紐約州銀行廳長的「奇怪結論」#

近十年前作者與一位紐約州銀行廳廳長（Superintendent）會面：

• 該機構監管著某些全球最大銀行
• 廳長並非典型的官僚刻板印象——而是位曾任高盛投行的六孩之母
• 時值 Enron、WorldCom 案後，多家華爾街銀行因協助這些公司融資而支付數十億美元罰款，沙賓法案即將通過

作者向她提出當時罕被注意的風險：

銀行未動用的放款承諾（unused loan commitments）有 5 兆美元——銀行賺前端手續費，但若信用變壞會付出代價。Enron 倒閉前一個月還動用了銀行 30 億美元信用額度。盈餘前置（front-loaded）但風險長存。

談話結束時，廳長突然丟出一句驚人的話：

「以你做的工作來看，銀行可能比較聽你的話、勝過聽我的，因為你能讓他們的股價變動。」

作者本希望從監管者那裡得到「我們在管」的安心感，得到的卻是「市場才是更強的工具」——「就像兩個外野手看著一個普通飛球落在他們之間。」

核心問題：規範 vs. 市場？#

作者把這場對話視為當代的根本問題：要修銀行業，靠政府規範還是市場機制？

目前的美國「兩面之最差」：標榜資本主義體制，卻有大量未嚴格執行的規範；當事情出錯時，政府介入保護銀行不必承擔自己最糟決策的市場後果。這不是資本主義。

規範的限制#

• 規範總是看後照鏡——金融體系日新月異、複雜難解
• 規範常聚焦於具體交易類型，無法處理大原則
• 杜德-法蘭克法案（Dodd-Frank Act, 2010）約 2,300 頁，包含拆解「系統性重要金融機構」的機制——但作者問場合中的避險基金經理人「銀行還大到不能倒嗎？」96% 認為是
• 規範可能引發非預期效果：杜德-法蘭克削減銀行可向商家收取的金融卡手續費——銀行轉而對消費者收費（不再有免費支票帳戶）
• ATM 手續費爭議：完全透明，每次都會詢問——若不喜歡可以換家銀行；真正的威脅是隱藏在小字裡的看不見手續費
• 1990 年代去厄瓜多基多（Quito）旅行時親眼看到沒有 ATM 的時代——銀行外排隊到街角、配備機關槍的警衛。「現代科技讓『去銀行』不再是和『去郵局』、『取乾洗衣物』並列的雜事。」

解方：「更好版本的資本主義」——簡單如 ABC#

作者提出三大原則：

A：會計（Accounting）#

核心問題：

• 美國 1 萬家公開上市公司遵循同一套規則（由財務會計準則委員會 FASB 制定）
• 模式陳舊、灰色地帶大、高度需要專家詮釋
• 「像高爾夫選手自己決定怎麼計分」——除非你親眼看到第五洞沙坑發生什麼，那些數字毫無意義

「對金融體系最大的威脅，可能是我們還不知道的那個——它正藏在某家大銀行帳簿的某個隱蔽角落，等待破菌。」

會計操弄的具體案例：

• 2009 年某大銀行把 MBS 從「按市價」分類轉到「按原始價」分類；2011 年價格回升時又部分轉回，認列獲利
• 雷曼的 Repo 105——季度結束前把資產移出帳簿、新季度開始幾天後再買回，2008 年 9 月倒閉前帳面美化約 500 億美元
• 2010 年區域銀行 Wilmington Trust 被 M&T Bank 收購——M&T 僅花 11 天就發現問題貸款比公開揭露的還糟 50%，帳面價值砍半
• 作者 2011 年中估計：銀行因會計灰色地帶而未顯示的危機損失約 3,000 億美元

兩條改革原則：

1. 財報應反映交易實質而非僅法律機制（例如雷曼的 Repo 105 並非真正轉移資產所有權）
2. 應導入「銀行必須揭露重大（material）資訊」的廣泛原則——目前管理層可選擇不提某些重要事項（如貸款訴訟相關費用）

