為什麼市場長期會漲：因為你願意承受它的下跌#
從聯邦快遞創辦人的賭桌談起#
聯邦快遞（FedEx）創辦人佛雷德．史密斯（Fred Smith）創業初期將大部分身家投入後，被原合作夥伴 General Dynamics 拒絕進一步融資。某個週五，他知道下週一必須付 24,000 美元的飛機燃油款，而 FedEx 銀行帳上只剩 5,000 美元。
史密斯做的事——飛去拉斯維加斯，把這 5,000 美元拿去玩 21 點。週一早上總經理一查帳戶嚇傻——史密斯贏了 27,000 美元。
他事後解釋：「那有什麼差？沒有油錢，飛機根本飛不起來。」
這個極端案例的啟示：有時最大的風險是「不冒險」。
為什麼這對投資人很重要#
財經媒體經常報導對沖基金爆掉、樂透贏家破產，但很少報導「整輩子坐在現金、什麼都沒累積到」的人——他們的後果幾十年後才顯現，但同樣致命。
想要「長期向上」帶來的財富——你必須接受波動與週期性下跌。
這就是市場給你的「入場費」（the price of admission）。
思想實驗：市場精靈#
設想每年 12 月 31 日有個精靈來告訴你「明年股市最深會跌多少」（最大盤中跌幅，maximum intrayear drawdown），但不告訴你年終報酬。
你的問題：跌幅要多深，你才會選擇明年完全持有債券、避開股票？
先看歷史資料#
S&P 500 自 1950 年起：
- 平均最大盤中跌幅：13.7%
- 中位數最大盤中跌幅：10.6%
- 最慘：2008 年 11 月底曾下跌 48%
換言之：幾乎每一年都會經歷一波 10% 以上的下跌。
Figure 16.1: Maximum Intrayear Drawdown by Year（S&P 500，1950–2020）
不同「避跌」門檻的歷史結果#
把「在預期跌幅 ≥ X% 的年份持有債券、其他年份持有股票」的策略稱為 Avoid Drawdowns，並與「Buy & Hold（純股票買進持有）」比較（1950–2020）。
| 避開門檻 | 策略結果 |
|---|---|
| ≥ 5% | 90% 的年份在債券，比 Buy & Hold 少 90% 財富 |
| ≥ 40% | 自 1950 年起只有 2008 年避開——略勝 Buy & Hold，但差距很小 |
| ≥ 15% | 黃金區間——比 Buy & Hold 多 10 倍財富 |
Figure 16.2: Buy & Hold vs. Avoiding Drawdowns Greater Than 5%
Figure 16.3: When Avoid Drawdowns is in Bonds — Drawdowns > 5%
Figure 16.4: When Avoid Drawdowns is in Bonds — Drawdowns > 40%
Figure 16.5: Buy & Hold vs. Avoiding Drawdowns Greater Than 15%
Figure 16.6: When Avoid Drawdowns is in Bonds — Drawdowns > 15%
「應該避掉的跌幅」是 15% 或以上。
Why: 大盤中跌幅與年終報酬存在負相關——年內跌得深，年終多半也不好。
反過來：S&P 500 自 1950 年以來，所有年內跌幅 ≤ 10% 的年份，年終報酬都是正的。
Figure 16.7: Maximum Drawdown vs. Annual Return（S&P 500，1950–2020）
15% 的策略約 1/3 的時間在債券、2/3 在股票——既不過度怯戰，也不過度暴險。
門檻拉到 20%、30% 表現反而下降——因為你會更常停留在「即將出大跌」的股市中。
但精靈不存在#
問題在於：你無法事先知道哪一年會發生 15% 以上的跌幅。沒有人有那個精靈。
你能掌握的不是時機，而是分散：
- 分散你持有的資產類別（股、債、不動產、農地、版權……）
- 分散你進場的時間點（持續定期投入）
這兩種分散都是 Just Keep Buying 哲學的核心。
接受波動，是長期投資人的入門資格#
Charlie Munger（巴菲特長期合夥人）：
「如果你無法平靜地面對一個世紀內兩三次的 50% 市場下跌，那你不適合當一般股東——你應得的就是平庸的結果。」
Why: 拒絕波動 = 拒絕長期報酬。
How to apply: 把市場下跌視為「入場費」而非「攻擊」——這是參與長期向上的代價。
下一步#
接受波動是一回事，真的危機到來時如何下手又是另一回事。下一章將處理：當市場恐慌時，你應該怎麼買？