財務報表提供我們分析與回答評價問題所需的根本資訊。因此，理解支配這些報表的原則至關重要。我們透過四個問題來檢視：

1. 公司的資產有多值錢？ 資產有多種形式——長年限資產（土地、建物）、短年限資產（存貨），以及雖無形卻能為公司帶來收入的資產（專利、商標）。
2. 公司如何籌措資金來取得這些資產？ 取得資產時，公司可以動用業主的資金（股權）或借來的錢（負債），而這個組合會隨資產老化而改變。
3. 這些資產獲利能力如何？ 好的投資，是報酬高於其資金成本的投資。要評估公司已做的投資好不好，就得估計這些投資產生了多少報酬。
4. 這些資產內含多少不確定性（風險）？ 估計既有投資中有多少不確定性、以及它對公司的意涵，顯然是第一步。

本章檢視會計人員如何回答這些問題，以及做評價時答案為何可能不同。這些差異有一部分可追溯到目標的不同：

• 會計試圖衡量公司的當前處境與剛過去的績效。
• 評價則遠遠更加前瞻。

三張基本會計報表#

• 資產負債表（balance sheet）：彙總公司在某個時點所擁有的資產、這些資產的價值，以及用來為它們融資的負債與股權組合。

• 損益表（income statement）：提供公司在某段期間的收入、費用與由此產生的盈餘資訊。期間可以是一季（季報）或一年（年報）。
• 現金流量表（statement of cash flows）：載明公司在某段期間內，來自營運、投資與融資活動的現金來源與用途。它可以被視為一份「解釋這段期間現金流是什麼、以及現金餘額為何改變」的嘗試。

損益表的層層結構#

現金流量表的三個區塊#

資產的衡量與評價#

分析任何公司時，我們想知道它擁有哪些類型的資產、這些資產的價值，以及該價值的不確定程度。

會計報表在這三件事上的表現差異極大：

• 對資產分類：做得相當不錯。
• 評估資產價值：只做了一部分。
• 揭露資產價值的不確定性：做得很差。

支撐資產衡量的三項會計原則#

資產是任何具有「產生未來現金流入」或「減少未來現金流出」潛力的資源。但會計人員加了但書：一項資源要成為資產，公司必須是在先前的交易中取得它，且能以合理精確度量化其未來效益。

會計對資產價值的看法，很大程度建立在歷史成本（historical cost）上——資產的原始成本，加上購入後的改良、減去老化造成的價值損失。這個歷史成本就是帳面價值（book value）。雖然一般公認會計原則（GAAP）對不同資產有不同規定，但三項原則貫穿其中：

1. 深信帳面價值是價值的最佳估計。 會計對資產價值的估計從帳面價值出發；除非有充分理由，否則會計人員視歷史成本為資產價值的最佳估計。
2. 不信任市價或估計值。 當資產存在異於帳面價值的市價時，會計慣例往往以懷疑眼光看待它——市價常被視為太過波動、也太容易被操縱，不適合作為資產價值的估計。若價值是根據預期未來現金流估算出來的，這份懷疑更深。
3. 寧可低估價值，也不願高估。 當一項資產有多種評價方式時，會計慣例主張採用較保守（較低）的估計。因此當市價與帳面價值都可得時，會計規則常要求採用兩者中較低者。

資產如何分類與衡量#

• 固定資產（fixed assets）：廠房、設備、土地、建物等長期資產。
• 流動資產（current assets）：存貨（原料、在製品、製成品）、應收帳款、現金。
• 金融或非營運投資：對其他公司資產與證券的投資。
• 無形資產（intangible assets）：不只是專利、商標這類推定能創造未來盈餘與現金流的資產，也包括商譽這種因公司併購而產生、獨屬會計的資產。

固定資產#

美國 GAAP 要求固定資產以歷史成本評價，並就老化造成的估計價值損失做調整。理論上這項調整應反映資產老化所失去的獲利能力，但實務上它更多是會計規則與慣例的產物——這項調整就是折舊（depreciation）。

折舊方法大致可分兩類：

• 直線法（straight line）：假設資產在存續期間內每年的價值損失固定。
• 加速法（accelerated）：資產在早期損失較多價值，後期較少。

稅法（至少在美國）限制了公司在資產年限與折舊方法上的自由度，但公司在財報用途上仍有相當彈性。因此年報上揭露的折舊，通常並不等於稅務報表上使用的折舊。

許多美國公司財報用直線法、稅務用加速法，因為前者至少在資產購入後的頭幾年能報出更好的盈餘。相對地，其他國家的公司常在稅務與財報上都用加速法，導致其申報所得相對美國同業被低估。

