為什麼固定收益值得認真看待#
固定收益（fixed-income）市場的多元化潛力與股票市場一樣大。但這個面向常被忽略——許多顧問把客戶的全部債券倉位塞進公債，告訴客戶「我們把風險留給股票那一邊」。這多半是顧問偷懶，而不是因為這樣做最好。
廣泛分散的固定收益策略能在不增加額外風險下，提高整體投資組合報酬。
債券市場結構#
主要的分類包含：
- 政府部門
- 美國公債（T-bills、T-notes、T-bonds）
- 政府機構債（GNMA、FHLMC、FNMA 等）
- FDIC 保險的存單（CD）
- 地方政府市政債（一般義務 / 收益債 / Build America Bonds）
- 公司部門
- 投資等級公司債（BBB 至 AAA）
- 非投資等級（BB 以下）→ 高收益 / 垃圾債
- 工業收益債（屬市政債但受 AMT 影響）
- 可轉債、特別股、可轉特別股
- 房貸抵押：GNMA、FHLMC、FNMA
- 資產擔保證券（ABS）：信用卡應收、車貸、房屋淨值貸款
- 外國債：發達市場（主權與公司）、新興市場（主權、Brady、公司）
兩個關鍵風險軸#
Morningstar 固定收益風格箱（fixed-income style box）以 9 格呈現一檔債券基金的風險：
- 橫軸：到期長度（maturity）
- 縱軸：信用品質（credit quality）
Figure 8-1: 固定收益的到期 × 信用品質風險網格
兩種風險決定了債券應支付的補償：
- 利率風險（interest-rate risk）：到期愈長 → 利率風險愈高 → 預期報酬愈高
- 信用風險（credit risk）：評等愈低 → 信用風險愈高 → 預期報酬愈高
到期分類：
- 短期：平均到期 ≤ 3 年
- 中期：4–9 年
- 長期：≥ 10 年
Figure 8-2: 固定收益風險—報酬比較
殖利率曲線：正常、平坦、倒掛#
歷史上 1 年期 vs 10 年期公債的平均利差約 0.9%，2009 年大半時間超過 3.0%：
- 正常曲線（normal）：短率 < 長率
- 平坦（flat）：兩者相當
- 倒掛（inverted）：短率 > 長率
Figure 8-3: 1 年 vs 10 年公債利差變化
倒掛被認為預示經濟放緩與股市下跌——但時點不可靠。有時倒掛在熊市前兩年發生，有時則在股市已經下跌之後。
信用風險與信用利差#
信用風險其實是「降評風險（downgrade risk）」：
- 若 AA 被降至 A，新買家要求的殖利率上升 → 既有債券價格下跌
- 跌幅就是該債的信用風險
歷史信用利差（Aaa vs Baa 公司債）：
- 經濟衰退時利差擴大
- 經濟復甦時利差收窄
Figure 8-4: Moody's Aaa vs Baa 公司債信用利差
有人主張：信用利差變化背後的力量與股票漲跌類似，所以加公司債等於加股票。這不完全對。信用風險與股票風險的相關性會隨時間變動，特別在經濟下行的初期會同步上升，但其他時間有時無相關甚至略呈負相關。
Figure 8-5: 投資等級信用溢酬與股票風險溢酬的滾動相關性
投資等級的整體市場：Barclays Aggregate#
Barclays Capital U.S. Aggregate Bond Market Index 是最廣泛的投資等級債券指數：
- 涵蓋 8,400+ 檔美國公債、政府機構、投資等級公司債、Yankee bonds（在美國發行的美元計價外國債）
- 平均到期約 6.8 年
- 70%+ 為公債、政府機構與政府擔保房貸
- 不包含 TIPS（單獨成指數）
把 Aggregate 指數基金作為固定收益部分的基石，是最簡單且廣泛分散的做法。再平衡與成本控制是長期勝出關鍵。
短中長期搭配#
依個人時間視野與用途，可組合 Aggregate 指數與不同到期的子指數：
- 短期投資視野（≤ 5 年）：以 Barclays 1–3 Year 短期 G/C 為主
- 退休族（年提領）：建議至少持有 1 年生活費於短期債基金
- 長期累積期：可持有更多中期 Aggregate
高收益 / 垃圾債（High-Yield）#
高收益債具備**信用風險 + 違約風險（default risk）**雙重風險，因此預期報酬高於投資等級債。
