本章追蹤崩盤對「名譽」造成的破壞——學者、銀行家、券商主席的形象一一坍塌——並以惠特尼（Richard Whitney）案作結，記錄華爾街自治時代的終結。
名譽的毀滅#
崩盤摧毀了數十萬美國人的財產，但對許多名人來說，更慘的是名譽的毀滅。智慧、遠見、甚至基本誠信，在這些圈子裡都遭遇劇烈縮水。
自我聲明者：多數沒有被追究#
崩盤期間反覆宣稱「商業基本面健全」的人，多半逃過一劫——這種發言的儀式性早被認知，沒有人真以為他們知道。唯一的例外是胡佛，他把「安撫」變成主要的公共政策工具，自然就難逃政治追究。
預言家學者：身敗名裂#
學界預言者就沒這麼幸運：
- 勞倫斯（Lawrence of Princeton）：從普林斯頓消失，經濟學界再也聽不到他的聲音
- 哈佛經濟學會（Harvard Economic Society）：1929 年夏天放棄了原本可貴的「悲觀」聲譽，從此走入了一連串樂觀預測的尷尬軌跡：
- 11 月 2 日：「目前股市與商業的衰退並非蕭條的前兆」
- 11 月 10 日：「像 1920–21 那樣嚴重的蕭條，已超出機率範圍」
- 此後從 1930 年 1 月到 8 月反覆預測「復甦在即」、「最壞已過」
- 1930 年 8 月 30 日：「目前的蕭條已差不多用盡力道」
- 11 月 15 日：「我們已接近蕭條下行階段的尾聲」
- 1931 年 10 月 31 日：「目前蕭條水位的穩定化顯然可能」——這幾乎是它能說出口的最樂觀
- 該學會最後被解散，哈佛經濟學教授重新穿回他們慣常的謙遜外衣
- 費雪（Irving Fisher）：努力解釋為何錯了。他先說整件事是非理性、無法預測的「暴民心理」（mob psychology）；《Commercial and Financial Chronicle》編輯則尖銳地回擊：「博學的教授談股市時總是錯的 ⋯⋯『暴民』沒在賣，他們是『被賣出』」；同年費雪又寫了《The Stock Market Crash—and After》一書，主張股市仍處於高原，只是稍低一點，崩盤是大意外；該書幾乎沒人理會
- 俄亥俄的迪斯教授（「parasangs 之父」）相對幸運：榮譽地寫作教學一輩子
高盛的後續#
高盛公司也算是一個「快樂結局」：
- 把公司名譽從「不肖子嗣」中救回來
- 回歸早期嚴肅、保守的形象
- 以承做最嚴謹的證券業務聞名
大通與國家城市：兩位主席的災難#
紐約最大兩家銀行——大通（Chase）與國家城市（National City）——都深陷崩盤後的泥沼。除了共同承擔「組織化救市失敗」的罵名外，更倒霉的是兩家銀行的董事長本人都是大投機客。
衛根（Albert H. Wiggin）：較幸運的那位#
衛根在大通歷任總裁、董事長與管理董事會主席，是個寡言、被形容為「學者型」的人。1929 年薪資 27.5 萬美元，同時擔任 59 家公用、產業、保險公司董事，並從中拿到豐厚的津貼：
- Armour 給他 4 萬美元（財務委員會委員）
- Brooklyn-Manhattan Transit 給 2 萬美元
- 至少另外 7 家公司給 2,000–5,000 美元
這些公司多半是大通的客戶或潛在借款人。
私人公司網絡#
衛根設立了一批私人公司：
- 三家是私人控股公司，其中兩家以他女兒名字命名（Shermar、Murlyn——以 daughters Marjorie/Marshalee）
- 三家設於加拿大，純粹是為了「不感性的」稅務與遮蔽考量
1929 年的驚人手筆#
- 1929 年春，Shermar 與 Harry F. Sinclair、Cutten 合作炒 Sinclair Consolidated Oil，幾乎沒投資就淨賺 891,600.37 美元