由於固定資產按帳面價值評價並提列折舊，其價值強烈受到資產年齡（越舊價值越低）、可折舊年限與折舊方法的影響。

流動資產#

這是會計人員最願意接受市價的類別，評價有價證券時尤然。

• 應收帳款（accounts receivable） 代表其他實體因賒銷而積欠公司的款項。慣例是依賒銷當時的帳單金額認列。主要的評價與會計議題只有一個：何時認列收不回來的應收帳款。公司可以提撥部分所得作為呆帳準備，據以沖減應收帳款；也可以在呆帳發生時才認列並沖減。

  存在一種風險：在沒有果斷宣告呆帳的情況下，公司可能持續把自己明知很可能永遠收不回來的金額掛在應收帳款上。

• 現金（cash） 現金是少數會計人員與財務分析師應該對其價值取得共識的資產——現金餘額的價值不該存在估計誤差。不過，以傳統形式（通貨或銀行活期存款）持有現金的公司越來越少；公司常把現金投入計息帳戶、商業本票或公債以賺取報酬。這類情況下，市價有時會偏離帳面價值：即使違約風險極低，利率變動仍會影響其價值。

• 存貨（inventory） GAAP 允許三種基本評價方式：

  1. 先進先出（FIFO）：銷貨成本以期初買入的材料成本為基礎，存貨則以年度後期買入的成本為基礎，使存貨價值接近當前重置成本。通膨期間，FIFO 會給出三者中最低的銷貨成本與最高的淨利。
  2. 後進先出（LIFO）：銷貨成本以期末買入的材料成本為基礎，因而貼近當前成本；存貨則以年度早期買入的成本評價。通膨期間，LIFO 給出最高的銷貨成本與最低的淨利。
  3. 加權平均：存貨與銷貨成本都以該期間所有買入材料的平均成本為基礎。存貨週轉快時，此法結果較接近 FIFO 而非 LIFO。

  公司常在高通膨期採用 LIFO 以取得稅務利益：銷貨成本較高 → 申報課稅所得與淨利下降 → 現金流增加。研究指出，原物料與人力成本上漲、存貨成長波動較大、且沒有其他稅務虧損扣抵的大型公司，最可能採用 LIFO。

  存貨評價方法造成的所得與現金流差異，讓不同方法的公司難以比較獲利能力。但有一個調整方法：採用 LIFO 的公司必須在附註中揭露 FIFO 與 LIFO 之間的存貨評價差額，即「LIFO 準備（LIFO reserve）」。用它可以調整期初與期末存貨、進而調整銷貨成本，把所得重述為 FIFO 基礎。

金融投資與有價證券#

評價方式取決於投資如何被歸類與投資動機。一般可分為三類，會計規則各異：

• 少數被動投資（minority passive）——持股低於 20% 這些投資有取得成本，通常也有市價。會計原則要求再細分為三組，評價原則各不相同：

  分類	評價基礎	未實現損益的處理
  持有至到期	歷史成本／帳面價值	利息或股利列入損益表
  可供出售	市價	列入資產負債表的股權項下，不進損益表；未實現損失減少股權帳面價值，未實現利得增加之
  交易目的	市價	未實現損益列入損益表

  公司在如何分類（進而如何評價）這些投資上享有一定裁量權。這套分類確保了投資銀行與某些控股公司——其資產主要是為交易目的而持有的他公司證券——每期都必須把大部分資產按市價重估，這就是按市值計價（marking to market），也是會計報表中少數市價凌駕帳面價值的情形之一。

  但要注意：這套按市值計價的精神，在 2008 年並未對金融服務業的投資人，就次貸與不動產抵押證券的高估提出任何預警。

• 少數主動投資（minority active）——持股介於 20%～ 50% 這類投資有初始取得成本，但會依持股比例，以被投資公司的淨利與虧損的比例份額來調整取得成本；此外，收到的股利會減少取得成本。這種方法稱為權益法（equity approach）。這些投資的市價在清算前不予考慮；清算時，相對於調整後取得成本的處分損益，才列入當期盈餘。

• 多數主動投資（majority active）——持股超過 50% 此時該投資不再列為金融投資，而是用被投資公司的資產與負債取代，導致兩張資產負債表合併。被其他投資人持有的子公司股權份額，則以**少數股權（minority interest）**列於負債方。

  舉例：若 A 公司持有 B 公司 60%，A 必須把 B 100% 的收入、盈餘與資產合併進自己的財報，再列出一項負債（少數股權），反映不屬於它的那 40% B 公司股權的會計估計價值。其他報表亦然——現金流量表反映合併後公司的累計現金流入與流出。這與少數主動投資的權益法形成對比，後者在現金流量表中只認列所收到的股利為現金流入。