- 評等：S&P / Fitch BB 以下、Moody’s Ba 以下
- 發行者：公司、市政府、外國政府
歷史觀察：
- 高收益的價差領先股市——2007 年 10 月利差擴大時，股市才剛創高
- 2008 年 11 月高收益開始反彈，比股市早數月
- 2009 年 10 月高收益已完全收復，但 S&P 500 才走回失土的一半
Figure 8-6: 高收益債 vs Aggregate 債券指數年度報酬
不要買單檔垃圾債——交易成本高、資訊有限。請用低成本垃圾債基金取得即時、廣泛分散的曝險。
加了高收益債後，是否需要降股票配置？作者個人認為不必，但若你想嚴守風險目標，可以考慮減持 1–2% 股票來抵銷。
TIPS 與 iBonds：通膨保護#
TIPS（Treasury Inflation-Protected Securities）：本金與利息隨通膨調整，是唯一真正抗通膨的固定收益工具。
關鍵概念：
- 一般 10 年期公債的殖利率已內含市場對通膨的預期
- 「TIPS 殖利率 = 一般公債殖利率 − 預期通膨」
- 兩者相減就是市場對未來通膨的共識
- 例：2008 年低點時通膨預期為 0.25%；2009 年底升到 2.23%
Figure 8-7: 10 年期 TIPS 與一般公債的殖利率價差
通膨期間，TIPS 的調整會被聯邦課稅——這是「對通膨課稅」。雖然所有投資都被通膨稅蝕，但 TIPS 因為通膨部分明確分離，更容易感受到。
Figure 8-8: Aggregate 債券 vs Barclays TIPS 指數報酬
iBonds（U.S. Treasury 通膨保護儲蓄債券）的差異：
- 面額小（$50 至 $5,000）
- 聯邦稅可遞延至贖回或 30 年到期
- 教育用途的提領可免聯邦稅
- 限制：每人每年購買上限 $5,000；5 年內贖回扣 3 個月利息
由於 Aggregate 指數不含 TIPS / iBonds，把它們納入清單是合理的。
外國債券：作者持保留意見#
全球債市約 $65 兆，與全球股市相當，但作者不太推薦外國債券：
- 外國債券基金費用通常是純美國債券基金的 2–3 倍
- 高額費用會吃掉貨幣分散化帶來的好處
- 即便美元在某段期間下跌 20%，外國債券指數的整體表現仍不如預期
Figure 8-9: Aggregate vs 全球政府公債（未對沖）
Figure 8-10: 美國公債基金 vs 未對沖全球公債基金的假設報酬
新興市場債的信用評等與美國高收益債相當：
- 平均費用率約 1.0%——是作者願意投資債基金的兩倍
- 有少數低費 ETF 可選，但整體仍不夠吸引人
免稅市政債（Tax-Free Municipal Bonds）#
在應稅帳戶中、稅率較高的投資人，免稅市政債的稅後報酬會優於同類應稅債。
規則之拇指：州 + 聯邦稅率合計 ≥ 30% 時，市政債通常划算。
換算公式：
- 稅後等值殖利率 = 應稅殖利率 × (1 − 稅率)
- 例：應稅 4% × (1 − 30%) = 2.8%
- 同到期市政債若殖利率高於 2.8%，就應該選市政債
挑選市政債工具：
- 個別券：分散化不足，違約風險集中
- 低成本市政債基金：分散風險，但未必能在你所在的州免稅
- 高稅州 + 低成本同州市政債基金 = 最理想
一個整合的固定收益範例#
作者所屬公司在應稅帳戶中使用的範例組合包含：
- Aggregate 投資等級債券（核心）
- TIPS（抗通膨）
- 高收益債（提升報酬）
加入 TIPS 與高收益後，報酬增加而風險僅微增。
這只是範例，不是建議。每位投資人應依自己的目標、稅務狀況決定如何分配。
Figure 8-11: 多資產類別固定收益組合 vs Aggregate 累積報酬
章節重點#
- 固定收益值得認真分散——Aggregate 指數基金 + TIPS + 高收益為起點
- 兩個風險軸：到期 × 信用品質
- 高收益債帶有違約風險，但領先股市反映景氣轉折
- 外國債券的高費用通常吃掉貨幣分散化的好處——作者建議避開
- 高稅率投資人應考慮以低成本免稅市政債基金替代應稅投資等級債
- 再平衡同樣適用於債券——每年初一次即可