壟斷的崩塌：當所羅門的人才變成競爭對手的彈藥#

Le Périgord 那場失敗晚宴後的兩年，所羅門兄弟的抵押貸款部門急速瓦解。一條重要的事實逐漸浮現：

所羅門用魯賓沒拿到的那 100 萬美元雇了「12 個新魯賓」，但他們無法再賺出當年的數字——因為他們現在必須與已經被自家人填滿的對手競爭。

「曾經待過所羅門」成了華爾街的新身分#

希爾森雷曼、高盛、摩根士丹利、德崇證券、第一波士頓、美林等公司的抵押貸款部門全是前所羅門交易員。他們帶走的不只是技術與市場洞察，更是一份所羅門兄弟客戶清單——他們有強烈的短期動機教育「傻子」（fools）：「給我看你付給所羅門多少錢，也許你會把生意給我。」

1985 年底起，德崇與美林的《華爾街日報》廣告開始嘲諷拉尼利：德崇的廣告畫一輛協力車，前面那位「巨胖、累垮」的就是 Lewie；美林的廣告畫兩艘划船——胖的代表所羅門，精瘦的代表美林正要超車。

CMO：拉尼利親手點燃的計時炸彈#

CMO 是什麼？#

CMO（Collateralized Mortgage Obligation，擔保抵押貸款證券）由 First Boston 的 Larry Fink 與 Salomon 共同打造，1983 年 6 月誕生、1986 年起主宰市場。它解決了傳統房貸債券最致命的缺點：投資人不知道貸款何時會被還清。

CMO 的結構：

• 把數億美元的 Ginnie Mae、Fannie Mae、Freddie Mac 債券放進信託池
• 切成三層（tranches），每層 1 億美元
• 第一層先收所有 3 億美元的提前還款，直到本金還清
• 第二層接著收，第三層最後

這讓三層的到期日大致可預測：

CMO 替數兆「正在找標的的投資資金」與兩兆「正在找投資人的房貸」築起橋梁。1983 年 6 月美國退休基金管理約 6,000 億美元資產，完全沒有投資房貸；到 1986 年中，他們持有約 300 億美元 CMO，數字仍快速成長。1987 年所羅門倫敦更賣出 20 億美元的第一層 CMO 給國際銀行。

諷刺：所羅門用 CMO 親手收回了自己的暴利#

CMO 達成了拉尼利想要的目標——讓房貸債券長得像其他債券。但這也讓房貸債券只能像其他債券一樣賺錢：

• 引來大量新投資人，價格被推高
• 市場開始用「相對於企業債、政府公債的合理價格」釘住房貸債券價格
• 那種「12 元買進、再讓市場相信值 20 元」的舊招數失效

IO/PO 與「新時代克里奧」（New Age Creole）#

CMO 之後，「火箭科學家」們把房貸切得越來越細：

• IO（Interest Only）：只收利息現金流的證券
• PO（Principal Only）：只收本金現金流的證券
• 把 IO/PO 重新「黏合」成現實世界中不可能存在的房貸——加州公寓住戶 11% 利息 + 路易斯安那貧民窟屋主本金 = 新時代克里奧債券

屋主完全不知道自己的利息正流向法國投機客、自己的本金正流向密爾瓦基保險公司。同時，許多新產品的賣點是它們**「不必出現在儲貸社資產負債表上」**（off-balance sheet）——讓儲貸社繞過聯邦房屋貸款銀行委員會的成長上限。

拉尼利失去交易桌#

「垃圾桶事件」#

1986 年 4 月，拉尼利決定回交易桌坐一段時間。但交易員不希望管理層回來打擾——他們不想被問「為什麼買這檔債券」，因為「有時你買進只是為了打聽街上的消息，根本沒有什麼好理由」。

於是交易員發動三段惡作劇：

1. 第一天：把所有能找到的紙塞滿拉尼利的桌子。早上 7 點他到場勃然大怒
2. 第二天：拆掉他辦公椅的支撐銷子；他坐下時直接摔到地上、差點折斷脊椎
3. 第三天：把椅子升高，他坐上後膝蓋撞到桌子中央抽屜

D’Antona 對著盛怒的拉尼利說：「Lewie，我猜是 Mortara 不喜歡你來這裡。」（謊話，因 Mortara 8 點才到）拉尼利氣得把全部門的垃圾桶倒在 Mortara 桌上——電腦印表紙、貝果碎片、洋蔥起司漢堡殘骸全部堆積。Mortara 走進來、被告知是拉尼利幹的，他無能對抗——「Ranieri 是他唯一打不爛的人」——憤而上樓，當天再沒下來。

那個月——1986 年 4 月——抵押貸款交易桌虧損 3,500 萬至 6,500 萬美元，是部門史上最大單月虧損。交易員用過去刻意低估帳面債券價值「藏起來」的雨天基金來抵銷，所羅門高層完全不知情。

