：「荷蘭式拍賣」#

當某個賣方握有絕大份額時，他可以先擺出最低售價，再讓其他賣方決定是要跟價、低於或高於他的報價：

• 他不是「強制定價」，而是「設下底價」
• 這就是荷蘭式拍賣（Dutch auction）中由賣方先喊高價、再逐步下調的方式

倫巴底街正是以這種方式決定貨幣價格——只是「設底價的人」不是所有賣方，而是其中最關鍵的一位：英格蘭銀行。

為何英格蘭銀行能「定底價」#

平時倫巴底街上的資金不足以貼現所有票據，必須仰仗英格蘭銀行的一部分資金來補足：

• 一旦銀行公布貼現率，市場上的人會試著找比這個更便宜的價格
• 但價格通常壓不下太多：若市場開出明顯低於銀行的價格，所有人會棄銀行而去，市場上的票據量會立刻溢出，價格被推回
• 當英格蘭銀行發現自己生意大幅減少、存款閒置太多，會主動下調貼現率，奪回合理份額

英格蘭銀行不是強制定價者，而是「市場上最大、最不可被忽略的賣家」。其行為強烈影響、但從不真正強制其他經銷商。

1844 年前的「壟斷發鈔」也不能改變平均水準#

過去英格蘭銀行享有壟斷紙幣發行權，許多人以為這代表它能任意操控市場利率。這個看法即使在當時也是錯的：

• 一家壟斷發行的銀行的確可在瞬間衝擊市場利率
• 但平均水準（average rate）不會因此改變
• 任何由其任意操作所造成的下跌，都會自動引出抵消性的反彈

為什麼任意放鬆會自動反彈？三個機制#

當這類銀行「臨時」多放出 200 萬英鎊：

• 借入者拿著錢去買賣，引發物價普遍上漲
• 第一：物價上漲後，所有人都需要更多錢來維持相同交易——例如鐵路股漲 10%，投機者就要多借 10%，這拉升了貸款需求
• 第二：物價上漲也讓抵押品的可貸金額增加（按市值打折放款）——能借的也變多，加碼貸款需求
• 第三（限於可兌換的紙幣）：物價在單一國家上漲會增加進口、減少出口；對外負債增加導致黃金外流；銀行準備減少，被迫提高利率以止血

三條機制都把市場推回原狀。「被刺激的市場很快就變成緊縮的市場」——興奮的商人總把放鬆放大，立刻把過剩的資金消耗光，最終要的還比之前能拿到的更多。

貨幣價格的特殊性：劇烈波動#

貨幣的定價方式雖然不特別，但它有一個特殊性質——價格容易劇烈波動：

• 必需性：若商人明天有票據到期，他今天無論價格多高都得弄到錢；恐慌時，這種「全市場急需」會把利率推到極端高位
• 過剩性：若市面可接受的優良票據（accepted securities）數量有限，多餘資金找不到去處，利率立刻急跌——當市場上聽到「找不到好票據」時，就是貨幣價格正低的時候

為什麼倫巴底街的波動更劇烈#

設想兩種資金擁有結構：

• 自有資金或無息存款銀行：擁有者沒有非運用不可的壓力，市場低迷時，他們寧可只投一部分以維持高利率
• 倫巴底街的實況：大量資金來自付息存款，銀行家必須把錢全部用出去——一手要付利息，另一手不收回相應利息就會虧損

當你管理著「他人的數百萬鎊」並要付利息時，算術很快會證明：即使利息不高，只要你賺不到回報，就會迅速破產。

倫巴底街幾乎所有人都被迫「以某個價格放出去」——這使得貨幣價格的上下波動，比大多數商品都來得更猛烈。

英格蘭銀行的真正責任#

把以上所說合起來，便能正確估量英格蘭銀行（以及任何掌管終極準備的機構）所承擔的責任：

• 它無法改變貨幣的長期平均價格
• 它完全可以決定價格偏離平均的幅度
• 換句話說，這些銀行控制的不是貨幣價值的「水位」，而是其「漲落幅度」

如果掌管準備的銀行管理不善，利率會一度過高、一度過低；先是「危險的過熱」，繼而是「致命的崩潰」。

反之，若管理得宜，利率偏離平均的幅度可大幅縮減——貨幣價值穩定，貿易亦因此穩定；許多週期性動盪的主因因而被移除。