- 1929 年 9 月 23 日至 11 月 4 日，Shermar 放空自家銀行（大通）股票 42,506 股
- 12 月 11 日 Murlyn 用大通分行的錢、加上 Shermar 的錢，向大通借了 658.8 萬美元買回 42,506 股大通股票，補上放空部位
- 利潤：4,008,538 美元——全部歸衛根個人，雖然錢、股票、職權都是銀行的
衛根後來辯稱「銀行借錢給高層買自家股票」會「培養他們對機構的關心」；
但這個邏輯在「借錢放空自家股票」上會反過來——理應培養出對自家股票表現愈差愈好的關心。
衛根被追問時改口承認「主管或許不該放空自家公司」。
1932 年底他自請不再連任主席（接近 65 歲）。大通執行委員會「為了部分履行對衛根先生的義務」一致通過給他終身年薪 10 萬美元——後來才發現，提議來自衛根本人。繼任者 Aldrich 坦承震驚於前任業務的廣度與多元，並說終身年薪是「可怕的錯誤」；衛根最後放棄了這份津貼。
米切爾（Charles E. Mitchell）：較慘的那位#
國家城市銀行的米切爾是另一型——豪邁外向、能搶頭條，被視為「新時代的首席先知」。1929 年秋天傳言他將辭職，他的盟友 Percy A. Rockefeller 斥之「荒謬到任何明智之人都不會考慮」。
1933 年 3 月 21 日：被捕#
1933 年 3 月 21 日晚 9 點，米切爾被助理聯邦地檢杜威（Thomas E. Dewey）以逃漏所得稅罪名逮捕。
失敗的合併救市#
1929 年是銀行合併年，米切爾積極推進與 Com Exchange Bank 的合併：
- Com Exchange 股東可以選 4/5 股國家城市股票或 360 美元現金
- 當時國家城市股價超過 500，股東會理性選股票
- 崩盤後國家城市股價跌到 425，任何 450 以下的價格都會讓股東改選現金
- 全用現金買回將花去國家城市約 2 億美元
米切爾出手救合併：
- 開始買進國家城市股票
- 10 月 28 日當週向摩根公司借了 1,200 萬美元（實際只動用 1,000 萬，且一週內還掉 400 萬，可能是摩根合夥人有了第二想法）
米切爾發現「人人都想賣時的支撐」和幾週前「人人都想買時的支撐」是兩回事。
股價一路下沉，他用盡資源、合併破局；股票跌到 200（從 500+）；他欠摩根的巨額債務由國家城市股票做擔保，擔保品卻在快速縮水。
賣股給太太#
米切爾掛名薪資只有 2.5 萬美元，但國家城市銀行有一套堪稱「最豐厚」的分紅制度：
- 銀行與證券子公司利潤扣 8% 後，剩餘的 20% 進入管理基金
- 由幾名主管半年分一次：先各自匿名投票決定董事長米切爾應得多少；再不記名地估算其他主管（不含自己）的價值；以平均數作為執委會分配的依據
- 米切爾 1928 年分到 1,316,634.14 美元；1929 上半年又分 1,108,000 美元
- 加上股利等，1929 年稅負極重
米切爾把 18,300 股國家城市賣給「可能毫不知情」的太太，每股 212 美元，創造出 287.23 萬美元的稅損，抹平 1929 年的稅負。
摩根（持有相同股票作抵押品）似乎沒被通知股權轉移。後來他又以 212 從太太手上買回；若改在公開市場買，當時只要 40 元就買得到。
在參議院聽證中他直白地說：「我賣這支股票，坦白地說，是為了稅務目的。」這句直白幾週後直接導致他被起訴。
結局#
- 1933 年 5–6 月於紐約受審；當時羅斯福總統剛宣示「把那些換錢的人趕出聖殿」，米切爾被視為第一個
