學習目標（Learning Outcomes）#
考生應能夠：
- 解釋產業分析（industry analysis）之用途，以及產業分析與公司分析之關聯
- 比較對公司進行分類之各種方法
- 解釋影響公司對景氣循環（business cycle）敏感度的因素，以及「成長型」、「防禦型」、「景氣循環型」等產業與公司描述語之用途與限制
- 描述目前的產業分類系統，並依公司活動描述與分類系統，辨識公司應如何被分類
- 解釋公司之產業分類如何用於辨識權益評價之潛在「對等群組」（peer group）
- 描述徹底的產業分析應涵蓋之要素
- 描述產業之策略性分析（strategic analysis）的原則
- 解釋進入障礙（barriers to entry）、產業集中度、產業產能與市占穩定度對訂價能力與價格競爭之影響
- 描述產業生命週期模型（industry life-cycle models）、依生命週期階段對產業分類，並描述生命週期概念在預測產業表現上的限制
- 描述總體經濟、科技、人口、政府、社會與環境因素對產業成長、獲利能力與風險之影響
- 比較來自各經濟部門之代表性產業之特徵
- 描述徹底的公司分析應涵蓋之要素
章節摘要（Summary）#
在本章中，我們概覽了產業分析，並說明分析師廣泛用於檢視產業之方法。
- 公司分析與產業分析緊密相關。公司分析與產業分析共同可提供對產業營收成長來源與競爭者市占之洞見，進而了解個別公司之營收成長與獲利能力之未來。
- 產業分析之用途包括：
- 了解公司之業務與業務環境，
- 辨識主動權益投資機會，
- 制定產業或部門輪動（sector rotation）策略，以及
- 投組績效歸因（performance attribution）。
- 對公司分類的三種主要方法為：
- 所提供之產品及/或服務，
- 對景氣循環之敏感度，以及
- 統計相似性。
- 景氣循環型公司（cyclical company）係指其利潤與整體經濟強度高度相關之公司。
- 非景氣循環型公司（non-cyclical company）係指其表現大致獨立於景氣循環之公司。
- 商業性產業分類系統包括：
- 全球產業分類標準（Global Industry Classification Standard, GICS）
- 產業分類基準（Industry Classification Benchmark, ICB）
- 目前分類系統的一項限制是，公司被歸入之最狹義分類單位通常不能假定為其進行詳細基本面比較或評價之對等群組。
- 對等群組（peer group）為從事相似業務活動之公司群組，其經濟與評價受密切相關之因素影響。
- 建構初步對等公司清單之步驟如下：
- 若有商業性分類系統，先檢視之。此類系統常為辨識同產業營運公司之有用起點。
- 檢視目標公司之年報中關於競爭環境之討論。公司常會具體列舉競爭對手。
- 檢視競爭對手之年報，以辨識其他潛在可比公司。
- 檢視產業同業出版品以辨識更多對等公司。
- 確認每家可比或對等公司之營收與營業利潤之相當比例來自與目標公司相似之業務活動。
- 並非所有產業都相同。某些產業高度競爭，許多公司難以賺取超過資金成本之報酬；而其他產業則具有吸引人之特性，使大多數產業參與者得以產生健康之利潤。
- 不同之競爭環境由產業結構特性決定。基於此重要理由，產業分析是公司分析不可或缺之補充。分析師需了解公司營運之背景，才能完整了解公司面臨之機會與威脅。
- 「波特五力」（Porter’s Five Forces）此策略性分析框架可作為有用起點。波特（Porter）主張產業中公司之獲利能力由五種力量決定：(1) 新進入者之威脅，由規模經濟、品牌忠誠度、絕對成本優勢、客戶轉換成本與政府監管所決定；(2) 供應商之議價能力，為產品替代之可行性、買方與供應商群組之集中度、以及各情況下之轉換成本與進入成本之函數；(3) 買方之議價能力，為客戶間轉換成本與客戶自行生產產品之能力之函數；(4) 替代品之威脅；以及 (5) 現有競爭者間之競爭強度，為產業競爭結構、需求條件、成本條件與退出障礙高度之函數。
- 進入障礙之概念係指新競爭者可挑戰既有者之容易程度，可為決定產業競爭環境之重要因素。若新競爭者可輕易進入產業，產業可能高度競爭，因試圖提高價格之既有者將被新進者削價競爭。因此，進入障礙低之產業通常訂價能力較低。相反地，若既有者受進入障礙保護，可享有較和緩之競爭環境，因不必擔心被新創公司削價競爭，而對客戶具有更大之訂價能力。
- 產業集中度（industry concentration）常（但並非總是）為產業可能具有訂價能力與理性競爭之徵兆。然而，產業破碎化（fragmentation）是產業具競爭性且訂價能力受限之更強訊號。