「辦公室主席」（Office of the Chairman）三巨頭#

1986 年古弗蘭設立 Office of the Chairman，由三位前明星擔任：

• Tom Strauss：政府公債部代表
• Bill Voute：企業債部代表
• Lew Ranieri：抵押貸款部代表

這完全是三大債務支柱的政治延伸：「你不是 Strauss 家、就是 Ranieri 家、就是 Voute 家——很少有人同屬不只一家。」

Strauss 家與 Ranieri 家的世仇#

• 拉尼利稱 Strauss「滿口虛偽（all artifice）的笨蛋，這個人這輩子從沒有一個原創想法」
• 稱 Voute「我見過最政治化的人，沒有政治目的就什麼話都不會說，是個馬基維利」
• Strauss 家認為「Lewie 又胖、又沒讀過書、又沒風度」（fat, uneducated, and lacking finesse）
• 拉尼利對 Strauss 的反咒：「Strauss 比任何事都希望自己不是猶太人——公司裡一直流傳一個玩笑：可怕的猶太夫婦從搖籃裡偷走了小 Tommy。」（諷刺地，由天主教徒 Ranieri 守護所羅門的猶太遺產）

「Strauss 不會屑於用交易室樓層的男廁，他會走樓梯。Lewie 會直接尿在你桌上。」——這個比喻概括了兩派的文化裂痕。

安迪・史東的觀察#

「華爾街把最好的『生產者』變成『管理者』。最好的生產者通常嗜血、競爭、神經質、偏執。一旦你把這些人變成管理者，他們就互相攻擊。他們失去了原本的生產出口。一半的人因為做得糟而被踢出去；另四分之一被政治擠出；留下來的人，是這群人裡最殘酷的——這就是華爾街的循環。」

馬克・史密斯（Mark Smith）：特洛伊木馬#

1985 年底 Voute 與 Strauss 把企業債部董事總經理 Mark Smith 安插進抵押貸款部——「間諜」、「特洛伊木馬」（不過交易員自嘲：「不能說特洛伊木馬，因為我們都看得出裡面是什麼，只是 Mortara 不聽。」）

Smith 的拆家動作：

• 說服 Mortara 把拉尼利的愛徒克朗薩爾（Jeffery Kronthal）調離抵押貸款桌、轉去企業債部
• 引入政府公債業務員 Larry Stein 進抵押貸款套利組（成員為 Cornfeld、Nadoolman、Greg Hawkins）
• Stein 的條件是 Wolf Nadoolman 必須被開除——Nadoolman 是賺錢的交易員，更是 Ranieri 家的忠誠成員
• 1986 年底，Mortara 開除 Nadoolman——「空氣被毒化了」

「Lewie 在哪裡？」這個問題第一次被部門裡的人公開問出口。

1987 年 4 月 29 日：霍威・魯賓的 2.5 億美元#

美林的災難#

《華爾街日報》頭版標題：「美林因未授權交易虧損 2.5 億美元」。當事人是 36 歲的霍威・魯賓——美林說他「只是把那些債券放進抽屜裡」（just put them in his drawer），公司事先完全不知情。

真實情境#

魯賓兩週前在午餐桌上向堪薩斯州 Franklin S&L 的 Ernie Fleischer 介紹 IO/PO 概念。Fleischer 立即答應買 5 億美元的 IO——他事後到處吹噓「我從華爾街手上撈了 1,000 萬美元」。

魯賓的問題在於——他左手剩下 5 億美元的 PO（利率上升時跌得最快的債券）：

• 美林業務員無法替他出清
• 市場崩盤前一兩天，他已經陷入「太大不敢承認」的虧損
• 同袍交易員（包括拉尼利）堅信魯賓沒有「藏進抽屜」——而是美林管理層根本不懂 PO 是什麼，沒有風險限制，事後拿魯賓當代罪羔羊

所羅門的「補刀」#

由於 IO/PO 必須先在 SEC 註冊（公開事件），Mark Smith 看到後說服管理層：

• 美林的 IOPO 包定價過高，所羅門可用更便宜的價格搶生意
• 所羅門發行 2.5 億美元的 IOPO，業務員以「比美林便宜」之名搶在市場崩盤前出清 PO
• 這直接破壞了魯賓的脫身計畫
• 所羅門留下了 IO（市場跌時上漲），由抵押貸款套利組（Hawkins/Cornfeld/Low，買 1.25 億）與梅利威瑟手下的交易員（買其餘）持有
• 唯一持反向部位的是 Mark Smith——他自己的帳上有數億美元的 PO

