解答（Solutions）#

  1. C is correct. 規模經濟（economies of scale）指的是平均成本隨著銷售量上升而下降的情況。Chrome 的毛利率（gross margin）隨著淨銷售額（net sales）的成長而上升，毛利率隨銷售水準上升即為規模經濟的證據（假設較高的銷售水準反映出單位銷量增加）。毛利率比淨利率更能直接反映銷貨成本（cost of sales）。

    Metric201720182019
    Net sales$46.8$50.5$53.9
    Gross profit28.632.135.1
    Gross margin (gross profit/net sales)61.11%63.56%65.12%

  2. A is correct. 由下而上法（bottom-up approach）建立權益評價模型的輸入時，從個別公司或公司內部單位的層級開始。Candidate A 以年平均成長率建模淨銷售額，屬於由下而上法。Candidate B 與 Candidate C 都採用由上而下法（top-down approach），即從整體經濟層級開始。

  3. B is correct. 由上而下法通常從整體經濟層級開始。Candidate B 假設產業銷售將以名目 GDP 成長率成長，但 Chrome 的市佔率將下滑 2 個百分點。Candidate B 並未採用任何由下而上法的元素，因此並非混合式（hybrid）方法。

  4. C is correct. Candidate C 假設 2020 年毛利率將較 2019 年增加 20 bps，且淨銷售額將以較名目 GDP 慢 50 bps 的速度成長（名目 GDP = 實質 GDP + 通膨 = 1.6% + 2.0% = 3.6%）。據此，2020 年預測銷貨成本為 USD19.27 million，四捨五入為 USD19.3 million。

    MetricCalculationResult
    2020 gross margin = 2019 gm + 20 bps$35.1/$53.9 = 65.12% + 0.20% =65.32%
    2020 CoS/net sales = 100% – gross margin100% – 65.32% =34.68%
    2020 net sales = 2019 net sales × (1 + Nominal GDP – 0.50%)$53.9 million × (1 + 0.036 – 0.005) = $53.9 million × 1.031 =$55.57 million
    2020 cost of sales = 2020 net sales × CoS/net sales$55.57 × 34.68% =$19.27 million

  5. B is correct. Candidate A 假設 2020 年 SG&A/net sales 等於 2017–19 年期間 SG&A/net sales 的平均，且淨銷售額將以 2017–19 年期間淨銷售額的年平均成長率成長。據此，2020 年預測的 SG&A 費用為 USD25.5 million。

    MetricCalculationResult
    Average SG&A/net sales, 2017–2019*(41.24% + 44.55% + 46.57%)/3 =44.12%
    Average annual growth sales in net sales, 2017–2019**(7.91% + 6.73%)/2 =7.32%
    2020 net sales = 2019 net sales × (1 + Average annual growth rate in net sales)$53.9 million × 1.0732 =$57.85 million
    2020 SG&A = 2020 net sales × Average SG&A/net sales$57.85 million × 44.12% =$25.52 million

    *SG&A/net sales 計算如下：

    201720182019
    Net Sales$46.8$50.5$53.9
    SG&A expenses$19.3$22.5$25.1
    SG&A-to-sales ratio41.24%44.55%46.57%

    **淨銷售額成長率計算如下：

    YearCalculation
    2018($50.5/$46.8) – 1 = 7.91%
    2019($53.9/$50.5) – 1 = 6.73%

  6. A is correct. 在預測利息費用（interest expense）等融資成本時，公司的負債／權益結構是關鍵決定因素。因此，若採用認列損益表科目（利息費用）與資產負債表科目（負債）之間關係的方法，會比僅根據損益表科目進行預測的方法為佳。Candidate A 使用有效利率（利息費用除以平均總負債）來預測，已將負債／權益結構納入考量。Candidate B（預測 2020 年利息費用等於 2019 年）與 Candidate C（預測 2020 年利息費用等於 2017–19 年平均利息費用）皆未將資產負債表納入考量。

  7. B is correct. 基準率（base rate）指的是某參考類別（reference class）的屬性，而基準率忽略（base rate neglect）是忽視這類類別資訊，偏向採用個別資訊。Candidate B 透過納入產業資料，正是在嘗試降低此偏誤。

  8. B is correct. 營業利益率（operating (EBIT) margin）是稅前獲利能力指標，對於跨國且稅制差異大的公司之間的同業比較相當有用。Archway 的兩大主要競爭者位於稅制差異顯著的不同國家，因此稅前指標優於稅後指標（如 ROIC）。流動比率（current ratio）為流動性指標，並非獲利能力指標。

  9. A is correct. Exhibit 1 中的 Porter 五力分析（Porter’s five forces framework）描述了一個進入障礙高、客戶轉換成本高（暗示替代品威脅低）、產品具專業性（暗示買方議價力低）的產業。此外，來自龐大供應商群的主要生產投入被視為基本商品（暗示供應商議價力低）。這些有利的產業特徵將很可能使 Archway 能將漲價轉嫁，並產生高於平均水準的投入資本報酬率（return on invested capital）。

