一場與舊老闆的午餐#

當艾斯曼一行人坐在聖派翠克教堂的台階上時，作者麥可・路易士（Michael Lewis）正坐在曼哈頓東邊一家餐廳的長條軟椅上，等他的舊老闆——前所羅門兄弟（Salomon Brothers）CEO John Gutfreund——來吃飯。

當年路易士出版《老千騙局》（Liar’s Poker）時，1980 年代的金融瘋潮看似就要結束：

• 儲貸危機、惡意收購與槓桿收購引發的社會動盪正進入清算期
• Rudolph Giuliani 利用反華爾街情緒展開政治生涯
• Michael Milken、Gutfreund 等人被公開審判
• 華爾街表面文化開始改變——禁罵髒話、強制平等對待女性、看到 lap dancer 多瞄一眼就會被開除
• 2008 年的貝爾斯登與雷曼，比 1985 年任何一家華爾街公司更像「正常的中產美國企業」

然而這些只是偽裝（camouflage）。

表面起漣漪——但深處，獎金池毫無波動。

真正不正當的事，是「承擔金融風險的人」與「更廣的社會」之間越拉越大的利益錯位。

1980 vs 2008：那條臍帶#

2008 年的危機，根不只是在 2005 年的次貸——而是在 1985 年的觀念裡。

「衍生品就像槍，問題不在工具，而在誰使用工具」——作者所羅門訓練班的一位朋友（1986 年發明第一個抵押衍生品的人）

• Mezzanine CDO：1987 年由 Drexel Burnham 的米爾肯（Michael Milken）垃圾債部門發明
• 第一檔抵押擔保 CDO：2000 年由瑞信的 Andy Stone 發明——他成形於 1980 年代與 1990 年代初的所羅門抵押部
• 而 Andy Stone，就是 Greg Lippmann 在華爾街的第一任老闆

從爆炸的野獸肚子裡，有一條臍帶連回 1980 年代。

餐桌上的兩種觀點#

作者好幾個月後才終於和 Gutfreund 通信約午餐。他禮貌地赴約，「失去了半步速度」，但骨子裡仍是那位以動物本能看世界（而不是看它應該怎樣）的人。

二十分鐘後，兩人發現：

• 華爾街 CEO 對自家公司瘋狂創新並沒有真正掌握能力——「我自己沒搞懂所有產品線，他們也沒搞懂」
• CEO 對下屬的控制少得驚人——「他們把你拍得高高的，然後做他媽想做的事」

對危機的根因，兩人觀點分歧：

• Gutfreund：「簡單。雙方都貪——投資人貪婪、銀行家貪婪」
• 路易士：「貪婪是給定的——幾乎是義務。問題在於把貪婪導向何處的『誘因系統』」

「投資 vs 賭博」的界線#

投資與賭博的界線是人造的、且很細。

最穩健的投資也有賭注的本質（你押上自己全部的錢，希望換來一點點利潤）；

最瘋狂的投機，也有投資的特徵（你可能拿回本金加利息）。

也許投資最好的定義就是——「賠率對自己有利的賭博」。

故事的諷刺結局：

• 空頭：艾斯曼、貝瑞、Cornwall 三人組各自賺進數千萬。Lippmann 2007 年薪 4,700 萬美元（其中 2,400 萬是限制性股票）
• 但多頭也都帶著錢走人——
  • Wing Chau 的 CDO 業務破產，但他帶走數千萬，還膽敢試圖再開一家公司去買回他之前讓客戶虧進去的同類爛貨
  • Howie Hubler 虧了華爾街史上單一交易員最大金額，但他被允許保留先前的數千萬獎金
  • 每一家投行的 CEO——全部押錯邊——不是把公司搞破產，就是被美國政府救起來。所有人都變更有錢