無形資產#

無形資產涵蓋範圍極廣，從專利、商標到品牌名稱與優秀管理層。會計不僅在「是否評價、如何評價」上掙扎，規則在不同無形資產之間也差異極大。

• 專利與商標 評價方式取決於它們是內部產生還是外部取得：

  • 內部研發產生：開發過程發生的成本在當期即列為費用，即便該資產可能橫跨多個會計期間。因此該無形資產往往不會出現在資產負債表上。
  • 外部取得：被視為資產。

  無形資產須在其預期年限內攤銷，最長攤銷期 40 年，標準做法是直線攤銷。但稅務上，公司通常不得攤銷商譽或其他無特定年限的無形資產（近期稅法變動提供了一些彈性）。

• 品牌、優秀管理層與其他真正的無形資產 公司的價值向來有一部分（有時是絕大部分）來自沒有形體的資產：通用汽車草創期受惠於傳奇執行長史隆（Alfred Sloan）；IBM 靠著提升運算能力建立科技公司聲譽；1960 年代末飆漲的「漂亮五十」（Nifty Fifty）中，寶麗來（Polaroid）與柯達（Eastman Kodak）等公司的價值有很大一部分來自無形資產。

  隨著 1980 年代個人電腦興起與 1990 年代網路到來，無形資產在決定公司價值上的角色日益吃重——只要粗略看一眼全球市值最大的公司，就會看到微軟、蘋果、Alphabet 這些實體資產極輕的公司。

  這個趨勢造成了會計的危機：幾乎所有無形資產都沒有出現在資產負債表上。

  會計準則制定者談論過制定新規則的必要性，但進展緩慢而不均，卡在不願改變費用化規則這一點上。畢竟，只要創造無形資產所花的錢——研發（科技與製藥公司）、品牌廣告（消費品公司）、探勘成本（天然資源公司）、甚至招募與訓練費用（顧問公司）——仍被當作營業費用，把有意義的價值放上資產負債表的路徑就被堵死了。

  一般性建議：不要期待在報表上看到多數無形資產的會計價值估計，即使它們價值連城；而當你真的在資產負債表上看到估計值時，應該以懷疑的態度看待它。

• 商譽（goodwill） 好消息是：過去數十年間，無形資產占總資產的比重在會計資產負債表上確實上升了。壞消息是：這個上升幾乎全部來自單一項目——商譽，而商譽與其說是資產，不如說是一個「軋平用的變數」。

  商譽是併購的副產品：公司收購另一家公司時，收購價先分配到有形資產，超出的部分再分配到專利、商標等無形資產，剩下的殘值就成為商譽。會計原則說商譽捕捉的是「無法個別辨認的無形資產價值」，但它實際上反映的是被收購公司資產帳面價值與併購支付市價之間的差額。這種做法稱為購買法會計（purchase accounting），商譽隨時間攤銷。

  延伸：商譽會計規則的演變

  2000 年之前，不願讓這筆攤銷沖銷盈餘的公司，常改用另一種方法——權益結合法（pooling accounting）：收購價從不出現在資產負債表上，而是把合併雙方的帳面價值加總，形成合併後公司的資產負債表。

  過去十年間，美國與國際上的併購會計規則有了實質改變：

  • 所有併購一律要求採用購買法會計。
  • 公司不再被允許像過去慣常做的那樣，自動在長期間內攤銷商譽。
  • 取而代之的是，收購方每年必須重新評估被收購實體的價值：若價值自併購以來下跌，商譽價值必須被**減損（impaired）**以反映跌幅。
  • 但反過來不成立：若被收購公司價值上升，商譽不得調高。

  另需注意：併購完成後，標的公司的市價與帳面價值之差不會自動全部成為商譽——既有資產可以先重估至公允價值，差額才成為商譽。

融資組合的衡量#

第二組問題關於公司使用的負債與股權組合及各自的現值。相關資訊主要來自資產負債表的負債方及其附註。

支撐負債與股權衡量的原則#

第一項原則是依義務性質，嚴格把融資歸類為負債或股權。一項義務要被認列為負債，必須滿足三項要件：

1. 該義務預期會在某個特定或可決定的日期，導致未來現金流出或喪失未來現金流入。
2. 公司無法迴避該義務。
3. 產生該義務的交易必須已經發生。

呼應前述資產評價的保守原則：會計人員只把無法迴避的現金流義務認列為負債。

第二項原則是：公司的負債與股權價值，用歷史成本加會計調整來估計，優於用預期未來現金流或市價。會計人員衡量負債與股權的過程，與他們評價資產的方式密不可分——既然資產主要按歷史成本或帳面價值評價，負債與股權也就主要按帳面價值衡量。

流動負債#

涵蓋公司未來一年內到期的所有義務：

• 應付帳款：供應商與其他廠商給予公司的信用，其價值代表積欠這些債權人的金額。此項目帳面價值與市價應相近。
• 短期借款：為營運或流動資產需求所借、一年內到期的貸款。除非公司違約風險自借款以來劇烈改變，否則帳面與市價應相近。
• 長期借款的短期部分：長期債務或債券未來一年內到期的部分。隨到期日接近，市價與帳面價值應收斂。
• 其他短期負債：涵蓋其他各種短期負債的雜項，包括積欠員工的薪資與積欠政府的稅款。

