從眾行為與傳染效應#
關於人類社會的一個基本觀察是：經常互相溝通的人會傾向於相似地思考。任何時代、任何地方都有一種時代精神（Zeitgeist）。理解這種相似思維的起源至關重要，因為如果數百萬投資者的思維真正互相獨立，那麼任何錯誤思維都會趨向平均化，對價格不會產生影響。但如果非理性思維在大量人群中實際上是相似的，那麼這種思維確實可以成為股市繁榮與衰退的源頭。
人們判斷相似的部分原因是他們在同一時間對相同的公開資訊做出反應。但正如本章所示，對公開資訊的理性反應並非人們思維相似的唯一原因，對公開資訊的使用也並非總是適當或深思熟慮的。
社會影響與資訊#
Asch 的從眾實驗#
著名社會心理學家 Solomon Asch 在 1952 年報告了一項實驗，被廣泛解讀為展示了社會壓力對個人判斷的巨大力量。在他的經典實驗中，受試者被安排在一組七到九人的群體中，其他成員都是事先安排好的共謀者。全組人被要求回答十二道關於卡片上線段長度的問題，受試者在回答前會聽到大多數其他人的答案。
正確答案很明顯，但共謀者在十二題中有七題故意給出錯誤答案。面對一群人一致給出明顯錯誤的答案，三分之一的時間受試者會屈服，給出與共謀者相同的錯誤答案。此外，受試者經常表現出焦慮或痛苦的跡象，暗示是害怕被視為與眾不同或愚蠢才影響了他們的判斷。
資訊性解讀#
Asch 將結果解釋為社會壓力所致。然而三年後，心理學家 Morton Deutsch 和 Harold Gerard 報告了一個變體實驗：受試者被告知他們已被匿名安排到一群從未見過的人中，只能通過電子信號間接觀察他們的答案（實際上根本沒有群體）。受試者可以僅通過按按鈕來回答，不需要在群體面前表態。結果，受試者給出的錯誤答案數量與 Asch 實驗中幾乎一樣多。
Deutsch 和 Gerard 的結論是：Asch 實驗中的錯誤答案很大程度上是因為人們單純地認為那麼多人不可能全都錯了。他們是在回應「一大群人得出了與自己不同的判斷」這一資訊，而非僅僅害怕在群體面前表達不同意見。這種行為其實是理性計算的結果：在日常生活中，我們已經學到，當一大群人在簡單的事實問題上意見一致時，他們幾乎肯定是對的。
Milgram 的服從權威實驗#
另一系列與從眾行為相關的著名實驗是 Stanley Milgram 的服從權威研究。在實驗中，受試者被要求對旁邊坐著的另一個人施加電擊（對方是演員，假裝感到痛苦）。當實驗者告訴受試者繼續施加電擊、堅稱不會造成永久傷害時，許多受試者照做了。
這些結果被廣泛解讀為權威對人類心智有巨大的力量。但另一種解讀是：人們從經驗中學到，當專家說某事沒問題，那通常就是沒問題（事實上，在這個實驗中，實驗者確實是正確的——繼續施加「電擊」是沒問題的）。
對投機市場的啟示#
從 Asch 和 Milgram 的研究來看，人們樂於相信多數人的觀點或權威的判斷，即使這些判斷明顯違反他們自己的常識判斷。在股票估值這樣的事務上，大多數人對自己的判斷信心更低，因此更容易接受他人的權威。
Asch 和 Milgram 的實驗為過度自信現象提供了另一個視角：人們在形成意見時尊重權威，然後將對權威的信心轉移為對自己判斷的過度自信。
從眾行為與資訊瀑布的經濟理論#
即使是完全理性的人，在考慮他人的判斷時也可能參與從眾行為，即使他們知道其他人都在以從眾的方式行事。這種行為，雖然在個體層面是理性的，卻產生了在明確意義上是非理性的群體行為。這種類羊群行為被稱為源自資訊瀑布（information cascade）。
餐廳的比喻#
一個簡單的故事可以說明資訊瀑布如何開始：假設兩家餐廳相鄰開業。每位潛在顧客必須在兩者之間做出選擇。從前窗觀察可以對每家餐廳的品質有些判斷，但這些判斷不會很準確。第一位顧客根據觀察選擇了其中一家。下一位顧客不僅根據自己的觀察，還根據第一位顧客的選擇來做判斷。如果第二位選了同一家，第三位就會看到兩個人在那裡用餐。最終結果可能是所有顧客都去了同一家餐廳——而那可能恰恰是較差的那家。