「如果做蠢決定也能致富，那做出聰明決定的機率有多大？」——作者

華爾街的誘因系統當年錯了。現在仍然錯。

那雙拳擊手的手#

但這話他沒對 Gutfreund 講。「像你回家看父母會立刻變回九歲，遇到舊 CEO 你會立刻變回 subordinate。」

作者注意到 Gutfreund 的雙手——「異常厚重、肉感」——不是華爾街銀行家的軟手，是拳擊手的手。拳擊手微笑著緩慢地說：

「你……那本……書。」

Gutfreund 平靜地問：「你為什麼約我吃飯？」

作者沒法說真正的理由：他想當面說「他不認為 Gutfreund 是邪惡」、更不敢說「他懷疑這場危機可以追溯到 Gutfreund 1981 年做的決定」——那一年，他把所羅門兄弟從私人合夥事業變成了華爾街第一家公開上市公司。

• 所羅門已退休合夥人對此感到憤怒——「我對他的物質主義感到噁心」（創辦人之子 William Salomon）
• 他對華爾街其他 CEO 比中指——他和合夥人一夜致富，並把終極風險從自己身上轉嫁給股東
• 對股東而言並沒那麼好（1986 年我加入時所羅門一股 42 美元，現在等同 2.26 股花旗，2010 年第一天交易日的市值合計 7.48 美元）

但對債券交易員來說——這是夢幻劇本。

公司化的後遺症：盲目信仰取代信任#

從合夥制變成公司制那一刻起，華爾街投行成了黑盒子。

• 出資者（股東）對風險承擔者在做什麼毫無理解
• 隨著風險越來越複雜，理解越來越少
• 唯一清楚的是：精明的人做複雜的賭注，獲利遠超過服務客戶、配置資本到生產
• 客戶反而成了多餘——這也是為什麼當 Lippmann 把致富的好點子端到桌上時，客戶已經不信賣方了

1980 年代後期到 1990 年代初的所羅門，曾經有整年——好年！——靠五位自營交易員（Hubler 們的智識前輩）一個人就賺超過公司全年利潤——意思是其他約一萬名員工合起來虧錢。

「沒有任何合夥制的投行會用 35:1 的槓桿、會持有 500 億美元 mezzanine CDO、會操縱評等機構、會和放高利貸的人上床、會把 mezzanine CDO 賣給自己的客戶——短期利益不足以蓋過長期損失。」

「也沒有任何合夥制會雇用我，或任何接近我的人。」

「能否進得了 / 退得了普林斯頓，和承擔金融風險的天分——它們之間有相關性嗎？」

政府的救援邏輯：富者社會主義#

Charlie Ledley 在押注時最擔心的，是政府介入阻止個別美國借款人違約。

結果政府從未那樣做。

它介入的是——阻止那些靠押注次貸借款人而把自己搞破產的大投行倒閉。

事件序列：

化解危機的人，正是當初沒看見危機的人：

• 財政部長 Henry Paulson
• 未來財政部長 Timothy Geithner
• 聯準會主席 Ben Bernanke
• 高盛 CEO Lloyd Blankfein
• 摩根士丹利 CEO John Mack
• 花旗 CEO Vikram Pandit

「所有人都有一個共通點：他們對美國金融體系核心真相的掌握度，遠不如一個獨眼、亞斯伯格症的基金經理人。」

TARP 與「白送」#

到 2008 年 9 月底，Paulson 說服國會給他 7,000 億美元的 TARP（Troubled Asset Relief Program）。

• 拿到錢後他放棄了原本承諾的策略，改成直接送錢給花旗、摩根士丹利、高盛和少數被「不自然」選中存活的公司
• 例：AIG 欠高盛的 139 億，美國政府以面值百分百付清

這些天文數字補貼，加上隱含的政府擔保，不僅救了投行——還讓他們不必認列次貸組合的虧損。

即便如此，花旗收下首筆 250 億美元投資短短幾週後又回頭表示市場仍不信任它。

11 月 24 日，財政部再給 200 億 TARP，並直接擔保花旗 3,060 億美元資產。

這 3,060 億——接近美國 GDP 的 2%，約等於農業部、教育部、能源部、國土安全部、住房部、運輸部的合計預算——以白送形式呈現，沒有條件、沒有管理變更，只換取一些遠價外的認股權證與優先股。