稽核者（Auditors）的問題#

當前四大會計師事務所——KPMG、Ernst & Young、Deloitte、PwC（從 1990 年代的「八大」減縮）：

• 本質的利益衝突：稽核者由被審核公司聘僱、解僱、付費
• 美國銀行 2010 年單年支付 1.07 億美元稽核相關費用 + 1,600 萬美元稅務會計費
• 一場稽核耗時 10 萬至 40 萬人時，產出僅 3-4 段樣板文字
• 美國銀行案例：568 個英文字 = 每字 18.8 萬美元
• Pass/Fail 制度：Enron 通過、雷曼通過、Wilmington Trust 通過——「Pass/fail 對大一新生合理，但大型金融機構應有更細緻的評等」
• 花旗 41 年改名數次，但稽核者一直是 KPMG（合作期超過雙方任何在職員工的年資）

PCAOB（公開公司會計監督委員會，沙賓法案後設立）審查 2,800 對稽核者-客戶關係，發現數百起失敗。其中一個案例：稽核者發現客戶高估盈餘，做法是把錯報容忍度提高 50%——「數字超出標準？改標準！」這家公司是該事務所長達 98 年的客戶。

改革方向：

• 稽核結論應對股東提供更多細節（描述風險、可能讓稽核者夜不成眠的事項）
• 強制稽核者輪換（如 10 年）
• 稽核合夥人個人具名簽署報告（律師、醫生、分析師、記者都這樣做）

美國最高法院大法官 Louis Brandeis 近一世紀前的名言：「陽光是最好的消毒劑。」（“Sunlight is said to be the best of disinfectants."）作者補一句：「讓陽光照進來吧。」

B：破產（Bankruptcy）#

作者七歲兒子的金句揭開這一節：

• 父子在店裡看到「Deadbeats will not be tolerated」（拒絕不付帳的人）的牌子
• 兒子問什麼是 deadbeat
• 作者：「就是不付帳單的人。」
• 兒子：「像銀行危機。」
• 兒子寫信給總統，提出解方：「立法規定每個人都必須付帳單，否則就要受審。」（並畫了一個和平標誌）

「大到不能倒」必須終結#

• 作者：不應有「太大不能倒」這種事
• 美國 5 大銀行控制了業界三分之二（比危機前更集中）
• 過去 20 年中有些銀行規模膨脹了 20 倍，3 家資產各約 2 兆美元，比許多國家經濟還大
• 大部分成長來自併購而非創新，「他們不像 Google 那樣創造產品做得比別人好；只是在收購對手」
• 政府救助沒有解決問題，只是延遲問題——讓銀行繼續變大，下一次浩劫規模也更大

規模不是核心問題，執行才是。一些大公司運營良好，這沒問題；做不好的就讓它消失。

Warren Buffett：「如果一家銀行倒閉，CEO 與其家人應該失去他們的全部淨資產。」（forfeit their net worth）

雷曼倒閉是例外證明規則——政府刻意不救，但幾個月後對整個產業出手紓困，等於只是「破例一次後立刻回到原本政策」。

模範生 M&T Bank#

水牛城的 M&T Bank（Manufacturers and Traders）：

• 第 21 大美國銀行
• 800 家分行，無金融工程、無新興市場擴張，很無聊
• 1983 年以來表現最好的大型銀行股票
• 限制愚蠢失誤、不追逐金融潮流
• 管理層幾乎不變動（現任 CEO 自 1980 年代初任職）
• 高管薪酬只有同業的十分之一，但持股是同業的十倍
• 對「低成長、低風險、低薪酬」的回應：「That’s the way we operate around here.」

「在 30 mph 限速區開到 60 mph 會出意外。守法開車則會安全，長期下來反而領先。」

C：聲量（Clout）#

銀行高管權力過大，本應制衡他們的人——董事會、分析師、監管者——若非被收編就是被壓制。

董事會的失能#

董事會三大職責：聘任 CEO 與決定其薪酬績效、設定公司風險偏好、提供獨立監督——三項都失敗。

薪酬問題：

• 大銀行 CEO 薪酬：1980 年代六位數 → 1990 年代七位數 → 2000 年代八位數
• 與績效相關性低，危機只是這趨勢中的小漣漪
• 董事會塞滿 CEO、前 CEO、富裕內部人士

麥肯錫 2011 年（危機後三年）的董事調查：只有 21% 的董事說自己完全理解公司策略；金融業更慘——只有 6%。

董事們自認需要：花更多時間在公司業務、獲得更好且更及時的資訊、引入背景多元的董事。

分析師的失能#

• 全球約 5,000 位賣方分析師，5% 追蹤金融業
• 「5,000 大軍守護總市值超過 15 兆美元的美國公司」
• 但賣出評等只佔 5%（即使危機後）——「任何一年級 MBA 都會告訴你：95% 的股票不可能都是贏家」
• 永遠看多的分析師（perma-bull）在電話會議第一個被點名，往往以「Good quarter」開場——「彷彿在恭喜 CEO 把工作做完」

