資產配置：你最重要的戰略決策#

博格（John Bogle）在本章與下一章回答兩個複雜問題：資產配置（asset allocation）的普遍原則，以及專門為退休設置及配置的基金。

• 葛拉漢（Benjamin Graham）堅信，你的第一個投資決策應該是如何配置你的投資資金——你應該持有多少股票、多少債券。
• 1986 年一項標誌性學術研究證實：資產配置導致機構退休基金的收益差異達到令人吃驚的 94%。

這意味著長期基金投資者應該把更多的投資資金集中到股票基金和債券基金的配置中，同時少去思考具體持有哪只基金的問題。

股債配置比例應與風險容忍度相一致#

葛拉漢的基本建議#

博格從葛拉漢 1949 年《聰明的投資者》的建議開始：

• 投資者持有的普通股不應少於 25% 或超過 75%，在債券上則反過來應用（25%~75%）。
• 可以簡化為：兩種主要投資品類的標準配置應該是 50:50。
• 當市場下跌時，這個配置「會得到安慰」——因為他比許多冒更大風險的朋友們好過太多了。

不同市場環境的挑戰#

這種差異可以總結為兩個重要的點：

• 50% 股票與 50% 債券的組合產生的利息總收入已經下降了 40%（從 4.4% 下滑到 2.6%）。
• 利率表經歷了上下波動：股票市場 1949 年派發的年股利率是 5.0%，2017 年下降到 1.1%。

博格的建議：不同階段不同配置#

博格 1993 年《共同基金常識》（Bogle on Mutual Funds）的建議：

• 積累財富階段：
  • 年輕投資者：80% 股票 + 20% 債券
  • 年紀大的投資者：70% 股票 + 30% 債券
• 開始籌劃退休階段：
  • 年輕投資者：60% 股票 + 40% 債券
  • 年紀大的投資者：50% 股票 + 50% 債券

兩個決定因素#

兩個基本因素決定了你應該分配多少資產在股票和債券上：

• 你承受風險的能力（risk capacity）：取決於財務狀況、預期負債（退休後支出、子女大學學費、住宅分期款）、以及償還這些負債需要的時間區間。
  • 通常，如果負債發生在相對久遠的未來，你就可以承受較多風險。
  • 只有為償還負債積累更多資產，你承受風險的能力才會提高。
• 你承受風險的意願（risk willingness）：完全是個人偏好問題。
  • 如果因為擔心組合波動無法在夜裡安然入睡，你或許在承受著超過自己意願的風險。

綜合考慮，兩者構成你的風險容忍度（risk tolerance）。

基礎配置模型#

• 積累資產的投資者可以承擔更多風險（態度更進取）；資本相對固定、依賴收入的投資者態度更保守。
• 比較年輕的投資者擁有更多時間讓複利效應發揮作用，可以適當保持進取；年紀較大的投資者可能更希望選擇保守的路徑。
• 博格建議處於長期積累財富階段的年輕人股票占比 80%。
• 年紀較大的投資者退休後，最少要持有 25% 的股票。

收益波動性只是衡量風險的不完美指標。更有意義的風險評估是：可能會為了生活開銷必須變賣資產，如果這發生在熊市，那麼變賣所得甚至會低於初始成本。對投資而言，絕對不存在任何保證。

聰明投資者的四項抉擇#

作為一名聰明的投資者，你必須作出與資產配置計劃有關的 4 項決定：

1. 戰略性選擇#

• 最重要的決定。
• 在配置股票和債券時，每個投資者都應該順應獨特的需求和環境，作出明顯不同的決定。

2. 固定比例 vs. 變動比例#

• 固定比例（定期平衡初始資產配置比例）是一個聰明的選擇，可以限制風險，可能是大多數投資者的較好選擇。
• 然而不進行平衡的組合可能會貢獻更高的長期收益。

3. 是否引入戰術配置因子#

• 依據市場環境變化調整股票和債券的配置比例。
• 戰術配置也有自身的風險：調整可能會增加價值，但也可能（博格認為更可能）不會增加價值。
• 在這個不確定的世界裡，應儘量少做戰術調整，投資者不應該參與戰術配置。

4. 主動型共同基金還是傳統指數基金#

• 或許是最重要的決定。
• 現已有清晰又令人信服的證據指向指數基金策略。

用低成本指數基金替換高成本主動型基金#

降低成本可以提升淨收益#

表 18-1 是一個簡單例子：

在這個例子裡，簡單地把多餘成本從等式中移除，25% 股票與 75% 債券的組合就能超過 75% 股票與 25% 債券的組合。指數基金改變了資產配置的傳統智慧。

風險溢價與成本陷阱#

風險溢價和成本陷阱向來處於對峙狀態：

• 成本較低的投資組合，即使股票配置比例較低（風險也較低），其收益也可能等同或超過股票配置比例較高（風險也較高）的投資組合。
• 只要低風險投資組合的投資成本顯著低於高風險投資組合的投資成本，就能達成這項目的。

博格的建議不是降低股票配置比例，而是用低成本指數基金替換高成本主動型基金。如果你的資產組合裡有主動型股票和債券基金，你正在支付遠高於低成本指數基金的費用——你就應該考慮怎樣做才能產生最多的淨收益。

沒有萬無一失，只能力求最好#

資產配置並非精確的科學#

• 葛拉漢建議採用的配置方式十分簡潔：50/50，或者 25/75 到 75/25 之間的組合。
• 資產配置並不需要十分精確。
• 這也與投資人的判斷力、期望、恐懼以及風險容忍度等因素密切相關。
• 對投資者來說，沒有萬無一失的策略可供使用。

博格寫給年輕投資者的信#

博格在本章末尾引用自己給一位年輕投資者的信：

我相信，美國經濟將持續增長很長時間，股票市場的內在價值將反映出經濟增長。為什麼？因為內在價值由股利收益率和收益增長創造，從歷史上看，股票市場和按 GDP 統計的經濟增長的相關係數是 0.96（接近完美相關）。

當然，股票價格增長到內在價值以上（或下降到內在價值以下）需要時間。但長期來看，市場價格總是（最終）會回歸到內在價值。

博格自己的配置#

• 博格自己的組合約為 50:50 的指數股票和債券，大部分屬於指數型的短期和中期工具。
• 他當時 88 歲，對這樣的配置感覺十分舒適。
• 但他也承認：有一半的時間在擔憂持有太多股票，另一半時間則是在擔憂持有股票不夠多。

引用邱吉爾的名言#

博格改述邱吉爾關於民主制度的名言：

我的投資策略是我見過的最糟糕的策略……除了其他曾嘗試過的每一種策略之外。

資產配置問題根本就沒有唯一的簡單答案，我們只有盡己所能，力求將自己的資產配置做到最好。