所有的資訊瀑布理論本質上都是關於真實基本價值的資訊未能被傳播和評估的理論。按照這種理論，認為市場價格是所有投資者對真實價值進行投票的結果這一流行觀念是完全錯誤的。幾乎沒有人真正在「投票」。相反，人們理性地選擇不去花時間和精力來對市場形成自己的判斷，因此也選擇不對市場施加任何獨立的影響。
人類資訊處理與口耳相傳#
人類心智幾乎完全是在沒有印刷文字、電子郵件、網際網路或任何人工通訊手段的情況下進化而來的。人類社會之所以能征服地球上幾乎所有的棲息地，主要是因為其天生的資訊處理能力，其中一個基本組成部分是將重要事實從一個人有效地傳達給另一個人。
這種溝通能力之所以有效，是因為人類大腦中進化出的情感驅動力使對話成為大多數人最喜歡的活動。人類不斷交換資訊是我們物種的基本特徵。最快速傳播的資訊往往是在過去幾世紀的日常生活中最有用的那類：關於食物來源、危險或社會成員的資訊。
因此，在現代社會中，關於熱門股票的買入機會、對個人財富的威脅，或經營公司的人物故事等話題，很可能會迅速在對話中傳播。而抽象話題，如金融數學或資產回報的統計數據，則傳播得相對緩慢且不完整。
面對面溝通 vs. 媒體溝通#
傳統媒體——印刷、電視、廣播——有著傳播思想的巨大能力，但其激發實際行動的能力仍然有限。人際間的互動溝通，特別是面對面或口耳相傳的溝通，仍然對我們的行為有最強大的影響。
Shiller 和 Pound 的研究#
在 1986 年對個人投資者的研究中，Shiller 和 John Pound 調查了投資者最初是如何被某支股票吸引的。他們問道：「是什麼最先引起了你對這家公司的注意？」只有 6% 提到期刊或報紙。大多數的回答都指向涉及直接人際溝通的來源。即使人們大量閱讀，他們的注意力和行動似乎更多地受到人際溝通的刺激。
口耳相傳的力量#
口耳相傳溝通在投資方面的力量，已被證券交易所和證券交易委員會市場監控部門的工作所充分證實。法庭文件揭示了一系列口耳相傳通訊的案例：1995 年 5 月，IBM 的一名秘書被要求影印涉及 IBM 秘密收購 Lotus Development Corporation 的文件。她只告訴了丈夫，丈夫後來又告訴了同事和朋友，引發了一連串的電話。到 6 月 5 日公告時，與這個核心群體相關的 25 人已經根據這個消息花了五十萬美元投資——他們包括披薩廚師、電氣工程師、銀行高管、乳品批發商、婦產科醫生、律師和四位股票經紀人。
1987 年崩盤中的口耳相傳#
在 Shiller 對 1987 年股市崩盤期間投資者的問卷調查中，81.6% 的個人投資者表示在當天下午 5 點前就已得知崩盤消息（也就是說比隔天的報紙或當晚的新聞更早）。個人投資者平均得知崩盤消息的時間是東部夏令時間下午 1:56；機構投資者則是上午 10:32。個人投資者報告平均在崩盤當天與 7.4 人討論市場狀況；機構投資者平均與 19.7 人交談。
通訊技術的演變#
電視的力量#
電視之所以是如此強大的媒介，是因為它模擬了直接人際對話的許多外觀——聲音、面孔和情感。電視廣告商經常重現日常對話的場景。但電視仍然不是互動的，它提供的溝通是單向的，因此不如直接的人際溝通有效。
電話的影響#
電話可能仍然是最重要的人際溝通人工媒介，因為它非常接近面對面溝通的模擬，只缺少視覺刺激。社會學和通訊研究者發現，電話對話在資訊傳輸和問題解決功能上非常接近面對面溝通，但在衝突解決和人際認知方面仍有不足。
電話的普及似乎是 1920 年代波動劇烈的股市背後的一個因素。到 1920 年代中期，美國人平均每年撥打超過兩百通電話。1920 年代見證了使用電話積極向公眾推銷股票的「鍋爐房」和「水桶店」的蔓延。
電子郵件與網路#