  10. A is correct. 該產業目前的有利特徵（進入障礙高、供應商與買方議價力低、替代品威脅低），加上 Archway 的市佔主導地位，很可能使 Archway 在預測期間的淨利率至少維持在目前水準或更高。

  11. C is correct. Archway 2020 年的毛利率（已反映全產業 8% 的 COGS 通膨）計算如下：

    Revenue growth1.85%
    COGS increase4.76%
    Forecasted revenue (Base revenue = 100)101.85
    Forecasted COGS (Base COGS = 30)31.43
    Forecasted gross profit70.42
    Forecasted gross profit margin69.14%

    $$\text{Revenue growth} = (1 + \text{Price increase for revenue}) \times (1 + \text{Volume growth}) - 1$$

    $$= (1.05) \times (0.97) - 1 = 1.85%$$

    $$\text{COGS increase} = (1 + \text{Price increase for COGS}) \times (1 + \text{Volume growth}) - 1$$

    $$= (1.08) \times (0.97) - 1 = 4.76%$$

    $$\text{Forecasted revenue} = \text{Base revenue} \times \text{Revenue growth increase} = 100 \times 1.0185 = 101.85$$

    $$\text{Forecasted COGS} = \text{Base COGS} \times \text{COGS increase} = 30 \times 1.0476 = 31.43$$

    $$\text{Forecasted gross profit} = \text{Forecasted revenue} - \text{Forecasted COGS} = 101.85 - 31.43 = 70.42$$

    $$\text{Forecasted gross profit margin} = \frac{\text{Forecasted gross profit}}{\text{Forecasted revenue}} = \frac{70.42}{101.85} = 69.14%$$

  12. C is correct. French 採用由下而上法預測 Archway 的營運資金（working capital）科目，方式是使用該公司的歷史效率比率（efficiency ratios）來推估未來表現。

  13. B is correct. 若一家公司未來的成長或獲利能力可能低於歷史平均水準（在此情境是因為潛在的技術發展），則目標倍數（target multiple）應反映出相較歷史倍數的折價，以反映成長性與／或獲利能力的差異。若使用倍數來推算公司的終值（terminal value），所選的倍數應與長期成長與必要報酬的預期一致。French 告訴 Wright，他相信這類技術發展可能在預測期之外對 Archway 產生不利影響。

  14. C is correct. 鑑於此產業公司面臨高度不確定性與潛在結果的廣泛範圍，僅預測單一情境並不恰當。

  15. B is correct. 進口的小型廉價汽油動力機車是汽油速克達的替代品，可能對 Omikroon 汽油速克達的定價能力造成日益增加的影響。

  16. B is correct. 投入資本報酬率（return on invested capital）為稅後淨營業利潤（net operating profit minus adjusted taxes）除以投入資本（invested capital），其中投入資本定義為營運資產減營運負債。

  17. A is correct. 預期一年後其他電動速克達製造商的競爭將開始。屆時，競爭對手的電動速克達可能造成 Omikroon 電動速克達的需求下降，並影響其毛利率。

  18. B is correct. 電動速克達市場預期將快速成長，因此 Omikroon 新電動速克達部門對營收的貢獻預期將在未來 10 年顯著擴大。

    • A 不正確，因為投資公司投資組合周轉率（portfolio turnover）與預測 Omikroon 未來業績無關。
    • C 不正確，因為輕型卡車部門預期未來僅貢獻總營收 2%。

  19. A is correct. 敏感度分析（sensitivity analysis）的設定為：佔銷貨成本 4% 的某項投入價格上漲 20%。因此造成的毛利率變動，計算為因該漲價導致的銷貨成本變動除以銷售額：

    $$= \frac{\text{Cost of sales} \times 0.04 \times 0.2}{\text{Sales}}$$

    $$= \frac{105.38 \times 0.04 \times 0.2}{152.38}$$

    $$= 0.0055$$

  20. C is correct. 在 Scenario 2 中，現有閒置廠房翻新所需的成長性資本支出（growth capital expenditure）EUR27 million，高於 Scenario 1 的成長性資本支出 EUR25 million（為興建新廠房 EUR30 million 扣除現有閒置廠房出售價款 EUR5 million）。

  21. C is correct. Omikroon 的管理層與 ZeroWheel 的投資人關係幾乎肯定偏向預期他們所參與市場有強勁成長。為評估該預測，Fromm 應尋求更獨立的資訊來源，並以立場相反的資訊或更為懷疑的分析師意見來平衡這些具偏見的來源。

Backward Industry And Company Analysis Corporate Restructurings Forward