收購資金的典型結構#

買家通常以約三分之二的購買價透過借款支應，其餘以股權支付。

優先貸款排在所有債權人與股東之前受償。典型上限為公司總值的 30%–50%——這個比例給銀行很大的安全墊。賣方融資則約 20%–25%。

找優先貸款人（Senior Lender）#

從簽 LOI、開始確認盡調那一刻起就動手。

• 地方／區域銀行、非銀行貸款機構都是來源
• 可能需聯絡數十家機構：A 銀行可能在你的產業吃過虧，B 銀行則正好有正面經驗
• 標的公司已有的銀行往來是首選——已熟悉這家公司

三個一開始就要問的問題#

• 偏好的貸款規模區間？你想找把你的金額視為「日常」的銀行
• 產業經驗與通過率？你選的不只是銀行，還有承辦人——問他過往內部信評會通過率
• 資產基礎（asset-based）還是現金流（cash-flow）放款？

優先選擇 SBA 7(a) 貸款#

在美國，先聯繫宣稱參與 SBA 7(a) Loan Program 的當地銀行：

• 10 年期現金流貸款，少有額外承諾
• 可借至收購價的 80%，上限 $5M
• 利率相對便宜
• 只要按時還款，期間限制少

兩種主要放款型態#

資產基礎放款（Asset-based）#

最常見的傳統優先貸款：銀行靠你的現金流還本付息，若現金流斷，可變賣資產（應收、存貨、不動產）抵償。

典型放款比率：

• 應收帳款：70%–90%
• 存貨：50%

通常比現金流貸款便宜——若業務型態適合，首選。

現金流放款（Cash-flow）#

• 適合獲利穩定、可預測，但有形資產不多的公司
• 銀行完全靠未來獲利作為還款依據
• 同樣 30%–50% 的安全墊
• SBA 擔保的貸款屬於現金流貸款
• 商業銀行偶爾也提供現金流貸款，但多數要找非銀行貸款機構——非銀行的利率可能是銀行的兩倍以上

Vector Disease Control International 是現金流貸款的典型——存貨為零、應收只有 $140k、設備幾乎沒有轉售價值。Jason Pananos 與 Jay Davis 因此用了現金流貸款。

優先貸款的五大條款（依優先順序）#

把你的談判優先順序排好：

1. 貸款規模（Loan size）——能不能買到公司
2. 契約限制（Covenants）——避免違約
3. 還款時程（Amortization schedule）——保留早期彈性
4. 個人擔保（Personal guarantee）
5. 利率與費用（Rates and fees）

「有債比『有便宜的債』更重要**」——能完成收購、能順利營運，才是首要目標。

1. 貸款規模#

• 必須足以支應收購價 + 交易成本（扣掉賣方融資與股權）
• 必須在 30%–50% 區間內
• 把貸款額代入財務模型，確認公司能按時還款
• 太大時：要嘛增加賣方融資（須重啟與賣家談判）、要嘛增加股權（需確認投資人能力與股權報酬率符合市場）

兩家銀行對同一家公司可能提出顯著不同的貸款額度。如果 A 給的較大，可以回去要求 B 重新評估。

偶爾會出現「沒有人願意借到足夠金額」的情況——歷史財務不夠強（轉型／快速成長案例）。此時要重整資金結構（更多賣方融資或股權）；找不到資金，交易可能就此告吹。

2. 契約限制（Covenants）#

Covenant 是你對銀行的承諾——違反時貸款可能立即到期。輕微違反銀行多會給 waiver；中度違反可能要付費、提高利率或部分還款；嚴重違反銀行可加速還款。

最常見的是財務比率（按季或按年檢視）：

• 槓桿比率（leverage ratio）：例如「優先債 ≤ 2.5 × EBITDA」
• 債務償付覆蓋率（debt service coverage ratio）：例如「EBITDA ≥ 2 × 年度債務償付」

銀行會根據你的預測打 15%–20% 折扣作為 covenant 設定基礎。你應該主動爭取更寬的空間——必要時提醒銀行：「Covenant 的目的不是測我預測準不準，而是確保貸款很安全」。

Covenant 隨時間自然放寬——隨著本金償還，剩餘餘額相對營運越來越安全。

範例（簽約日）：

兩年後：

把銀行提的 covenants 套進財務模型，再壓力測試業績下滑情境，找出最緊的 covenant——你才知道自己有多少彈性。

3. 還款時程#

• 商業銀行（非 SBA）多希望貸款期 ≤ 5 年以降低風險
• 提供逐年攤還表，但不需要等額也不必完全攤還
• 早期還款額盡量壓低——若現金流好，隨時可提前還
• 早期失誤時，低還款額才能保留你修正的空間
• 超額現金流掃款（excess cash flow sweep）：每年扣完所有營運開銷、利息、稅務分配、資本支出與排定還款後，仍有現金，銀行通常要求其中一半作為提前還款——多會抵銷最後排定的還款，短期還款額不會減少

4. 個人擔保（Personal Guarantees）#

• SBA 擔保貸款都需要個人擔保
• 商業銀行：你若持多數股權通常會被要求；投資人持多數時可能豁免
• 簽下個人擔保等於把你個人資產暴露在公司倒閉的風險中——務必慎重

5. 利率與費用#

• 利率 = 基準利率（每月浮動）+ 固定 spread
• 各式費用：盡調費、承諾費、結案費、可動用費、監控費——重點不是名目而是總額；要求銀行把所有費用與計算基準明列
• 還要報銷銀行的法律費用與第三方費用

其他常見限制#

多數優先貸款限制：

• 股東分配僅限於支付所得稅（因公司多為穿透稅制，股東會就公司應稅所得繳稅，銀行允許這類分配）
• 賣方票據可付利息但限制本金償還——直到優先貸款還清為止

從 Term Sheet 到結案#

從找到願意放款的銀行到結案，大約要 2 個月。流程：

1. 銀行發term sheet——非拘束性，但詳細列出條款
2. 你接受 term sheet 的同時承諾支付銀行的盡調與法律費用
3. 銀行做自己的盡調並起草貸款文件
4. 你提供賣家給的資料、與律師協商最終文件
5. 與買賣協議同步推進結案

賣方票據（Seller Debt）#

賣方融資 = 公司開給賣家的本票。典型條款：

• 金額：購買價的 20%–25%
• 期限：4–5 年
• 利率：5%–8%，多為固定利率
• 少有個人擔保

與賣家直接協商#

最明顯的條款：金額、期限、利率。賣家可能主動要求兩項保護條款：

• 再融資限制：你若在賣方票據未清償前再融資優先債，新優先債金額不得超過原優先債
  • 常見折衷：可以增加，但新增金額一半要用來提前償還賣方票據
• 股東分配限制：賣方票據未清償前不得對股東分配現金（除稅務分配外）——合理請求，但作者驚訝地發現很多賣家忘記提

從屬同意書（Subordination Agreement）#

你的優先貸款銀行會要求賣方票據從屬於優先貸款——若公司違約，銀行可阻擋對賣方付款。

初次賣家常對此感到意外並抗拒，但銀行會堅持，急於成交的賣家最終會接受。代價往往是股權投資人也要等到賣方票據還清才能拿錢。

文件分工：賣方票據由你的律師起草、從屬同意書由銀行律師起草；結案日一起執行。

下一步#

完成債權融資的安排後，下一步是股權融資——下章展開。