作者本人的不愉快經驗：

• 全國投資人關係協會研究：80% 公司會在電話會議中篩選問題卻不揭露
• 2011 年 1 月美國銀行（BofA）電話會議揭露房貸訴訟可能損失 70-100 億美元。其他分析師問了 28 個技術細節，作者第八個被點名時只問一個極簡單的問題：「這 70-100 億是稅前還是稅後？」答案差距為 30 億美元。BofA 給的是稅前，且幾個月後實際損失已超過上限
• 2011 年 KeyCorp 從壞帳準備中提撥資金以申報「獲利」——「像從儲蓄帳戶提錢說自己加薪」。作者問是否與高管薪酬有關，CEO 說：「我覺得這個問題有點冒犯。」（找到了：聽電話會議的投資人後來寫信：「我覺得 CEO 的回應才冒犯」）
• 2011 年 7 月 Capital One 公布財報外加 20 億美元增資（為支付收購）——取消季度電話會議，只揭露遠少於標準財報的資訊；分析師詢問被擋至增資完成後；新揭露在週五下午 5:13 公布——「像賣車不准買家試駕、不准開引擎蓋」
• 即便 2011 年改善揭露的高盛，仍把 30% 總營收（FICC，固定收益、貨幣、商品交易）顯示為單一數字——「仍然有資訊真空，要投資人靠信仰相信。這不是贏球——這是把沙子撒進裁判眼睛。」

監管者：「人少、錢少、火力少」#

• 美國監管者規模、人力、預算都遠不如華爾街
• 兩個主要監管者（聯準會與財政部）有「旋轉門」——前高盛 CEO Hank Paulson 任財政部長；前財政部長 John Snow 後執掌私募 Cerberus Capital；連格林斯潘都做了 PIMCO 顧問

英國的對照：

• 過去十年英國金融服務局（FSA，相當於 SEC）解雇大量員工後重金禮聘高水準人才
• 高薪減少了監管者轉投私部門的動機
• 改善了監管者與銀行間的理解

遊說的影響：

• 危機前十年金融業花了 27 億美元在遊說
• 美國國家經濟研究局（NBER）研究顯示：放款者遊說與監管寬鬆呈直接正相關
• 1999-2006 年間 93% 試圖收緊放款監管的法案在立法前就被擋下

一段「強硬聲明」舉例：「我們不會動搖確保大眾對銀行體系信心的決心，將透過適當揭露與重新堅持對所有違反專業與道德行為的零容忍政策 ⋯⋯ 確保導致銀行倒閉的高管與債務人受到法律最大限度的追究、所有違規所得在法律可行的範圍內被沒收。」

這段話不是美聯儲主席柏南奇說的，而是 2009 年奈及利亞中央銀行行長在該國銀行危機後說的。「誰會想到美國銀行業在道德高地上會輸給奈及利亞？」

格林斯潘從 1997 到 2008 的反轉#

• 1997 年格林斯潘：「沒有市場是真正不受監管的。市場參與者的自利會產生私人市場監管。」（意指：分析師與投資人足以制衡銀行，政府應退場。）
• 2008 年國會聽證會中他承認此前說法「錯了」

作者的看法：「他並不是真的錯。資本主義是有效的——前提是有足夠的透明度與資訊讓所有人看到並理解真實狀況。」

結語：簡單如 ABC，但需要文化轉變#

「政府應該保護消費者，但不能也不該微管理自由市場。幾十年前借太多錢破產的消費者就要自己負責、銀行也要承擔放款的後果。今天，過度借貸者變成受害者、銀行被怪罪放貸、我們所有人透過政府紓困買單。」

更好版本的資本主義包含：

• A：讓銀行有充分自由，但外部人能看見真實數字
• B：從風險中獲利者（放款者、借款者、銀行高管）也應承擔失誤責任
• C：削減大銀行聲量，讓所有第三方監督機構有真正制衡力——5,000 位賣方分析師可帶頭

這需要文化轉變——確保分析師有足夠的智識好奇心與獨立性，去批判分析掌控大量經濟的公開公司。