電子郵件、聊天室和互動網站等新的互動通訊媒介（雖然不是面對面的），可能進一步擴大了思想的人際傳染效應。它們可能讓 1990 年代的市場熱情比原本傳播得更為廣泛。
傳染病模型應用於口耳相傳#
疾病傳播的數學理論已被流行病學家用來預測感染和死亡率的走向。這些模型也可用來更好地理解態度的傳播和支持投機泡沫的反饋機制。
基本傳染病模型#
在最簡單的傳染病模型中，假設疾病有一個感染率（infection rate，即疾病從感染者傳播到易感者的速率）和一個移除率（removal rate，即感染者不再具有傳染性的速率）。
- 如果移除率為零，感染人數的圖形遵循一條稱為邏輯斯諦曲線（logistic curve）的數學曲線——起初近似恆定速率增長，然後隨著易感者池減少而增長放緩，最終達到 100%
- 如果移除率大於零但小於感染率，疫情的走勢將呈鐘形：感染人數先上升、達到峰值，然後回降到零。峰值可在不到 100% 的人口被感染時出現
- 如果移除率大於感染率，疫情永遠不會開始
流行病學家利用這些模型來推斷：如果移除率剛好略高於感染率，那麼一個幾乎健康的人群就面臨著疫情爆發的危險——因為感染率或移除率的任何微小變化都可能打破平衡。例如，天氣變化使人們更多待在室內（更容易互相傳染），就可能使感染率超過移除率。
螞蟻行為的類比#
經濟學家 Alan Kirman 用傳染病模型來描述螞蟻在開發食物來源時的行為。當面對兩個完全相同的食物來源時，螞蟻傾向於不均衡地開發兩者，且主要注意力會隨時間從一個來源切換到另一個。這可以用簡單的傳染病模型來解釋——螞蟻通過接觸和化學軌跡（相當於口耳相傳）來個別地招募其他螞蟻到食物來源。
在口耳相傳中的應用#
社會學家已將傳染病模型用於預測口耳相傳思想傳播的過程。然而，將傳染病模型應用於思想傳播的一個困難是突變率（即傳輸錯誤率）遠高於疾病或其他生物過程。就像兒童遊戲「傳話」一樣——故事經過多次轉述後往往會嚴重失真。
因此，純粹的口耳相傳即使在電話的幫助下，也不太可能僅憑自身就傳遍整個國家。然而，口耳相傳可以放大公眾對新聞事件或媒體報導的反應。
可述說的故事的重要性#
任何影響市場價格的事件，如果有一個好的、生動的、可述說的（tellable）故事與之相關，其可能性就會增強。就像電影製片人學會了在電影中加入「精彩場面」（set pieces）——這些場面本身就具有故事品質，像流行笑話一樣具有口耳相傳的潛力。
Y2K 千年蟲問題就是一個經典的口耳相傳故事案例，因為它與公眾對電腦的著迷和新千年都有關聯。儘管恐懼最終被證明是毫無根據的，但與其他不太生動的故事相比，它可能對市場產生了誇大的影響。
相互衝突的觀念共存於人類心智中#
思想傳染有時能快速發生、公眾思維能經歷如此突然的轉向，原因之一是這些觀念其實已經存在於我們的腦海中。即使是相互矛盾的觀念也能同時共存於我們的心智中，而支持性事實或公眾注意力的轉變可能突然將一個與先前公開表達的信念相矛盾的信念推到前台。
例如，人們普遍相信股市不可預測、擇時投資是徒勞的。但他們同時也相信，如果股市崩盤，它一定會回升。這兩種觀點顯然是矛盾的。
人們為何能持有矛盾觀點#
一個解釋是人們認為自己聽到了專家支持這兩種觀點。文化傳遞了許多所謂的事實，常常僅歸因於「他們」——如「他們說……」。當故事被隨意地建立在某個想像的權威基礎上時，衝突就在所難免。
有些故事即使無法追溯到任何可靠的權威來源，也能獲得流傳。例如人們反覆聽到「他們說」人類只使用了 10% 的大腦——這個迷思可以追溯到十九世紀。或者「他們說」1929 年崩盤時有異常大量的自殺事件——但實際上並沒有。
由於矛盾的觀點被同時持有，人們對其許多觀點可能並沒有明確的依附。因此我們不能過度相信投資者所表達的信念，例如「市場崩盤後一定會回升」——因為崩盤的具體情況可能將其他矛盾觀點推到前台，使投資者以無法根據其先前表達的信心所預見的方式做出反應。
基於社會的注意力變化#
人腦的注意力機制#