在資產負債表所有項目中，排除公然舞弊的情況，流動負債是會計帳面價值估計與財務市價估計最接近的一項。

長期負債#

長期負債有兩種形式：來自銀行或其他金融機構的長期貸款，或發行給金融市場的長期債券（此時債權人是債券投資人）。會計人員以借款當時應付款項的現值來衡量長期負債價值：

• 銀行貸款：等於貸款的名目價值。
• 債券按面額發行：長期負債價值一般以所創造的名目義務（借款本金）衡量。
• 債券溢價或折價發行：按發行價記錄，溢價或折價在債券存續期內攤銷。
  • 極端例子：發行零息債券的公司必須按發行價記錄負債，該價格會顯著低於到期應付本金（面額）。發行價與面額的差額每期攤銷，並被視為可抵稅的非現金利息費用。

在上述所有情況中，負債價值都不受貸款或債券存續期間利率變動的影響。當市場利率上升或下降時，貸款義務的現值理應下降或上升，但這個更新後的負債市值不會顯示在資產負債表上。

若債務在到期前清償，帳面價值與清償金額的差額，在損益表上被視為非常損益。

最後，持有外幣計價長期負債的公司，必須依匯率變動調整負債帳面價值。由於匯率變動反映了底層利率的變化，這意味著這類負債的評價很可能遠比本國貨幣負債更接近市價。

其他長期負債#

公司常有未被「長期負債」項目涵蓋的長期義務：對出租人的租賃義務、對員工尚未支付的退休金與健保福利、以及對政府的遞延稅負。過去二十年間，會計界日益傾向量化這些負債並列為長期負債。

• 租賃（leases） 公司常選擇租賃而非購買長期資產。租賃付款創造出與債務利息付款相同性質的義務，必須以類似眼光看待。

  若允許公司租賃其資產的重要部分並將其排除在財報之外，光看報表會對該公司的財務實力產生嚴重誤導的印象。

  2019 年之前有兩種租賃會計方式：

  • 營業租賃（operating lease）：出租人只把使用權移轉給承租人，租期結束時承租人歸還財產。由於承租人未承擔所有權風險，租賃費用在損益表上被視為營業費用，不影響資產負債表。
  • 資本租賃（capital lease）：承租人承擔部分所有權風險並享有部分利益。因此租約簽訂時，即在資產負債表上同時認列為資產與負債（租賃付款）。公司每年可就該資產提列折舊，並扣除租賃付款中的利息費用部分。一般而言，資本租賃比等值的營業租賃更早認列費用。

  2019 年，IFRS 與 GAAP 雙雙修改租賃會計規則，要求幾乎所有租賃都比照資本租賃處理，依循相同流程把租賃承諾轉換為負債與對應資產。對須遵循 GAAP 與 IFRS 的公司，現在應該可以在資產負債表上看到租賃負債，並在長期資產中看到租賃資產。

  這套租賃轉負債的轉換流程仍然值得理解，因為世界上仍有部分地區沿用舊的租賃規則。本書後續章節會涵蓋這個流程。

• 員工福利 雇主可為員工提供退休金與健保福利。許多情況下這些福利創造的義務規模龐大，公司若未充分為這些義務提撥資金，必須在財報中揭露。

  退休金計畫分兩類：

  • 確定提撥制（defined contribution）：雇主每年提撥固定金額，不承諾計畫將交付何種福利。公司一旦完成預先指定的提撥，義務即告履行。
  • 確定給付制（defined benefit）：雇主承諾支付特定福利給員工，因而必須每期投入足夠資金以達成該給付。此時公司義務難以估計得多，取決於員工有權享有的福利、雇主先前的提撥及其賺得的報酬、以及雇主預期在當期提撥上能賺取的報酬率等多項變數。

  隨著這些變數變化，退休基金資產可能大於、小於或等於退休基金負債（包含所承諾福利的現值）：資產超過負債者為超額提撥（overfunded），資產低於負債者為提撥不足（underfunded），相關揭露必須納入財報（一般在附註中）。

  • 超額提撥時，公司有幾種選擇：從基金提取多餘資產、停止對計畫提撥、或基於「超額提撥只是可能在下期消失的暫時現象」而繼續提撥。
  • 提撥不足時，公司有一項負債；但會計準則只要求公司在資產負債表上揭露累積退休金負債超出退休基金資產的部分。（累積退休金負債未考慮以精算估計未來福利的預計給付義務，因此遠小於總退休金負債。）

  健保福利可以兩種方式提供：對健保計畫做固定提撥而不承諾特定福利（類比確定提撥制），或承諾特定健康福利並提撥資金以提供這些福利（類比確定給付制）。其會計處理與退休金義務非常相似。