史密斯的隕落與盜竊#

市場崩盤——梅利威瑟組與套利組賺了數千萬，Smith 個人帳簿虧損 3,500–7,500 萬美元。

Smith 開始遊說高層相信「他的 PO 從一開始就是要與套利組的 IO 打包成 IOPO 一起賣的」——他說得夠多次、層級夠高（董事總經理）、又是抵押貸款部實質主管，於是套利組的利潤被劃進他的帳簿。

「我們每天早上進來會說：『噢，我們的 IO 又賺了 200 萬，看 Smith 也會把這個拿走嗎？』」——套利組成員回憶

結果：Cornfeld 跳槽到希爾森雷曼、Low 跳到 Bear Stearns、連 Smith 親手帶來的 Larry Stein 都厭惡離職。

拉尼利的解職#

1986 年 12 月與 1987 年 5 月#

Ranieri 後來才發現：1986 年 12 月古弗蘭已經對他說「我想拆除抵押貸款部門，請你幫我管理整個公司」——抵押貸款部其實已不存在為獨立單位，被併入固定收益交易。

1987 年 5 月，古弗蘭在 112 位董事總經理週末會議上仍說：「Office of the Chairman 已經形成默契，未來其他三位成員會逐步減少直接的線上職責，以便有更多時間管理公司 ⋯⋯」

1987 年 7 月 16 日#

Ranieri 在西岸出差時接到祕書電話，要他到 Wachtell Lipton 律師事務所合夥人 Marty Lipton 辦公室見古弗蘭。他以為是 Minorco（南非股東）想脫手所羅門股票。

會議只持續 10 分鐘。古弗蘭給他三個解職理由——

1. 「沒人再喜歡你了。」（No one likes you anymore）
2. 「你是個分裂力量。」（A disruptive force）
3. 「你對所羅門兄弟來說太大了。」（Too big for Salomon Brothers）

Ranieri 想回辦公室收拾，被告知「不准進入大樓」——古弗蘭明顯擔心兵變或員工集體罷工。Ranieri 的祕書在保全陪同下打包他的個人物品。

「拉尼利家」的清洗#

第二天起，原班底逐一被開除：

• Michael Mortara（部門主管）
• John D’Antona、Ron Dipasquale、Peter Marro、Tom Gonella

最後一位義大利裔交易員 Paul Longenotti 進辦公室時別著一個徽章：「Fire me, I’m Italian.」（請開除我，我是義大利人）

這個曾為公司創造 40% 營收、改寫整個華爾街的部門，如今唯一的痕跡是 Jim Massey 辦公室裡的一張照片：1978 年古弗蘭、拉尼利、道爾交叉雙手紀念合資成立部門的那一刻。

諷刺的結局：高層自己不懂房貸#

清洗後留下 Jeff Kronthal 與 Mason Haupt 共同主持抵押貸款交易（因「沒有別人懂這件事」）。Kronthal 一年後跳槽到 L.F. Rothschild（諷刺：被儲貸社經理 Ernie Fleischer 收購）。Voute 後來被任命為抵押貸款交易主管——而清洗後古弗蘭、Voute、Strauss 必須請研究主管 Marty Leibowitz 上一堂私人「抵押貸款證券入門」。

所羅門兄弟的人才如何重塑華爾街#

Bear Stearns 雇用魯賓後，兩位抵押貸款交易員把他的新桌抽屜全部釘死，「這樣他就再也不能『塞進抽屜』了」。一位前所羅門交易員打電話建議他去拍美國運通信用卡廣告：「嗨，你不認識我，但我是華爾街史上單筆虧損最大的交易員。所以我懂信用的意義。當我陷入麻煩 ⋯⋯ 我會掏出這張小卡 ⋯⋯」

拉尼利眼中的「盟約破裂」#

拉尼利在所羅門半哩外開了他自己的 Ranieri & Co.。在解職後與道爾共進午餐時，道爾推測兩個原因：

1. 古弗蘭意識到拉尼利就算當副董事長也會把部門擺第一
2. Office of the Chairman 受不了他在會議上的主導

但 Ranieri 拒絕相信這是古弗蘭——那位他稱為「我的拉比」——親自決定的：

「Strauss 想要絕對的權力。他們在一年內毀了一個巨人。如果是 John 自己做決定，他絕不會這樣對自己。我無法想像他們（Strauss 與 Voute）對 John 說了什麼才讓他做出這些決定。

他們從來不懂，這家公司的偉大之處在於它的文化。他們粉碎了文化。或者用人們的話說——他們打破了盟約（broke the covenant）。他們讓自己永遠帶著這個烙印。」

於此，拉尼利從 1968 年所羅門收發室到 1987 年華爾街董事會的 19 年旅程，畫上句點。

Voute 也在 1988 年 12 月離開所羅門，留下 Strauss 作為搖搖欲墜的古弗蘭身旁的唯一支柱——「Salomon 減肥法」最終削去的不只是抵押貸款部，而是整個曾經獨步華爾街的文化。