- 產業產能對訂價之影響顯而易見：產能緊俏使參與者具有更大訂價能力，因產品或服務需求超過供給；產能過剩則導致削價並造成高度競爭環境，因過剩供給追逐需求。分析師不僅應思考當前產能狀況，亦應思考未來產能水準之變化——供需達到平衡所需之時間，以及該過程對產業訂價能力與報酬之影響。
- 檢視一產業之市占穩定度隨時間之變化，類似於思考進入障礙與新業者進入產業之頻率。穩定之市占通常代表競爭性較低之產業，而不穩定之市占則常代表訂價能力有限之高度競爭產業。
- 產業於生命週期中之位置常對其競爭動態有重大影響，故進行產業策略性分析時應將此定位放在心中。產業就如同個別公司一樣，會隨時間演變並通常經歷成長率與獲利能力水準之顯著變化。正如對個別公司的投資需要密切監控，產業分析亦為一持續過程，必須隨時間重複以辨識可能正在發生之變化。
- 用於分析產業演變之有用框架為產業生命週期模型，辨識產業通常經歷之循序階段。Hill and Jones 模型中，產業生命週期之五階段為：
- 萌芽期（embryonic），
- 成長期（growth），
- 洗牌期（shakeout），
- 成熟期（mature），以及
- 衰退期（decline）。
- 價格競爭與站在客戶角度思考是分析產業時常被忽視之重要因素。最影響客戶購買決策之因素，亦最可能是產業中競爭對手競爭之焦點。廣義而言，價格在客戶購買決策中為重要因素之產業，通常比客戶更重視其他屬性之產業更為競爭。
- 影響產業成長、獲利能力與風險之外部因素包括：
- 科技，
- 人口，
- 政府，
- 社會因素，以及
- 環境因素。
- 公司分析發生於分析師已了解公司外部環境之後，並包括回答公司將如何回應外部環境所呈現之威脅與機會。此預期回應即個別公司之競爭策略。分析師應設法判定該策略本質上主要為防禦或進攻性，以及公司打算如何實施。
- 波特辨識了兩種主要競爭策略：
- 低成本策略（成本領導，cost leadership）為公司努力成為低成本生產者，並以低於競爭者之價格提供產品與服務以取得市占，同時保持足夠之利潤率以基於較高營收產生較佳之報酬率。
- 產品/服務差異化策略（differentiation）為公司試圖將自身定位為品質、類型或配銷方式上獨特之產品與服務之供應者或生產者。要成功，公司之溢價必須超過差異化之成本，且差異化必須吸引客戶並能長期維持。
- 公司分析之檢查清單包括下列項目之徹底調查：
- 公司簡介（corporate profile），
- 產業特性，
- 產品/服務之需求，
- 產品/服務之供給，
- 訂價，
- 財務比率，以及
- 永續性指標。
- 對財務報表進行試算表建模以分析與預測營收、營業與淨利、以及現金流，是公司分析中最廣泛使用之工具之一。試算表建模可用於量化某些關鍵因子變化對各財務報表之影響。分析師應注意，模型輸出將顯著取決於所做之假設。
練習題（Practice Problems）#
- 下列何者最不可能涉及產業分析？
- A. 部門輪動策略（Sector rotation strategy）
- B. 由上而下之基本面投資（Top-down fundamental investing）
- C. 戰術性資產配置策略（Tactical asset allocation strategy）
- 部門輪動策略涉及對某部門之投資方式為：
- A. 對其進行定期投資。
- B. 對預先選定之一組部門以輪動方式投資。
- C. 把握景氣循環狀況的時機進行投資。
- 關於公司之下列何項資訊最有可能依賴產業分析？公司的：
- A. 財務報表中對長期資產之處理。
- B. 競爭環境。
- C. 公司費用之趨勢。
- 下列何者不是景氣循環型/非景氣循環型敘述性分類方法之限制？
- A. 景氣循環型公司中可能含有成長成分。
- B. 景氣循環敏感度為離散現象而非連續光譜。
- C. 全球性公司可能在世界某地經歷經濟擴張，同時在另一地經歷衰退。
- 景氣循環型公司最有可能：
- A. 具有較低之營運槓桿。
- B. 銷售相對便宜之產品。
- C. 經歷高於平均之需求波動。
- 對景氣循環敏感之公司最有可能：
- A. 沒有成長機會。
- B. 經歷低於平均之需求波動。
- C. 銷售客戶於必要時可延後購買之產品。
- 下列哪項因素最有可能是將景氣循環分析應用於全球產業分析之限制？
- A. 某些產業對景氣循環相對不敏感。
- B. 不同世界市場間之證券報酬相關性相對較低。
- C. 世界某一地區或國家可能經歷衰退，而另一地區則經歷擴張。
- 個人護理產品製造商會被歸類於哪個部門？