• 遞延稅負（deferred taxes） 公司常對稅務與財報採用不同會計方法，因而衍生「稅負該如何申報」的問題。由於稅務會計上的加速折舊與有利的存貨評價方法會導致稅負遞延，財報所列所得對應的稅負，通常會遠大於實際繳納的稅款。

  應計基礎會計「費用與所得配合」的原則，意味著遞延所得稅應在財報中認列。例如：某公司依稅務會計就其課稅所得繳稅 55,000 美元，而依財報所列所得本應繳稅 75,000 美元，則必須將差額 20,000 美元認列為遞延稅負；這些遞延稅款將於日後繳納時再行認列。

  反向情況也存在：實際繳稅多於財報所列稅負的公司，會產生一項稱為遞延所得稅資產的資產，反映該公司未來期間盈餘將較高（因為公司取得了遞延稅款的抵減）。

  • 一方面，公司並未積欠任何實體這筆被歸類為遞延稅負的金額，把它當負債會讓公司看起來比實際更有風險。
  • 另一方面，公司終究必須支付遞延稅款，把它當負債看似是保守的做法。

特別股#

公司發行特別股時，一般會創造出支付固定股利的義務。會計規則慣例上不把特別股視為負債，因為未能支付特別股股利不會導致破產；但同時，特別股股利具累積性，這使它比普通股權更沉重。因此特別股是混合證券，兼具股權與負債的部分特徵。

特別股在資產負債表上按原始發行價評價，加上任何累積未付股利。可轉換特別股比照處理，但轉換時即視為股權。

股權#

股權的會計衡量是歷史成本衡量：資產負債表上的股權價值，反映公司發行股票時所收到的原始價款，加上其後賺得的盈餘（或減去虧損），再減去期間發放的股利與股票回購。除了構成股權帳面價值的這三項，還有三點需要說明：

1. 庫藏股：公司若短期買回股票、意圖再發行或用於支應選擇權履約，可將回購股票列為庫藏股（treasury stock），這會減少股權帳面價值。公司不得長期在帳上保留庫藏股，發生股票回購時必須依回購股票價值減少股權帳面價值。由於這些回購以當前市價進行，可能造成股權帳面價值的大幅縮減。
2. 負的帳面股權：長期出現重大虧損、或進行大規模股票回購的公司，最終可能出現負的股權帳面價值。
3. 可供出售證券的未實現損益：任何被歸類為可供出售的有價證券之未實現損益，都以增減股權帳面價值的形式顯示在資產負債表上。

公司會在財報中提供一份股東權益變動彙總表，總結該期間股權會計價值發生的所有變化。

關於股權的最後一點：會計規則似乎仍把附有固定股利的特別股視為股權或準股權，主要因為特別股股利可以遞延或累積而不引發違約風險。但只要仍可能發生控制權的喪失（而非破產），特別股與無擔保負債共有的特徵，幾乎與它和股權共有的特徵一樣多。

盈餘與獲利能力的衡量#

公司有多賺錢？它投資的資產賺回了什麼？會計人員用損益表提供公司在特定期間營運活動的資訊——損益表旨在衡量**既有資產（assets in place）**所產生的盈餘。

支撐盈餘衡量的兩項原則#

第一是應計基礎會計（accrual accounting）：銷售商品或提供服務的收入，在商品售出或服務（全部或實質上）完成的期間認列；費用面則做對應的努力，把費用與收入配合。這與現金基礎會計形成對比——後者在收到款項時認列收入、支付時記錄費用。

第二是把費用分為營運、融資與資本三類：

會計盈餘的實際衡量#

由於所得可來自多種來源，GAAP 要求損益表分為四個部分：持續營業所得、停業單位所得、非常損益、以及會計原則變動的調整。

GAAP 要求：當公司獲取報酬的服務已全部或實質完成，且公司已收到現金或可觀察並可衡量的應收款項時，方可認列收入。與收入產生直接連結的費用（人工、材料）在同一期間認列；與收入產生無直接連結的費用，則在公司消耗該服務的期間認列。

會計終於解決了困擾多年的一項不一致：員工選擇權的處理方式。舊規則下，選擇權授予時不列為費用，只在履約時才認列；新規則要求員工選擇權在授予時即予評價並費用化（允許分期攤銷）。由於員工選擇權屬於薪酬（而薪酬是營業費用），新規則更合理。

應計基礎會計在「生產商品並銷售」的公司很直觀，但某些情況會因產品或服務的性質而複雜化：

• 與客戶簽訂長期合約的公司，可依完工百分比認列收入；收入按完工比例認列時，對應比例的費用也一併認列。
• 當商品或服務買方的付款能力存在相當大的不確定性時，提供方可依分期付款法，僅在收到部分售價時才認列所得。

