見好就收的買權#

三月初股市上揚，作者持有的買權一路水漲船高。他在 2 月 21 日進場，兩週後出清，淨賺 400 美元。雖然 Crawford 仍可推薦下一檔買權，但與 Gressel 共度一晚已讓作者意識到「自己根本搞不清楚輸贏」，於是趁勝收手。

不幸的是，同一段時間 Angstrom 的股價繼續下探，跌掉的金額幾乎等於他在選擇權上賺到的 400 美元。「要有耐心」「別賣得太早」這些座右銘，看來不如「永遠不嫌早砍掉虧損」來得實際。他想找跟這檔股票直接相關的人聊聊，於是想：Angstrom 是在**店頭市場（OTC, over-the-counter）**交易的，那「櫃檯」到底在哪？

並非華爾街某個角落#

作者原以為櫃檯就在華爾街附近，問了幾位路人才知道，店頭市場的總部其實在華盛頓 K 街一棟不起眼的辦公樓，正式名稱是 NASDAQ（National Association of Securities Dealers Automated Quotations，全美證券商協會自動報價系統）。

跟氣派的紐約證交所相比，NASDAQ 大廳幾乎沒人看守。新聞部副總裁 Enno Hobbing 穿著皺巴巴的泡泡紗西裝接待他。Hobbing 過去是《Life》雜誌編輯，他簡介道：

• NASDAQ 已收錄 4,000 家公司，是紐約證交所的兩倍多
• 訪問當天總市值約 3,600 億美元
• National Market System：規模較大、即時揭露成交資訊
• OTC（一般等級）：次層
• Supplementals（補充類）：規模最小、被追蹤最少 ──Angstrom 就在這層

Hobbing 強調，補充類「不代表公司有問題」，只是達不到上層的財務門檻。

終端機就是交易所#

作者問股票究竟在哪裡買賣，Hobbing 帶他走幾步，停在一張被報紙與型錄占滿的窄桌前 ── 桌上一台電腦終端機。

「就是這裡，」Hobbing 拍著螢幕說，「NASDAQ 的心臟。」

輸入 Angstrom 的代號 ATSI，畫面跳出 Merrill Lynch、Goldman Sachs 等少數幾家造市商（market maker），分別以 1⁵⁄₈ 買入、1¹¹⁄₁₆ 賣出，買賣報價之差就叫價差（spread）。輸入 MCI Communications 則出現整整兩頁、約 30 家造市商。

Hobbing 解釋店頭市場的運作邏輯：

• 沒有專員（specialist），由分散全美的造市商以競爭方式報價
• 投資人下單後，券商委託台依終端機列出的清單比價
• 同價時依輪流制（rotation）分配成交對象
• 不會出現停止交易或失衡，總有人願意買賣
• 多家造市商競爭，理論上能爭取到更公平的價格

身處只聽得見影印機嗡嗡聲的辦公室，作者開始覺得紐約證交所更像「英國皇室」或「美國騎兵」這類光榮的時代殘餘，主要功能是吸引觀光客。

從露天樹下到電腦網路#

Hobbing 接著講述店頭市場的轉身故事：

• 早年股票買賣本就在戶外大樹下擺長桌進行，以黑板寫價
• 紐約證交所 19 世紀搬入室內後，店頭市場淪為冷門股的非正式市場
• 1939 年在 SEC 監督下訂立行規，但仍仰賴各地不時更新的「粉紅單（pink sheets）」
• 電腦時代來臨，原本「分散」的劣勢反成最大資產：NASDAQ 直接以網路取代地板，紐約證交所與美國證交所反而被自家建築與專員制拖住

當天報紙正在大幅報導 Drexel Burnham Lambert 員工 Dennis Levine 違反「中國牆（Chinese Wall）」、進行內線交易的醜聞。中國牆意指在承銷與營業部門之間的隱形屏障 ── 跨牆通報訊息既失禮又違法。

警報響起的那一刻#

作者藉機請教 NASDAQ 怎麼揪內線。Hobbing 帶他上樓到市場監察部，交給 Bernard Thompson。剛開始介紹，刺耳的警報就響起，活像核子攻擊警笛，眾人立刻奔向電腦命令台與電傳機。

Thompson 解釋：NASDAQ 已替數千檔股票各自設定價格與量能的「參數（parameters）」上下限，一旦盤中突破便自動鳴警。當天主角是每股 2,500 美元、全球最貴的 Berkshire Hathaway。

如果某檔股票在公司未公開消息前就放量大漲，極可能是「鬼祟（hanky-panky）」。

NASDAQ 有 12 名專員專責調查警報，先檢查是否有公開新聞，再從造市商往回追到券商與投資人。可疑案件會送 SEC 進一步偵辦 ── 當年至今 NASDAQ 已轉介 100 件給 SEC。

從監察室走出來，作者半是欣慰：Angstrom 始終沒等到那紙政府合約，最近也沒有任何尾盤拉抬，警報沒響、SEC 也沒上門。