- 6 月 22 日陪審團判所有罪名無罪——稅法上是善意交易
- 米切爾後來重返華爾街任 Blyth and Company 主席
- 政府另提民事追討，1938 年最高法院判他敗訴，他繳清 110 萬美元稅金與罰款
- 加爾布雷斯為他辯護一句：當時「賣給配偶以實現稅損」的避稅手法相當常見，1933–34 參院調查顯示，許多最高社會地位人士與妻子間都有此類「不尋常的財務往來」
找一個「象徵性壞蛋」#
美國政治傳統高度重視「廣義的邪惡象徵」——一個惡人，公眾會把他的惡延伸為整個社群或階級的隱藏天性。
揭發對手陣營中的壞人，是攻擊對手陣營的古老技藝；在現代，這個技藝被進一步精煉——把壞人的惡延伸到他的朋友、熟識，以及所有共享他生活方式的人。
1930 年代華爾街的敵人特別多：
- 社會主義者與共產黨人
- 認為華爾街本身就是邪惡的人
- 對「富有、有權、驕傲者的尷尬」感到開心的人
- 在華爾街虧錢的人
- 最大宗的是新政者（New Dealers）：柯立芝與胡佛政府明顯與華爾街結盟，新政上台後，華爾街的罪就是政治對手的罪
兩位銀行家的醜聞當然好用，但人們真正想要的「象徵性壞蛋」不在銀行——而在股市：
- 古典民粹的批評焦點是道德，不是權力
- 股市是「人們用自己的錢、也用全國的財富賭博」的地方
- 教堂執事兼地方銀行出納，是被股市「易得財富」誘入毀滅的典型
- 紐交所就是公眾準備好相信「最壞情況」的機構
1932 年 4 月：參院調查啟動#
調查由參議院銀行貨幣委員會（及其分委員會）展開，授權「徹底調查」（split infinitive: to thoroughly investigate）證券交易所。在 Ferdinand Pecora 主導下，這個委員會最終成為對商業、投資與私人銀行家的鞭笞——但最初的對象，是證券市場本身。
第一位證人是當時的紐交所主席惠特尼。1929 年 11 月 30 日紐交所董事會曾通過決議感謝他在風暴期間「高效、盡責」的勞動；1930 年 Simmons 退任後，惠特尼順理成章接任主席。
不討喜的見證#
惠特尼後人形容他的態度與後來 1953 年國防部長 Charles E. Wilson 出任時的姿態相似：
- 拒絕承認紐交所過去運作有重大過失或可能犯錯
- 對放空、貸券放空（sales against the box）、選擇權、聯合炒作（pools and syndicates）等議題的解釋帶有「上對下」的不耐
- 與布魯克哈特（Senator Smith W. Brookhart）展開個人經濟哲學辯論
- 主張政府而非華爾街才是糟糕景氣的元凶，建議「平衡預算以恢復信心」
- 砍預算的具體建議：刪除無服役相關殘疾退伍軍人的退休金與福利、刪所有政府薪資——但拒絕被砍自己的薪水「現在只有 6 萬美元」（為當時參議員的 6 倍）
幾天聽證下來，惠特尼留下不少瑕疵，但沒留下犯罪證據。他承認知道有聯合炒作，但記不得細節，並反覆向委員會保證紐交所已妥善控制。
大操盤手們的尷尬登場#
委員會接著轉向有名的市場操盤手：
- Bernard E.「Sell ’em Ben」Smith、Meehan、Cutten、Sinclair、Percy A. Rockefeller 等都被證明操縱市場
- 但這些行為「三年前還被屏息讚嘆」，現在突然要被定罪很尷尬，類似 1940 年代末紅色獵巫對「兩年前的紅色俄國盟友」的尷尬
- Cutten 記性極差；Meehan 病了並錯誤地出國（後來「優雅地道歉」）；其他人對拿破崙級的操作幾乎不記得
