「Put 不如叫『棍子』。它的本質就是賦予持有人『把 100 股某破爛股票丟到別人手上、用對方根本不想接受的價格成交』的權利——你其實是在『棍』他。」 ——Andrew Tobias, Getting By on $100,000 a Year

兩種基本選擇權#

• 買權（Call）：買方有權（非義務）以履約價（strike / exercise price）買入標的期貨合約，到期日前皆可行使。
• 賣權（Put）：買方有權（非義務）以履約價賣出標的期貨合約。
• 權利金（premium）：買選擇權所付的價格，按點或單位報價。

注意方向：買 Put 是空頭交易、賣 Put 是多頭交易——別被「賣方」的字面誤導。

實作上：

• 同一份期貨合約對應多個履約價 × Call/Put → 可交易選擇權的數量遠大於期貨合約。
• 選擇權跟期貨一樣是交易所掛牌的標準化合約，到期前可隨時平倉，不必行使。

買方 vs. 賣方的對稱#

「買方限風險、無限獲利」聽起來永遠較好，是新手常見的誤解——他們忽略了「買方理論獲利大、但機率低」的事實。在效率市場下，長期買方與長期賣方應該都沒有結構性優勢。實務上理論認為市場稍稍偏向賣方（補償其承擔開放式風險），但差異有限。

權利金的兩部分#

權利金 = 內在值（intrinsic value）+ 時間值（time value）

• 內在值：
  • Call：max(0, 期貨價 − 履約價)
  • Put：max(0, 履約價 − 期貨價)
• 時間值：權利金中超過內在值的部分。即便完全價外，也會因「未來可能變價內」而保留一些時間值。

三種價量關係的稱呼#

不要提前行使選擇權。賣出選擇權通常拿到的是「內在值 + 部分時間值」，比行使得到的「只有內在值」更划算。

影響時間值的四個量化因子#

1. 履約價與當前期貨價的關係#

時間值在價平處最大，越往兩端遞減：

• 深度價外：未來不太可能進入價內 → 時間值極小。
• 深度價內：與期貨幾乎等價（兩邊都會等比例變動），「限制風險」的價值不大 → 時間值也很小。

2. 距離到期的時間#

剩餘時間越長，時間值越大。理論上時間值 ∝ √ 時間：

• 9 個月選擇權的時間值 ≈ 4 個月選擇權的 1.5 倍。
• ≈ 1 個月選擇權的 3 倍。

3. 波動度（volatility）#

時間值正比於對未來波動度的估計——波動越大，內在值上升的機率越大。

波動度是唯一無法精確得知的因子（其他三項在當下都可精確衡量）。它必須以歷史波動度估算，這就是為什麼「理論價」與「實際成交價」永遠有差距。

4. 利率#

對權利金的影響相對小，且方向不單純：

• 利率上升 → 買方持有現金的機會成本上升 → 願出價更低；賣方拿到現金可投資 → 願收得更低 → 權利金下降。
• 但利率上升也會推升期貨價（持有成本反映在 carry 市場）→ Call 價反而可能上升。
• 總結：對 Call 影響方向不定；對 Put 必為負向（兩個效應同向）。

理論價 vs. 實際成交價#

兩者必有偏差，原因：

1. 任何模型都只是市場行為的近似。
2. 模型用的「波動度」與市場實際預期的波動度（隱含波動度，implied volatility）不同。

「理論價低於實際 → 高估，賣出」這種策略只有在你的波動度估計確實比市場更準時才成立。沒有實證支持就盲目套用，等於拿自己的錯誤波動度估計賭。

Delta（中性對沖比率）#

定義：期貨價變動 1 單位時，權利金預期變動的單位數。

• 例：8 月金 Call 的 Delta = 0.25 → 期貨漲 1 美元，權利金漲約 0.25 美元。
• Delta 用來決定「幾口選擇權 ≈ 一口期貨」（僅在小幅變動下成立，因為 Delta 本身會隨價格變化）。

Delta 的六項常識#

1. 價外選擇權 → Delta 低（很可能到期歸零）。
2. 價內選擇權 → Delta 高但永遠 < 1。
3. 價平選擇權 → Delta ≈ 0.5。
4. 距到期越遠，價外 Delta 上升（價格更可能跑到價內）。
5. 距到期越遠，價內 Delta 下降（更有時間退回價外）。
6. 價平 Delta 對距到期時間相對不敏感，直到接近到期前。