「年年都拿到平均報酬」的誘人幻覺#

許多投資人——以及許多被詐騙的人——都相信一件聽起來合理的事：

「股票長期年化約 10–12%，所以我可以期待每年都拿到 10–12%。」

這正是馬多夫（Bernard Madoff）詐騙案最危險的賣點：

• 不是「平均」12%，而是每一年都 12%
• 市場大漲 35%，他只給 12%；市場大跌 15%，他仍給 10%
• 沒有大漲年，也沒有大跌年——平滑、穩定、夢幻

真正的「平均報酬」是極端值的平均，不是「每年都那麼平均」。一旦你期待後者，你就在替詐騙犯架好上鉤的鉤子。

部分詐騙犯打的是貪婪牌——承諾遠高於平均且風險低。 但更多人是打對波動的恐懼牌——只承諾「略高於平均、但極穩定」。馬多夫就屬於後者，他的受害者甚至以為自己很保守，因為他們沒貪求太高的報酬。

正常報酬，本來就是極端值#

費雪檢視 1925/12/31–2009/12/31 的 S&P 500 年度報酬分佈：

• 大漲（年度報酬 > 20%）：發生頻率最高，約 38.1% 的年份
• 大漲與負報酬合計：約佔三分之二的年份
• 接近 10–12% 的「平均」年：只有 5 次——1926、1959、1968、1993、2004

「平均報酬」不是「正常報酬」。正常的年度報酬，本來就是極端值。 這是真正困難的觀念——人們不喜歡接受它。

你想要平滑、還是想接近平均#

費雪攤出三個互斥的選項：

「沒有人能在不接受股票般下檔的前提下，拿到股票般的報酬。」 任何違反這條的承諾，都應該回到 Bunks 5 與 11 重新檢驗。

為什麼連「市場平均」都不容易拿到#

即使在「想要平均報酬」的單純情境下，多數人仍然拿不到：

• 多數主動經理人長期跑輸市場
• 投資人傾向追熱、切換策略、被短期情緒拉走
• 結果是經常性地「在最差時點進出市場」（見 Bunks 7、17、18）

戰術上要拿到「市場平均」其實並不困難：建一個接近市場結構的組合，然後讓它待著。 困難的不是策略，而是紀律——是熬過那些必然伴隨而來的下跌年。