- 但個人不討喜不能據以起訴，也不能直接拖累紐交所——「人們可以鄙視臺前的票券販子、報明牌的人、賭注經紀，卻不必因此鄙視 Churchill Downs 賽馬場」
紐交所的相對清白#
事實上崩盤後紐交所會員的表現意外地好：
- 崩盤第一週沒有任何會員公司停業
- 整個恐慌期間只有一家較小的會員公司倒閉
- 雖然有客戶抱怨，但更多客戶在保證金不足時被券商「扛著」
- 紐交所會員的商業道德似乎相當高於 1920 年代末平均
- 這是紐交所安然挺過 1930 年代調查的最直接原因
1938 年 3 月 10 日：惠特尼被捕#
直到 1938 年 3 月 10 日，杜威（已當紐約地檢，奇蹟般沒落得「華爾街剋星」的名聲）下令以重大竊盜罪（grand larceny）起訴惠特尼。
惠特尼被捕引發的搶當聚光燈狂潮，堪比 1953 年布朗奈爾（Herbert Brownell）指控杜魯門「庇護叛國」後的場景。
第二天紐約州檢察長 John J. Bennett 也以自家調查為由再次逮捕他，並嚴詞控告杜威「法律意義上的搶地」。
接下來幾週，任何能找到理由的公共機構或法庭，都把惠特尼叫去把罪狀講得更大。
惠特尼到底做了什麼#
加爾布雷斯說惠特尼的不誠實是「隨便、近乎少年的」——對熟人來說，原因是「他誤以為規則只適用於別人」。但更顯著的是他是現代史上最災難性的商人之一——竊盜其實只是他事業災難的小插曲。
失敗的副業#
- 1920 年代他的本業 Richard Whitney and Company 是一家小型債券商
- 他覺得規模不夠，陸續發展其他事業：礦物膠體開採、佛羅里達泥炭腐殖質銷售、紐澤西蘋果白蘭地（applejack）蒸餾
- 沒有什麼比一家虧錢的生意更貪婪——他最後同時有三家
- 為了維持運轉，他向銀行、投資銀行、其他交易所會員，以及他在摩根公司任合夥人的兄長 George Whitney 借錢
- 1920 年代起金額已達數百萬美元，多數無擔保
- 借新還舊、再借錢付舊債的利息
- 1933 年起他的券商公司已實際資不抵債，但這一狀況五年內無人發現
Distilled Liquors 災難#
- 1933 年公司投資 1–1.5 萬股 Distilled Liquors Corporation（紐澤西蘋果白蘭地），每股 15 美元
- 1934 年春該股場外漲到 45 美元
- 1935 年 1 月於 NY Curb Exchange 上市
- 惠特尼把該股押給各種貸款
- 但開放禁酒令後該公司產品銷售依舊不佳；1936 年 6 月跌到 11 美元
- 惠特尼為了維持擔保價值繼續買進（他事後辯稱是要替其他投資人提供退路）
- 其他投資人趁機全部出脫給他
- 失敗時，總發行 148,750 股中惠特尼或其公司持有 137,672 股；單價 3–4 美元
- 加爾布雷斯稱他是「金融自我欺瞞的龐茲（Ponzi of financial self-deception）」
鋌而走險#
隨情勢惡化，他開始把客戶託管證券拿去抵押貸款。1938 年初他幾乎借無可借：
- 前一個秋季從兄長借到最後一筆大貸款，贖回他先前挪用的紐交所「撫卹基金」（gratuity fund）的證券
- 拼命找最不熟的熟人借錢；風聲已起
- 3 月 8 日 Gay 主席在大廳宣布 Richard Whitney and Company 因資不抵債停業；隨後消息傳開：他長期大規模盜竊
- 惠特尼帶著「不小的尊嚴」全盤披露，拒絕為自己辯護，永遠退出視線
完美的「象徵性壞蛋」#
從華爾街敵人的角度，沒有比惠特尼更完美的犯罪了——
他與紐約證交所完全劃上等號，曾是它的主席、是它在國會與公眾面前最強硬的辯護者；