人腦的結構使其在任何時刻本質上只有一個有意識的注意力焦點，並能在不同焦點之間快速移動。大腦設法過濾掉來自環境的大量感官資訊，產生對「此時此地」最重要事物的詮釋。
將注意力聚焦在重要事物上是智能的定義特徵之一，但大腦進化出的聚焦注意力的機制仍遠非完美。如果回顧人生中一些最重大的錯誤，我們很可能會發現這些錯誤往往源於未能注意到某些細節。
社會性選擇性注意力#
大腦進化出的一個導引注意力的機制是基於社會的選擇性：我們傾向於關注周圍其他人正在關注的事物。這種社會性注意力基礎讓認識到某些資訊重要性的個人能夠將其帶入社群其他成員的注意力中，創造出社群共同的世界觀和資訊集。
但與此同時，注意力的社會性成分並非完美運作——由於群體共同的注意力焦點，整個群體可能忽略個別成員本來可能注意到的細節。
社會注意力機制會在看似緊急的事務上產生整個社群注意力的突然聚焦。因此，回到傳染病模型，感染率可能會突然而劇烈地增加。股市的突然大幅波動就是這類會把所有其他對話推到一邊的事件之一。
全球市場的聯動#
這種基於口耳相傳和媒體傳播的社會注意力基礎，能夠產生迅速跨越全球大部分地區的注意力焦點。當全球相當大一部分人的注意力突然被市場抓住時，全球各地的市場同步波動就不足為奇了——即使不同國家的基本面並不暗示這種共同運動。
人們無法解釋自己注意力的變化#
人們經常發現很難解釋是什麼促使他們採取某一行動；最初的注意力觸發可能已被遺忘。這是投機資產價格變動經常顯得如此難以解釋的主要原因。
Shiller 和 Pound 的股票研究#
Shiller 和 Pound 研究了機構投資者對快速上漲股票的選擇。他們比較了購買快速漲價且高本益比股票的投資者（實驗組）與購買隨機股票的投資者（對照組）。當被問到初始興趣是否來自系統性搜尋時，對照組有 67% 同意此說法，但實驗組中只有 25% 同意。這意味著大多數追逐快速上漲股票的投資者自己都說他們的決策過程是非系統性的。
Maier 的繩索實驗#
心理學家 N. R. F. Maier 在 1931 年的實驗說明了人們無法解釋自己行為的現象。受試者被要求想辦法把兩根懸掛在天花板上、相距太遠而無法同時觸及的繩索綁在一起。其中一種方法是在繩子末端繫上重物使其像鐘擺一樣擺動。當實驗者自己開始擺動其中一根繩子時，許多受試者很快就想到了這個方法。但當被問到是如何想到這個點子時，只有三分之一的人提到了擺動的繩索。擺動的繩索僅僅改變了他們注意力的焦點，而大多數受試者看不到刺激與自己行動之間的聯繫。
以此類推，股市繁榮的開始可能僅僅是因為某個因素（就像那根擺動的繩索）引起了人們對市場的注意。在當前的股市環境中，看到共同基金的廣告或收到雇主 401(k) 計畫的選擇表格，可能就是那根擺動的繩索。但我們永遠無法從大多數受試者那裡得知這些刺激的重要性——即使人們記得這些刺激，他們也無法告訴我們這些刺激是如何影響他們的。
到目前為止的故事#
本章總結了 Shiller 關於非理性繁榮正在推動股市達到高位的論證核心。
- 第一部分列出了十二個促發因素，其效應通過反饋迴路和自然產生的龐氏騙局被放大，新聞媒體有時充當了市場繁榮的潤滑劑。我們看到了異常高漲的投資者信心和持續不減的預期
- 第二部分考察了繁榮的文化組成部分、對新時代理論的不同程度社會關注，以及這些新時代理論既反應市場又暫時刺激市場的傾向
- 第三部分退後一步，檢視了允許前幾部分描述的變化發揮作用的基本心理因素。第七章展示了看似微不足道的心理錨定如何最終決定市場水準，以及投資者的過度自信如何加強這些錨定的拉力。本章則試圖解決當前市場狀況的核心謎題：我們看到了前所未有的高估值，卻無法找到與理性公眾思維相關的原因
在本書的後續部分，Shiller 將非理性繁榮理論置於更廣泛的背景中。下一部分將考慮一些反對非理性行為存在的有影響力論點。最後一章將轉向這種繁榮對政策提出的問題：個人的、機構的和政府的。