被錯置的營業費用#

回到資本支出與營業費用的區分：營業費用理應只反映創造當期收入的費用。 但實務上，有幾項被歸為營業費用的支出並不通過這項檢驗：

• 折舊與攤銷：把資本支出分攤到多個期間的想法是合理的，但依原始歷史成本計算出來的會計折舊，往往與實際的經濟折舊相去甚遠。
• 研發費用：會計準則將其歸為營業費用，但它們顯然橫跨多期產生效益。這種歸類的理由是效益無法被指望、不易量化且不確定。

非經常性項目#

大量財務分析建立在公司的預期未來盈餘之上，而許多預測從當期盈餘出發。因此，弄清楚這些盈餘有多少來自持續營運、有多少可歸因於不太可能經常再現的異常或非常事件，極為重要。

從這個角度看，公司把費用區分為營業與非經常性是有用的——因為用於預測的，應該是非常項目之前的盈餘。

非經常性項目包括：

• 異常或非經常項目：如處分資產或部門的損益、沖銷或重組成本。公司有時把這類項目納入營業費用——例如波音在 1997 年為調整其收購麥道（McDonnell Douglas）所得資產的價值，沖銷了 14 億美元，並將其列為營業費用的一部分。
• 非常項目：定義為性質異常、發生頻率低、且影響重大的事件。例如以低票息債務再融資高票息債務所產生的會計利得，以及公司持有的有價證券的損益。
• 停業單位相關損失：衡量停業期間的損失以及出售該營運的估計損失。但該營運必須可與公司分離才符合資格。
• 會計變動的損益：衡量由公司自願的會計變動（如改變存貨評價方法）與新會計準則強制的會計變動所造成的盈餘變化。

獲利能力的衡量#

損益表讓我們估計公司在絕對金額上有多賺錢，但用百分比報酬來衡量獲利能力同樣重要。兩類基本比率衡量獲利能力：一類檢視相對於所投入資本的報酬率（可從股權投資人視角，或從整體公司視角），另一類則檢視相對於銷售額的獲利能力（利潤率）。

資產報酬率與資本報酬率#

資產報酬率（ROA）衡量公司在融資效果之前，以其資產產生利潤的營運效率：

稅後 ROA = 息稅前盈餘 (EBIT) × (1 − 稅率) / 總資產

亦可寫成：
稅後 ROA = [淨利 + 利息費用 × (1 − 稅率)] / 總資產

稅前 ROA = EBIT / 總資產

透過把融資效果與營運效果分離，ROA 提供了對這些資產真實報酬的較乾淨的衡量。稅前版本在「該公司或部門正被適用不同稅率的收購方評估」時特別有用。

更有用的衡量是把營業利益連結到投入公司的資本——資本定義為負債與股權帳面價值之和、扣除現金。這就是投入資本報酬率（ROC / ROIC）：

稅前 ROIC = EBIT / (股權帳面價值 + 負債帳面價值 − 現金)

稅後 ROIC = EBIT × (1 − 稅率) / (股權帳面價值 + 負債帳面價值 − 現金)

ROIC 不只提供更真實的報酬衡量，更關鍵的是——它可以與資金成本相比較，藉此衡量公司投資的品質。

分母通稱投入資本（invested capital），衡量營運資產的帳面價值。兩種衡量的帳面價值都可以取期初值，或取期初與期末的平均值。

ROIC 的拆解：

ROIC = [EBIT × (1 − t) / 銷售額] × [銷售額 / 投入資本]
     = 稅後營業利潤率 × 資本週轉率

因此，公司可透過提高利潤率或更有效率地運用資本以提高銷售額來達成高 ROC。兩個變數都可能受到競爭與技術上的限制，但公司在這些限制內仍有一定自由，去選擇能極大化 ROC 的利潤率與資本週轉率組合。不同產業間 ROC 差異極大，主要就源於利潤率與資本週轉率的差異。

股東權益報酬率#

ROC 衡量整體公司的獲利能力，**股東權益報酬率（ROE）**則從股權投資人視角檢視獲利能力，把股權投資人的利潤（扣除稅負與利息費用後的淨利）連結到股權投資的帳面價值：

ROE = 淨利 / 股權帳面價值

由於特別股股東對公司的請求權性質不同於普通股股東，淨利應在扣除特別股股利之後估計，帳面價值也應只計普通股權。

不含現金的 ROE 的決定因素：由於 ROE 建立在利息支付後的盈餘上，它會受公司融資組合影響。一般而言，若公司借錢投資專案，且該專案賺得的 ROC 超過它為債務支付的稅後利率，舉債就能提高 ROE：

ROE = ROIC + (D/E) × [ROIC − i × (1 − t)]

  ROIC = EBIT(1−t) / (負債帳面價值 + 股權帳面價值 − 現金)
  D/E  = 負債帳面價值 / 股權帳面價值
  i    = 債務利息費用 / 負債帳面價值
  t    = 一般所得稅率