- A. 醫療保健（Health care）
- B. 必需消費品（Consumer staples）
- C. 非必需消費品（Consumer discretionary）
- 汽車製造商最有可能被歸類於下列哪個產業部門？
- A. 必需消費品
- B. 工業耐久財（Industrial durables）
- C. 非必需消費品
- 下列關於商業性與政府性產業分類系統之陳述何者最為準確？
- A. 許多商業性分類系統包括私人營利公司。
- B. 商業性與政府性分類系統皆排除非營利公司。
- C. 商業性分類系統一般比政府性分類系統更新頻率更高。
- 下列關於對等群組之陳述何者最為準確？
- A. 為公司建構對等群組遵循標準化流程。
- B. 商業性產業分類系統常為建構對等群組提供起點。
- C. 對等群組一般由商業性產業分類系統中最狹義類別內所有公司組成。
- 關於建構公司之對等群組，下列何項陳述不正確？
- A. 在選擇對等群組時，公司管理層關於競爭者之評論一般不被採用。
- B. 對等公司之營收與營業利潤中來自與目標公司相似業務活動之比例越高，比較越具意義。
- C. 當公司處於景氣循環之不同階段時，將公司之績效衡量值與潛在對等群組公司比較之價值有限。
- 選擇納入對等群組之公司時，若一家公司於三個不同業務分部營運，其：
- A. 將僅納入一個對等群組。
- B. 可能納入超過一個對等群組。
- C. 將不被納入任何對等群組。
- 最有可能同時具備高進入障礙與高退出障礙之產業為：
- A. 餐廳業。
- B. 廣告業。
- C. 汽車業。
- 下列何項因素最有可能與穩定之市占相關？
- A. 低轉換成本（switching costs）
- B. 低進入障礙
- C. 產品創新步伐緩慢
- 下列哪家公司最有可能擁有快速擴增其提供商品或服務之產能之能力？
- A. 餐廳
- B. 鋼鐵製造商
- C. 保險公司
- 下列哪個生命週期階段通常具有高價格特徵？
- A. 成熟期
- B. 成長期
- C. 萌芽期
- 下列哪個生命週期階段最不可能出現價格戰？
- A. 成熟期
- B. 衰退期
- C. 成長期
- 以圖形描繪產業之生命週期模型為一曲線時，座標軸上之變數為：
- A. 價格與時間。
- B. 需求與時間。
- C. 需求與生命週期階段。
- 產業整合與高進入障礙最有可能特徵化哪個生命週期階段？
- A. 成熟期
- B. 成長期
- C. 萌芽期
- 下列何者最有可能為集中型產業之特徵？
- A. 不頻繁、默示之協調
- B. 監督其他產業成員之困難度
- C. 產業成員試圖避免價格上之競爭
- 下列哪項產業特性一般最不可能產生高資本報酬？
- A. 高進入障礙
- B. 高集中度
- C. 興建新廠之前置時間短
- 進入障礙高但訂價能力弱之產業最有可能具有：
- A. 高退出障礙。
- B. 穩定之市占。
- C. 已核發專利之顯著數量。
- 當產業賺取下列何種報酬時，將為產業之股東創造經濟價值：
- A. 低於資金成本之報酬。
- B. 等於資金成本之報酬。
- C. 高於資金成本之報酬。
- 下列哪個產業最有可能被特徵化為集中型且具強勁訂價能力？
- A. 資產管理
- B. 酒精飲料
- C. 家用與個人護理產品
- 一個快速老化之人口最有可能使生產眼鏡與隱形眼鏡之產業的成長率：
- A. 下降。
- B. 上升。
- C. 不變。
- 若於長時間下一國家之平均教育成就水準提升，此發展最有可能導致該國用於非必需消費品（consumer discretionary goods）之所得金額：
- A. 下降。
- B. 上升。
- C. 不變。
- 若一產業之技術涉及高固定資本投資，則尋求更高利潤成長之一種方式為追求：
- A. 規模經濟（economies of scale）。
- B. 規模不經濟（diseconomies of scale）。
- C. 移除使所提供產品或服務具差異化之特徵。
- 就競爭策略而言，成功實施成本領導策略之公司最有可能具有下列何項特徵？
- A. 低資金成本。
- B. 市占縮減。
- C. 能以高於競爭者之價格提供產品。
- 進行公司分析時，對公司產品之需求分析最不可能考量：
- A. 公司之成本結構。
- B. 客戶群之動機。
- C. 產品之差異化特性。
- 下列關於公司分析之陳述何者最為準確？
- A. 試算表建模之複雜性可確保財務報表之精確預測。
- B. 財務比率之解讀應聚焦於比較公司本身隨時間之結果，而不與競爭者比較。
- C. 公司簡介將包含對公司業務、投資活動、治理以及優勢與弱點之描述。