用財務數據量化「持久獲利」#
上一章用質化特徵判斷持久獲利；本章補上量化過濾——用幾個簡單的財務指標檢驗。
多數小企業即使沒有專業會計，也會有足夠的會計記錄。簽完保密協議（NDA）後，仲介或業主就會把這些資料給你。
此階段先假設財務數字準確——驗證留到第 14 章估值環節。 每家通過質化深度過濾的公司，這個量化過濾不應該花你超過一天，且只用手邊現有資料。
一、EBITDA 利潤率（EBITDA Margin）#
EBITDA = 未計利息、稅、折舊、攤銷前盈餘（Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization）。EBITDA 與營收（revenue）是一家公司最基本的兩個財務數字——仲介的 teaser、CIM 必有；直接尋源簽 NDA 後業主也會給。
EBITDA 利潤率告訴你每一塊錢營收的獲利能力，能初步檢驗兩件事：
- 是否獲利——這是持久獲利的核心
- 是否有「進入或競爭被擋住」的利基——競爭加劇或客戶流失都會壓縮利潤率，穩定的高 EBITDA 利潤率代表它有某種防護
健康利潤率的門檻#
$$ \text{EBITDA 利潤率} = \frac{\text{EBITDA}}{\text{營收}} $$
| 業態 | 建議下限 |
|---|---|
| 製造業／服務業 | ≥ 20% |
| 量大型業務（批發、經銷） | ≥ 15% |
本書介紹的小企業收購案，EBITDA 利潤率多在 20% – 50% 之間。
二、營收的四個檢驗角度#
確認規模合適之後，從幾個面向再看營收：
1. 是否有回頭收入（Recurring Revenues）#
- 上一章用間接訊號猜回頭客；現在你有銷售紀錄，可以直接驗證
- 流失率（churn rate）= 今年買、明年沒買的客戶比例
- 流失率 5% 代表 95% 的客戶會回頭——非常傑出
- 建議鎖定流失率 ≤ 25% 的公司
- 如果仲介或業主沒算過，從客戶名單自己數每年掉落幾個名字即可
2. 客戶集中度（Customer Concentration）#
客戶集中度過高是持久獲利的重大風險：
- 一個客戶佔 40% 營收
- 三個客戶佔 70% 營收
這幾位重要客戶任何閃失，都會嚴重衝擊公司。
3. 營收成長的來源是不是「對的」#
- 如果客戶真的「黏」，多數成長應來自市場成長、調價、新產品，而非從競爭者搶來新客戶
- 若大量成長來自「新客戶」或「一兩個客戶暴增」，回頭客邏輯與客戶集中度都要重新檢視
4. 是否景氣循環（Cyclical Sales）#
同樣一筆營收下滑——對沒有負債的原業主只是煩惱；對背著收購貸款的你可能致命。
- 看 2008–2009 年深度衰退期間的營收（書出版時最近的衰退）
- 若 EBITDA 在那時下跌 30% 以上，直接放棄（deal breaker）
量化過濾清單#
套用以下五個問題：
- EBITDA 利潤率高嗎？
- 有回頭客嗎？
- 客戶與供應商分散嗎（無高度集中）？
- 營收成長來自對的地方嗎？
- 營收穩定（非景氣循環）嗎？
Randy 的 Zeswitz Music 量化檢驗#
| 指標 | Zeswitz 結果 |
|---|---|
| 2011 EBITDA 利潤率 | 接近 45%——非常亮眼 |
| 回頭客 | 大多數營收來自學校樂器租賃，CIM 指出與學校的關係年年延續 |
| 客戶／供應商集中度 | CIM 中皆無問題 |
| 營收成長來源 | 緩慢，主要來自原本對其他供應商不滿的學區轉投；既有合作學區的營收很穩，因為學生人數與參與音樂課程的比例大致不變 |
| 景氣循環性 | 長期數據顯示衰退期間租賃收入未顯著萎縮 |
量化分析強化了 Randy 在質化分析得到的結論：Zeswitz 是一家持久獲利的公司。
下一步#
通過初步過濾、質化深度過濾、量化深度過濾後，還有最後一關才能進入第 13 章的初步盡職調查——業主是否真心要賣？這是下一章的主題。
注意過濾本身是迭代的：在後續盡調中你會持續修正這些判斷，特別是「持久獲利」的評估。