第二項捕捉的正是財務槓桿的效益。

風險的衡量#

公司這些年來所做的投資風險有多高？公司的股權投資人面對多少風險？

會計報表並不真的宣稱能有系統地衡量或量化風險，頂多是在可能存在內含風險之處提供附註與揭露。

支撐風險衡量的原則#

會計報表與比率在試圖衡量風險時，似乎有兩個共同主題：

1. 被衡量的風險是違約風險——也就是固定義務（如在外流通債務的利息或本金）無法被履行的風險。更廣義的股權風險概念（衡量實際報酬相對預期報酬的變異）似乎沒有得到多少關注。因此，一家全股權融資、有正盈餘、幾乎沒有固定義務的公司，從會計觀點看通常會被歸為低風險公司——即便它的盈餘難以預測。
2. 會計的風險衡量普遍採取靜態觀點——只看公司在某個時點履行義務的能力。例如以比率評估公司風險時，這些比率幾乎總是建立在單一期間的損益表與資產負債表上。

會計的風險衡量方式#

大致分兩類：財報揭露與財務比率。

財報揭露#

近年來公司必須做的未來義務揭露大幅增加。以**或有負債（contingent liabilities）**為例——指在特定情況下才會產生的潛在負債，例如公司成為訴訟被告時。

一般遵循的規則是：忽略用於避險的或有負債，因為或有請求權上的義務會被他處的效益抵銷（此假設前提是避險被妥善建立；若草率設置，避險反而可能讓公司賠錢）。但近期公司因據稱已避險的衍生性商品部位（如選擇權與期貨）蒙受重大損失，促使 FASB 要求這些衍生品必須在財報中揭露。事實上，退休基金與健保義務已從單純的附註，變成公司的實際負債。

短期流動性風險#

短期流動性風險主要來自為當期營運融資的需求：若公司必須在收到貨款前先支付供應商，就會出現需要（通常透過短期借款）填補的現金缺口。最常用的兩個比率是：

流動比率 = 流動資產 / 流動負債

速動比率（酸性測試）= (現金 + 有價證券) / 流動負債

流動比率低於 1，表示公司未來一年到期的義務多於它能指望變現的資產，這是流動性風險的徵兆。

傳統分析建議公司維持流動比率 2 以上，但這裡存在取捨：降低流動性風險 vs. 把越來越多現金綁在淨營運資金上（淨營運資金 = 流動資產 − 流動負債）。

事實上可以合理主張：極高的流動比率反而是不健康的徵兆，代表公司在去化存貨上遇到問題。近年來公司已致力於降低流動比率、更好地管理淨營運資金。

依賴流動比率必須有所節制：

• 公司很容易在財報基準日前後操縱這個比率，營造安全的假象。
• 流動資產與流動負債可能等額變動，但對流動比率的影響取決於變動前的水準：若原本大於 1，等額增加會使比率下降；若原本小於 1，則會上升。

速動比率是流動比率的變形，把能快速轉換為現金的流動資產（現金、有價證券）與不能的（存貨、應收帳款）區分開來。不過排除應收帳款與存貨並非硬性規定——若有證據顯示兩者能快速變現，仍可納入速動比率。

週轉率#

週轉率透過檢視應收帳款與存貨相對於銷售額與銷貨成本的關係，衡量營運資金管理的效率：

應收帳款週轉率 = 銷售額 / 平均應收帳款
存貨週轉率     = 銷貨成本 / 平均存貨
應付帳款週轉率 = 進貨額 / 平均應付帳款

應收帳款天數 = 365 / 應收帳款週轉率
存貨天數     = 365 / 存貨週轉率
應付帳款天數 = 365 / 應付帳款週轉率

這些統計量可解讀為公司把應收帳款變現、或把存貨轉為銷售的速度。由於應收帳款與存貨是資產、應付帳款是負債，三者（標準化為天數後）可以合併，估計公司需為營運資金需求籌措多少資金：

