對理性和歷史的雙重違背#

當「新浪潮」「革命」「全新典範」等誘人字眼背後隱藏著「高風險」「高成本」時，你還會選擇「新型指數基金」嗎？

找到某只基金業績優秀的原因，比獲得業績優秀的數據更重要。

博格（John Bogle）在本章揭示：自 1975 年第一只指數共同基金誕生以來，傳統指數基金雖然取得巨大成功，但新一代「增強型指數基金」卻以違背理性和歷史經驗的方式誘騙投資者。

承諾高收益，收取高費用，卻不負責結果#

傳統指數基金的成功#

• 傳統指數基金資產規模從 1976 年的 1 600 萬美元，增長到 2017 年的 2 萬億美元，相當於所有股票共同基金市值的 20%。
• 債券指數基金從 1986 年的 1.32 億美元增長到 2017 年的 4 070 億美元，相當於所有應稅債券基金市值的 13%。
• 2009 年以來，傳統指數基金資產年均增長率高達 18%，略高於它們的表親 ETF。

費率大戰與基金經理的創新動機#

大型傳統指數基金經理每天都生活在慘烈的價格大戰中，積極降低費率以吸引投資者——在這個領域，成本高低是決定投資成敗的關鍵。

• 這種趨勢對指數基金投資者來說很有利。
• 但也讓指數基金經理的利潤大打折扣。
• 企業家不再試圖開發新基金產品，而是創建新的指數並參與 ETF 盛宴。

ETF 經理承諾較高的潛在收益，收取較高的費用，而不管這些潛在收益能否如實兌現。通過兜售獲得超額收益的承諾，ETF 的掌管者開始慫恿所有人——無論是投資者還是投機者。

有利於發起人，有害於投資者#

主動型基金經理 vs. ETF 經理#

• 主動型基金經理認為：打敗市場組合的唯一途徑就是遠離市場組合。但就整體而言，他們不可能取得成功，因為他們的交易實際上只是把股票從一個投資者手裡轉移到另一個投資者手裡。
• ETF 經理的做法：信賴兩個策略之一：
  • 提供投資者可以實時便利交易的廣義市場指數基金（這看起來像是似是而非的要求）。
  • 針對狹窄的市場板塊的寬範圍創造指數，使投資者可以反復交易，賺取超額收益。（事實上，根本沒有找到證據。）

關鍵性轉變：投資管理和組合策略的責任，從主動型基金經理身上轉移到了主動型基金投資者的身上。

「聰明 β」之父也認為它終將崩潰#

什麼是「聰明 β」#

「聰明 β（smart beta）」ETF 成為一個熱門產品。這些 ETF 不是傳統意義上的指數，而是積極戰略家所稱的一種指數：

• 借助所謂的「因子（factor）」，專注於加權組合。
• 不按股票市值進行加權，而是專注於一個單獨因子（價值、交易量、規模等）。
• 或者把公司收入、現金流、利潤和股利等幾個因素結合起來，構成加權因子。

例如，「聰明 β」ETF 組合按各上市公司發放的股利而不是市值，確定其在投資組合中的權重。

博格的警告#

• 「聰明 β」ETF 經理依靠計算機分析歷史數據，識別出容易打包成 ETF 的因子。
• 目的是把尋求業績優勢的投資者的資產集中起來，為經理人創造大額收益。
• 持續超越市場是很困難的，部分原因是均值回歸的力量會影響共同基金收益。
• 今天的制勝因子很可能會成為明天的失敗因子。

「聰明 β」資產暴漲卻走出「U」形軌跡#

• 2006 年「聰明 β」ETF 資產約 1 000 億美元，2017 年當前超過 7 500 億美元。
• 2017 年前 4 個月，它們在共同基金行業的現金流中佔了 27%。
• 2016 年：價值指數上漲 16.9%，成長指數僅 6.2%。
• 2017 年（截至 4 月）：成長指數躍升 12.2%，價值指數僅 3.3%。

這看起來好像是均值回歸再次發起了攻擊。即便是「聰明 β」之父最近也認為，「聰明 β」將會以「近似理性」的方式崩潰。

安全是不是比後悔好一些#

十年實證對比#

2016 年 12 月 31 日「聰明 β」收益 10 年結束：

• 如果風險高過標普 500 基金，基本指數基金就會獲得更高收益。
• 而利息加權指數基金獲得收益較低，且風險較低。
• 但當計算風險調整後的夏普比率時，標普 500 指數基金會超過二者。

「封閉式指數基金」#

• 「聰明 β」ETF 的收益和標普 500 指數基金的收益相關係數高達 0.97。
• 因此，這兩種基金大可被劃分為高定價的「封閉式指數基金」。

標普 500 指數組合提供的是一種確定性，它的投資者將會賺取接近股票市場指數的總體收益。你應該問自己一個問題：「在類似組合裡，我更喜歡確定的收益，還是不確定的？安全是不是比後悔要好一些？」

不要輕信新範例#

• 透過以整個市場為投資標的的傳統市值加權型指數基金（如標普 500 指數），你就可以坐享股市收益中屬於你的那份蛋糕。
• 它完全可以保證你在長期將市場上 90% 的投資者拋在身後。
• 如果有哪種範例聲稱自己能比傳統指數基金創造出更多的財富，那絕對是妖言惑眾，你千萬不要為之所動。

19 世紀軍事家、普魯士將軍卡爾·馮·克勞塞維茨（Carl von Clausewitz）說：「一個好計劃的最大敵人就是過分追求完美的計劃。」把你的夢想放在一邊，運用你的常識，堅持以傳統指數基金為主導的好計劃。

傑出投資者銳評#

格里高利·曼昆（Gregory Mankiw）：押注博格#

哈佛大學著名經濟學教授、總統辦公室前經濟顧問曼昆直接表態：「在這一點上，我肯定會把賭注壓在博格身上。」

威廉·夏普（William Sharpe）：新範式如同匆匆過客#

史丹福大學經濟學教授、諾貝爾經濟學獎獲得者夏普：

• 人們居然認為一種依據市值之外的標準去權衡股票的方案可以主宰按市值加權的指數，這絕對令人難以置信。
• 新的範式就如同匆匆過客，轉瞬即逝。
• 和市場打賭（更重要的是還要花掉大把鈔票），絕對是一次危險之旅。

約翰·米納漢（John Minahan）：數據不代表未來#

新英格蘭養老金顧問公司（New England Pension Consultants）研究總監米納漢：

• 很多基金經理的豪言壯語讓人震驚：「在長期內，XX 將無往而不勝。」
• 談起股利收益、收益增長、高質量的管理、定量因素以及諸多利好因素的匯集，他們總是樂此不疲——但是對 XX 何以被市場系統性地低估卻只字不提。
• 這些基金也許可以找到和以往成功有關的數據，但無法解釋 XX 如何做到出類拔萃。
• 這樣的數據並不能讓我相信 XX 在未來依然能略勝一籌。