他是共和黨人、頑固保守派，財金圈內被視為與摩根公司有關；
他本人曾是「誠信」的旗手——1932 年於聖路易演講時還宣稱「優秀市場最基本的必要條件，就是經紀人必須誠實且財務負責」。
最後的失敗甚至帶有滑稽味道。他在絕境中向操盤手「Sell ’em Ben」Smith 求救：
Smith 後來告訴 SEC 調查員：
「他來找我，說想快點談完，要靠他的臉借 25 萬美元。我說他把自己的臉估得太高了。他說 ⋯⋯ 背已經貼到牆上，必須要 25 萬。我跟他說，你跟我連聲招呼都不打就來借 25 萬，膽子真大；坦白說我不喜歡你——一毛錢都不會借你。」
惠特尼的「象徵性意義」之強，幾乎是用全民投票選出來「最有資格讓華爾街蒙羞的人」。
從惠特尼到 Hiss：象徵性壞蛋的代價#
加爾布雷斯做了一個有趣的對照：
- 1930 年代新政者熱衷揭發對手陣營的金融瀆職
- 1940–50 年代共和黨同樣熱衷揭發新政者中曾經是共產黨員的人
- 十年後，惠特尼的「對應者」是 Alger Hiss
兩人都完美地服務了階級敵人：出身、教育、人脈、抱負都鮮明地代表他們的階級；指控初出時朋友皆難以置信；差別在於惠特尼安靜接受命運，Hiss 則經歷兩場長審。
然而，並不能因為惠特尼被定罪盜竊證券、Hiss 被定罪盜竊文件，就推論他們的朋友、同事、同代人也在做同樣的事。
事實證據顯示：多數經紀人是按部就班的誠實人；多數新政者並未與俄方串通，只希望有朝一日能在蘇聯大使館嘗一口魚子醬。
左右兩翼如今都嘗過「象徵性邪惡」的力量。它的不公義顯而易見——也許更要緊的是它的危險：依循古老但未過時的傳統，所有人都該下定論——犯罪或不當行為是個人的行為，而非一個階級的天性。
制度終於改變#
惠特尼事件帶來紐交所與聯邦政府、以及與大眾之間關係的深刻轉變：
- 1933 年《證券法》與 1934 年《證券交易法》：禁止 1928–29 年最戲劇性的奢侈做法
- 新股完全揭露（雖然沒辦法逼投資人去讀）
- 衛根式內部人放空被禁
- 聯儲取得設定保證金比例的權力（必要時可設 100%，等於禁絕融資交易）
- 禁止聯合炒作（pool operations）、洗售（wash sales）、明牌與虛假訊息散布
- 商業銀行的證券子公司被切割出去
- 最重要的是：紐交所與其他交易所被宣告接受公共監管——**證券交易委員會（Securities and Exchange Commission, SEC）**成立
監管機構（一如組成它們的人）有明顯的「生命週期」：
- 年輕時：精力旺盛、咄咄逼人、福音主義、甚至不寬容
- 後來逐漸柔化
- 老年（約十至十五年後）：除少數例外，要嘛變成被監管產業的延伸機關，要嘛變得衰老
SEC 在初期格外積極——對年輕的監管機構而言，華爾街是再迷人不過的對手。
紐交所的投降#
直到惠特尼案前，華爾街整體上仍頑強反擊，堅持「金融社區、特別是證券市場有權以自己的方式、自己的判斷自治」。惠特尼停業宣告前一晚：
- 紐交所主席 Gay 與業務監督委員會主席 Davis（兩個職位的前任都是惠特尼）連夜赴華府
- 向 SEC 的 William O. Douglas 與 John W. Hanes 報告壞消息
- 這次出訪在比象徵更深的意義上代表紐交所的投降
- 監管議題上的冷戰自此結束，未再恢復
來得正是時候#
惠特尼案在許多方面確認新政在監管議題上的勝利，也加深公眾對華爾街道德的整體疑慮。
但華爾街的好運是：它來得晚了。
1938 年新政對大企業的攻勢已退潮；當年的「衝鋒部隊」領袖開始在抽屜裡準備頌揚自由企業制度的演講稿。
證券市場已無重要新改革排隊；之後華爾街以親和神情看華府，華府也只能以茫然回望。