財政部甚至沒解釋危機是什麼——只說是「因應花旗股價下跌」。

接下來聯準會做出更前所未見的舉動——直接從銀行手上買進壞次貸債券。到 2009 年初，超過一兆美元的虧損與風險，從華爾街轉移到美國納稅人身上。

Paulson 和 Geithner 後來都聲稱「他們缺乏有秩序清算金融大機構的法律授權」。

然而一年後，他們幾乎沒做任何努力去取得這些權力——奇怪，因為他們向來不羞於要權力。

重寫歷史：「信心危機」#

2008 年華爾街事件很快被重新框架為「信心危機」、由雷曼破產引發的「傳統意義上的金融恐慌」。2009 年 8 月，高盛總裁 Gary Cohn 甚至公開聲稱，高盛從來不真的需要政府幫助。

但傳統恐慌與 2008 年完全不同：

• 傳統恐慌：感知創造現實——有人在擁擠戲院喊「失火」，人們互相踩踏致死
• 2008：現實終於壓過感知——擁擠的戲院真的燒了，很多人仍坐在位子上

每一家華爾街主要公司，要嘛破產，要嘛和一個破產系統致命地糾纏。

問題不是「雷曼被允許失敗」——問題是雷曼曾被允許成功。

富者社會主義激怒艾斯曼#

「資本家拿免費資金、其他人面對自由市場」這個新秩序——加上對金融史的瞬間改寫——讓很多人惱火，特別是艾斯曼：

「我能理解高盛為什麼想被納入『該怎麼處理華爾街』的對話。我不能理解的是為什麼有人會聽他們的話。」

對艾斯曼而言，政府救援不是解方，是這個失能體系的症狀——更深層的問題是：

沒有人知道每家銀行身上疊了多少 CDS。

「市值 10 億的銀行身上，可能有 1 兆美元名目的 CDS。沒有人知道有多少。沒有人知道在哪裡」

花旗倒掉本身或許可承擔——它的股東、債權人、員工受傷，但金額是已知的。

花旗的倒下會觸發未知規模的 CDS 賠付鏈——是讓它「大到不能倒」的真正原因。

「這是把合夥制公開上市的另一個後果：銀行變成了投機標的。決定一家銀行『大到不能倒』的，不再是它的社會經濟意義，而是有多少『邊注』壓在它身上」

「Your…fucking…book.」#

作者最終忍不住問 Gutfreund 他最具決定性的那一手：把華爾街合夥事業變成公開公司，事後看起來像是雪崩前被踢下山頂的第一顆石頭。

Gutfreund：「對。其他公司負責人當時都說公開上市多可怕、你怎麼可以這樣做。但當誘惑出現時，他們全都屈服了。」

他也同意：把合夥制變成公司，主要效果是把金融風險轉嫁給股東。

「東西出錯時是他們的問題——當然不只是他們的問題。當投行搞得夠糟，它的風險變成美國政府的問題。在你陷得夠深之前，這叫做自由放任主義。」他半笑著說。

「他在好奇地看著我抄筆記：『這要拿來做什麼？』」

作者：「我覺得也許可以重訪 Liar’s Poker 描寫的那個世界——畢竟它終於要死了。也許做個二十週年版。」

Gutfreund：「令人作嘔。」

雖然他陪我吃飯很痛苦，但我很享受他的陪伴——他依然強硬、直接、像屠夫一樣坦白。他幫忙創造了一頭怪獸，但他身上還留著舊華爾街——那個說「一個人的話就是他的契約」的華爾街。在那個華爾街，人們不會離開公司後寫一本書去整自己的前老闆。

「**不，我想我們可以同意這件事——**你那本他媽的書毀了我的職業生涯、成就了你的職業生涯。**」

說完，這位前華爾街之王舉起前菜盤子，溫柔地問：

「要不要來一個惡魔蛋（deviled egg）？」

直到那一刻，作者才注意到他點的——是這家店最好的東西、是另一個年代的精緻泡沫之作。

誰想出來「惡魔蛋」的？

誰知道一顆簡單的蛋可以做得這麼複雜，又這麼吸引人？

作者伸手拿了一個。

Something for nothing. 這個誘惑永遠不會失去它的魅力。