所需融資期間 = 應收帳款天數 + 存貨天數 − 應付帳款天數

長期償債能力與違約風險#

長期償債能力的衡量，試圖檢視公司在長期內履行利息與本金支付的能力。專為此設計的比率，試圖把獲利能力與債務支付水準連結起來，以辨識公司履行這些支付的寬裕程度。

利息保障倍數衡量公司以「未扣利息、未扣稅」的盈餘支付利息的能力：

利息保障倍數 = EBIT / 利息費用

固定支出保障倍數 = (EBIT − 固定支出) / 固定支出

現金固定支出保障倍數 = EBITDA / 現金固定支出

利息保障倍數越高，公司以盈餘支付利息的能力越穩固。

但這個論點必須有所節制：EBIT 本身是波動的，經濟進入衰退時可能大幅下滑。因此兩家公司可以有相同的利息保障倍數，風險評價卻大不相同。

分母可輕易擴展至涵蓋租賃付款等其他固定義務，此時稱為固定支出保障倍數。這個比率雖以盈餘表述，也可用 EBITDA 為分子、現金固定支出為分母，重述為現金流基礎。

利息保障倍數與固定支出保障倍數都面臨一項批評：它們沒有考慮資本支出——這是一項在極短期或許可自由裁量、但若公司想維持成長則長期無法迴避的現金流。

捕捉這項現金流相對規模的一種方式，是計算兩者的比率：

營運現金流 / 資本支出

其中（最會計本位的定義）：
營運的股權現金流 = 淨利 + 折舊 − 非現金營運資金變動

（此定義衡量的是持續營運流向股權投資人的現金流，在利息之前、但在稅負與滿足營運資金需求之後。）

負債比率#

利息保障倍數衡量公司支付利息的能力，卻沒有檢視它能否償還在外流通債務的本金。負債比率試圖處理這件事：

負債對資本比 = 負債 / (負債 + 股權)
負債對股權比 = 負債 / 股權

兩者關係：負債對股權比 = 負債對資本比 / (1 − 負債對資本比)

第一個比率衡量負債占公司總資本的比例，不可能超過 100%；第二個衡量負債占股權帳面價值的比例。這些比率雖假設資本只來自負債與股權，但可輕易調整以納入特別股等其他融資來源。

特別股有時被與普通股合併在「股權」標籤下，但更好的做法是把兩種融資來源分開，並計算特別股占資本（含負債、股權與特別股）的比率。

負債比率有兩種常見變形：

• 只用長期負債（理由是短期負債是暫時性的，不影響公司的長期償債能力）：

  長期負債對資本比 = 長期負債 / (長期負債 + 股權)
  長期負債對股權比 = 長期負債 / 股權

  考慮到某些公司輕易展延短期債務的能力，以及許多公司願意用短期融資支應長期專案，這些變形可能對公司的財務槓桿風險給出誤導性的圖像。

• 用市價取代帳面價值，主要為反映某些公司的舉債能力顯著高於其帳面價值所顯示的水準：

  市價負債對資本比 = 負債市值 / (負債市值 + 股權市值)
  市價負債對股權比 = 負債市值 / 股權市值

  許多分析師反對在計算中使用市價，主張市價除了難以取得（就負債而言）之外，還很波動因而不可靠。這些主張有辯論空間：沒有公開交易債券的公司，其負債市值確實難以取得；但股權市值不僅容易取得，還會持續更新以反映市場整體與公司特定的變化。此外，在債券未交易的情況下用負債帳面價值代理市價，並不會顯著改變多數以市價為基礎的負債比率。

分析財報的其他議題#

各國會計準則與實務存在顯著差異，這些差異可能會影響跨公司的比較。

但這些差異並不如某些分析師講得那麼大，也無法用來解釋那些從根本偏離評價原則的做法。Choi 與 Levich 在 1990 年對成熟市場會計準則的調查指出，多數國家在編製會計報表時都遵循一致性、實現原則與歷史成本等基本會計概念。

隨著各國日益轉向國際財務報導準則（IFRS），值得注意的是：IFRS 與美國 GAAP 在許多議題上相似之處多於相異之處。確實仍有差異存在，但在比較美國公司與其他市場公司時，多數差異都能被計算與調整。

IFRS 與 GAAP 的主要差異（2023 年）

結論#

財務報表仍是多數投資人與分析師的主要資訊來源。但在回答關於公司的幾個關鍵問題上，會計與財務分析師的取徑存在差異：

• 第一個問題是公司所擁有資產的性質與價值。 資產可分為既有投資（assets in place）與尚未進行的投資（growth assets）；會計報表提供了大量關於前者的歷史資訊，關於後者則幾乎沒有。會計報表聚焦於既有資產的原始價格（帳面價值），可能導致其申報價值與市價之間出現顯著差異。至於成長資產，會計規則導致內部研究所產生的資產價值極低或為零。

• 第二個議題是獲利能力的衡量。 支配利潤衡量的兩項原則是應計基礎會計（收入與費用顯示在交易發生的期間，而非收付現金的期間）與費用的三分類（營運、融資、資本）。營業與財務費用列於損益表，資本支出則分攤到數個期間，以折舊與攤銷的形式呈現。

  會計準則終於修正了把營業租賃誤歸為營業費用的問題（它們其實是財務費用），但仍然把研發費用誤歸為營業費用（它們其實是資本支出）。

• 第三是風險。 財務報表也處理短期流動性風險與長期違約風險，儘管並不精確。會計報表的重心在於檢視「公司可能無法履行其已承諾支付」的風險，對股權投資人所面對的風險則著墨極少。